申银万国11月13日发布投资报告，针对，美对华铜版纸“双反”初裁人为，短期不会对纸价产生实际冲击。建议行业标配，推荐个股组合：进攻——太阳纸业、华泰股份；防御——博汇纸业、晨鸣纸业。

　　美国国际贸易委员会6日初步裁定，对从中国和印度尼西亚进口的铜版纸征收“双反”关税，即反倾销和反补贴关税，其后将于12 月17 日初步裁决反补贴税率，在2010 年3 月2 日之前决定初步裁决的反倾销税率。

　　对此，申银万国表示，裁定符合预期，无须过分担心。从目前来看，不管是主要铜版纸生产商金东纸业，还是第三方人士，在初裁前均认为美国贸易委员会基于本国造纸企业利益在初裁中判定征收“双反”关税基本无悬念，因此该裁定符合预期，可能造成的影响早在9 月底美国启动铜版纸反倾销诉讼时已为市场反映。

　　“双反”预计短期不会对国内纸价产生实际冲击，心理影响可能抑制纸价上涨，国内铜版纸仍将目前价位基础上振荡为主。申银万国认为，铜版纸09 年5 月起的连续提价，除了与前期跌幅较大及下游印刷等需求恢复外，也与出口快速增长改善国内供求关系有关，出口消化了中国20%以上的铜版纸产能。其中出口增量主要来自于亚洲及欧盟，而非美国。美国受阻出口量不会对国内铜版纸供求关系产生根本性影响，但一旦美国反倾销最终成行并引起其它国家效仿的，将改变目前国内铜版纸供给不足的格局，对纸价构成冲击。而现阶段暂无新产能释放的现实和出口受阻、浆价上涨的预期综合作用下，国内铜版纸仍将在目前价位基础上振荡为主。

　　申银万国认为，最终反倾销能否成行仍以政治斡旋为主，比较优势决定中国铜版纸出口系趋势。首先，从本质上看美国企业所谓的“实质性伤害”，很大程度上源自金融危机影响导致纸张消费下滑；其次，中国铜版纸出口增加并非由于所谓的“补贴”，而在于要素禀赋优势(用浆较少，辅以碳酸钙)和低价浆现状——使中国原材料短板被缩小，产品国际竞争力提高，出口增加符合自由贸易下的比较优势规律，随着中国企业自制浆能力的提高，申银万国认为这一优势可以延续。因此，中国铜版纸出口能否持续，更大程度上将依赖于各国贸易政策，这将取决于中国政府与贸易国的政治斡旋。一旦自由贸易政策能够在各国间落实，中国铜版纸出口增加系趋势。换个角度看，APP海南、日本王子南通等纷纷在中国兴建大型铜版纸生产项目也正体现了这一要素禀赋优势，这系列在建项目正是着眼于全球市场建设的。

　　申银万国表示，上市公司影响较小，金东尝试另辟蹊径。目前上市公司中太阳纸业和晨鸣纸业的铜版纸出口占比很小，“双反”对于两家公司直接影响很小，而出口量较大的金东纸业在积极准备材料应诉的同时，正加大开辟美国以外市场的力度，一方面转移出口美国受阻的销量，另一方面更为2010 年海南新项目投产寻找新市场。

　　综上，申银万国认为铜版纸“双反”事件将对金东纸业的出口构成一定抑制，但在2010 年中新增产能释放前不会对国内铜版纸价构成冲击进而影响相关纸种的价格，而申万盈利预测中已包含了2010 年中部分纸种盈利收窄的预期。申银万国仍维持前期判断：国内主要造纸企业盈利09 年Q4 环比10%以上增长，2010 年同比25%以上增长。建议行业标配，推荐个股组合：进攻——太阳纸业、华泰股份；防御——博汇纸业、晨鸣纸业。

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