2010年的超预期，最可能来自监管政策

　　受金融危机和信贷超常增长的影响，银监会现在政策思路是“逆周期”监管和总体趋于严格。现在通过提高充足率标准，降低银行的风险扩张能力，一定程度上是使未来资产质量压力提前，而且在这种思路下，我们判断监管政策收紧还将在2010年持续。

　　监管政策收紧的长期影响远大于短期

　　在短期，宏观经济加杠杆和银行体系减杠杆带来了银行资本需求的大幅上升。在中长期，更高充足率要求可能使融资次数增加了2-3倍，对估值有明显影响。而且对规模增速高的银行负面影响较大，而资产回报较高的银行抵御能力要强很多。在更高的核心充足率的要求下，我们应给高资产回报的银行更高的估值，而高增长给予的溢价应有所下降。

　　营业收入取决于充足率约束和贷款利率上浮

　　2010年上市银行息差的分化主要来自于贷款利率的上浮，我们判断银行议价能力上升的银行主要包括民生和宁波等。另一个影响营业收入的因素是资本充足率，能在2010年1季度大规模扩张信贷的，主要是大型银行、民生和中信银行。

　　关注2010年营业支出的反弹压力

　　在“逆周期”监管下，不良形成会有恢复性上升，而拨备支出水平，很大程度上取决于银监会动态拨备的思路，也会有所上升。在费用等方面，大型银行除交通银行外，网点平均费用均有小幅的增长；中型银行里，招行、民生、华夏和深发展费用没有过分压缩。此外，南京和宁波银行也保持了费用的适合水平。在此之外的银行费用反弹的压力较大。

　　监管政策对于融资和业绩影响会逐渐加强

　　银行板块估值与其他板块相比估值差距处于高位，短期跑赢的概率较大，而在中期压力增加。我们选择：受“逆周期”监管负面影响较小的银行，主要是资本充足率高，ROA和RORWA较高，而估值较低的工商银行和建设银行。在近期，推荐及已经完成增发，贷款利率上浮空间较大的民生银行；及ROA最低，但有可能出现最大斜率改善的华夏银行。