世纪证券研究所 吕丽华

　　二季度零售行业整体盈利明显回升。营业收入增速由一季度的2.92%上升到二季度的7.84%，净利润增速由1.44%上升到18.14%，平均毛利率由20.93%上升到21.53%，平均净利率由4.55%下降到4.22%，期间费用率由13.19%上升到13.51%，低于毛利率的上升幅度。二季度零售业整体净利率的下降，主要受昆百大A、武汉中商、津劝业、西单商场、华联综超、步步高、宏图高科、天音控股等净利率大幅下降影响所致。

　　百货增长强于超市

　　分业态看，上半年百货业态的总体盈利表现要好于超市业态和家电连锁业态，这主要是百货业态主要以金银珠宝、化妆品、服装鞋帽等可选性消费品为主，受到经济危机的冲击最大，因而在经济复苏中，反弹性增长最强。单季度看，百货业态营业收入同比增速由一季度的3.79%增长到二季度的12.19%，净利润同比增速由一季度的1.38%增长到二季度的20.58%，平均净利率由一季度的5%下降到二季度的4.64%。

　　超市业态盈利转善不明显。超市业态以生活必需品为主，虽受经济危机的影响较小，但CPI走低对其影响大。上半年各公司的盈利恢复表现并不明显，尤其华联综超更是拖累了整体业绩表现。单季度看，超市业态营业收入同比增速由一季度的6.29%增长到二季度的6.6%，净利润同比增速由一季度-7.53%增长到二季度的8.06%，平均净利率由一季度的2.56%下降到二季度的2.18%。从超市业态毛利率的统计数据可以看出，超市业态的毛利率提升主要依赖于规模效应和直采比例的不断提高来实现，这不同于百货业态。百货业态受规模效应不明显，主要依靠商品结构的调整、营业面积的增加来实现，且新门店的培育期要远长于超市门店。

　　家电连锁业态以销售家用电器、通讯器材、IT数码产品等，三家上市公司中，苏宁电器仍占鳌头。

　　四季度业绩将回升

　　百货业态：预计8、9月份其反弹性增长仍持续，但受去年同比基数甚高的影响，三季度业绩回升并不明显，预计四季度会得到明显的提升：一是四季度是零售业的传统销售旺季，而且去年10月份消费急速放缓带来的低基数效应，将使同比增速明显加快；二是7月份反映经济走势和消费趋向的重要先行指标消费者信心指数达到87.5，较6月份提升了1个点，这是自去年8月急速下跌以来的首次明显回升，预计随着消费者信心的继续恢复，消费者消费意愿的回升将加快，有望拉动百货零售商的内生性增长提升和新门店培育期回归正常水平。我们预计，全年百货业态营业收入增速约在15%以上，净利润增速有望达到20%。

　　超市业态：7月份以来主要农产品的价格已经在回升，8月份更是连续大幅上涨，据农业部对全国470个集贸市场的定点监测，猪肉价格已连续10个星期70 天回升，累计涨幅达23.1%，鸡蛋价格也连续5个星期上涨，累计涨幅6.2%。我们预计随着食品价格的持续回升、非食品价格降幅的不断缩小以及翘尾因素负效应的减弱，CPI同比降幅将会继续收窄，在11月份CPI同比转为正增长。因此，预期超市业态在四季度才能真正实现恢复性增长，全年营业收入增速约 7%，净利润增速约5%。

　　家电连锁业态：7月份建筑及装潢材料和家具的零售额同比增速分别为25.8%、42.5%，继续显示出较强增长态势，这主要受益于房地产市场的转暖带动，而房地产市场趋旺对家电需求具有明显的拉动作用，一般房地产销售对家电需求的带动滞后半年；而且，7月份全国限额以上通讯器材零售额同比增长1.3%，零售额同比增速创自2月份以来的首次正增长，也是自2008年10月以来的最大增长，复苏迹象显现。基于此，加之去年4季度低基数效应，我们判断，苏宁电器业绩高增长有望在四季度明显体现，天音控股和宏图高科的盈利有望大幅改善。预计家电连锁业态2009年全年实现营业收入增速约5%，净利润约15%。

　　估值优势仍在

　　我们选择Wind资讯录入的零售业35家上市公司最新一致盈利预测数为样本，并以9月3日的平均收盘价测算2009-2011年行业平均动态市盈率分别为38.9、29.4、22.3倍，与历史纵向比较，平均市盈率仍处于历史底部。与A股整体估值相比，仍存提升空间。

　　综上分析，我们认为零售行业持续向好可期、部分优质公司全年业绩确定性增长强、估值仍有提升空间，因此，维持“强于大市”行业评级。

　　投资策略：建议关注三类投资机会。一是关注估值优势强，盈利弹性大的公司，如广州友谊、合肥百货、东百集团、苏宁电器等。二是关注资产重组预期的公司，如新华百货、重庆百货、银座股份等。三是关注受益上海世博会的公司，如百联股份、新世界等。