要点：(1)2009年旅游酒店上市公司受金融危机影响迹象明显，营业总收入同比仅增长2.46%，其中酒店类公司因商务客源大幅减少，受到影响最为严重，营业收入同比下滑5.61%，景点类公司08年因突发事件的影响基数较低，09年基本恢复到07年水平。

　　(2)旅游酒店行业上市公司实现归属母公司股东的净利润5.99亿元，同比下降0.29%，基本与去年同期持平，其中餐饮类上市公司中报中归属母公司股东的净利润合计增长19.15%，旅游综合类同比增长13.75%，景点类下降9.45%，酒店类同比下降8.30%，我们分析认为酒店类是受金融危机影响最严重的子行业。

　　(3)旅游酒店类上市公司良莠不齐，但重点上市公司的盈利能力尚可，旅游酒店行业目前估值处于历史较低水平，不存在高估。我们认为金融危机和H1N1流感对旅游业的影响将逐步消除，旅游行业是我国增长最为明确的行业之一，我们看好中国旅游业的长期发展，维持行业“增持”评级。

　　截止8月31日，2009年中报公布完毕，本文主要通过对旅游酒店行业的上市公司的中报数据进行统计分析，以了解行业的整体经营情况。

　　1.营业总收入增速放缓

　　2009年旅游酒店上市公司受金融危机影响迹象明显，营业总收入同比增长2.46%，虽然有所增长，但增幅显著放缓。2009年中报披露旅游酒店类上市公司实现营业总收入68.35亿元，同比增长2.46%，较2007年同期9.96%、2008年同期7.24%的增速有显著放缓的迹象。

　　餐饮类上市公司营业总收入同比增长10.76%，在四个子行业中增速最高，受金融危机影响较小。A股餐饮类公司数量相对较少，实现营业总收入8.23亿元，收入增长主要来源于全聚德，同比增长14.58%。

　　景点类上市公司营业总收入同比增长3.79%，相较2008年下滑4.31%，实现了止跌回升，景点类公司08年因突发事件的影响基数较低，09年基本恢复到07年水平。由此我们可以看出，2008年雪灾、地震等突发事件队景点类公司的影响大于金融危机的影响。

　　酒店类上市公司营业总收入同比下降5.61%，是四个子行业中唯一下滑的。我们分析认为酒店客源不仅仅是旅游客源，很大比重是商务客源，而商务客源受到金融危机的影响而显著下滑，从而导致了酒店类上市公司收入的下滑。酒店类上市公司中只有华天酒店的营业收入同比上升了39.20%，这主要得益于公司兼并收购了多家高星级酒店，金陵饭店营业收入与去年同期基本相当，其余公司都有较大程度的下降。

　　旅游综合类上市公司营业总收入同比上升3.71%。其中中青旅同比上升了21.44%，这主要得益于公司实行以旅游为主业、策略投资为补充的多元化战略有效分散了单一行业的风险。

　　2.归属母公司股东的净利润与去年同期基本持平

　　旅游酒店行业上市公司实现归属母公司股东的净利润5.99亿元，同比下降0.29%，基本与去年同期持平。2003年旅游酒店类上市公司受“非典”的影响，归属母公司股东的净利润合计仅0.26亿元，是近10年最低的；2007年我国宏观经济良好，旅游酒店类上市公司实现归属母公司股东的净利润合计为6.49亿元，是近10年最高的；2009年实现归属母公司股东的净利润合计为5.99亿元，我们分析认为主要是受到金融危机的影响，公司的盈利能力受到了一定程度的影响。

　　餐饮类上市公司中报中归属母公司股东的净利润合计增长19.15%，在四个子行业中增长最多。这一增长主要来源于全聚德，全聚德的归属母公司股东的净利润增长了27.97%。

　　景点类上市公司中报中归属母公司股东的净利润合计下降9.45%，这主要是因为世博股份、ST张家界等公司的超大幅度下降所致。我们覆盖的景区类重点公司中峨眉山A实现的归属母公司股东的净利润同比大幅上升174.94%，这主要是因为去年同期公司受到“5.12”汶川大地震的影响，今年公司业务已全面恢复到震前水平，桂林旅游归属母公司股东的净利润同比下降了13.61%，黄山旅游同比略增1.41%，丽江旅游同比微增0.43%。

　　酒店类上市公司实现的归属母公司股东的净利润同比下降8.30%。正如上文所述，酒店类公司因商务客源受到金融危机影响而大幅下降，而酒店属于资本密集型和劳动密集型行业，固定成本费用占比较大，经营杠杠很大，净利润很容易受到收入波动的影响。酒店类重点上市公司中仅锦江股份归属母公司的净利润是增长的，而且锦江股份净利润增长主要来源于转让资产所得到的一次性收益，但看酒店业务仍然是大幅下降的。

　　旅游综合类上市公司实现的归属母公司股东的净利润同比增长13.75%，取得了较好的业绩，但和2007年相比仍有一定的差距。旅游综合类上市公司受金融危机和流感疫情的影响还未恢复到2007年水平。旅游综合类上市公司净利润增长主要来源于中青旅，这得益于其多元化的业务结构。

　　3.重点上市公司的净资产收益率尚可

　　旅游酒店类上市公司中报总资产净利率和净资产收益率都相对偏低，且波动性很大，这主要是因为旅游酒店类上市公司良莠不齐，绩差公司拖累行业整体收益率。2009年旅游酒店行业上市公司中报总资产净利率仅为0.88%，转化为年化收益率也仅仅1.76%，低于银行一年期2.25%的存款利率。2009年旅游酒店行业上市公司中报净资产收益率仅为1.33%，转化为年化收益率也仅仅为2.66%，远低于同期一年期银行5.31%的贷款利率。分子行业来看，酒店子行业无论是总资产净利率，还是净资产收益率都有较大幅度的恶下滑，我们分析认为酒店行业是受金融危机和H1N1流感影响最严重的行业之一，并且该行业属于资本密集型行业，经营杠杆比较大，收益率下降的幅度大于收入下降的幅度。

　　旅游酒店行业重点上市公司中报的净资产收益率较高的有首旅股份、黄山旅游、锦江股份、华天酒店、丽江旅游、中青旅，它们年化的净资产收益率均在10.62%以上，超过同期一年期银行5.31%的贷款利率一倍以上，这些公司的盈利能力还是值得认可的。峨眉山A、桂林旅游、金陵饭店中报的净资产收益率相对偏低，他们的年化净资产收益率均低于同期一年期银行贷款利率；峨眉山A前几年投入大量资金用于改造酒店和索道，这些改造项目的盈利能力还未充分体现，随着这些项目盈利能力的增强，峨眉山A的业绩存在大幅提升的空间；桂林旅游一方面是受到金融危机冲击较大，成熟景区的盈利能力大幅下降，另一方面是为了实现掌控桂林市周边旅游景点的战略规划，运用大量资金收购景区资源，而这些景区前期投入较大，拖累了整个公司的盈利能力；金陵饭店在2007年上市融入大量资金投入到新金陵饭店的建设，新金陵饭店建设工期在3年以上，目前没有效益产生，导致整个公司的净资产收益率偏低。

　　旅游酒店行业上市公司的平均每股收益为0.0652元，比去年同期略有回升。从整体而言，旅游行业上市公司的平均每股收益水平尽管受到了金融危机的影响，但仍然处于2003年以来相对较好的水平，仅次于2007年0.0756元的水平。从子行业来看，餐饮和旅游综合的平均每股收益是上升的，而景点、酒店的平均每股收益略有下降，我们分析原因主要还是受金融危机和H1N1流感的影响。

　　4.旅游酒店行业目前估值处于历史较低水平，不存在高估

　　旅游酒店行业中报对应的平均市净率为3.610倍，低于2000~2009年3.999的平均值。我们认为旅游酒店行业的平均市净率经过2007年的疯狂上涨之后，逐渐回落到正常水平之下，见图15。分子行业来看，一般餐饮和景点行业属于轻资产行业，其市净率一般高于酒店和旅游综合行业的市净率。

　　旅游酒店行业中报对应的平均市盈率为39.83倍，高出整体市场市盈率2倍左右。我们统计分析历史数据，旅游酒店行业的平均市盈率与沪深300的平均市盈率的比值是2.3左右，因此我们认为从历史来看，目前旅游股的市盈率并不算高，相对于沪深300，还有一定的上升空间。从旅游酒店行业2000年~2009年中报对应市盈率的趋势变化来看，目前行业的市盈与2004、2005、2006年相当，处于相对较低的位置，见图16。从细分行业来看，餐饮的市盈率最高，其次为景点类公司，再次为旅游综合类公司，酒店行业的市盈率是最低的，2008年、2009年酒店类公司因诸多不利因素的影响，业绩处于较差水平，而此时的市盈率也很低，相对于公司的实际资产价值存在一定的低估，在国外这是兼并收购的有利时期，由于中国资本市场市场化还不是很完善，资本的流动存在较大的限制，以上市公司为标的的市场化兼并收购还很少，因此酒店行业的上市公司的估值体系还需要市场进一步确认和修正。

　　旅游酒店重点上市公司2009年中报对应的市净率均低于历史平均水平，目前重点公司的市盈率也处于历史较低水平。

　　旅游酒店行业重点上市公司目前的市净率水平与2004、2005年基本相当，除黄山旅游外，其他重点公司的市净率都在行业平均值4.0以下，要比整个行业的平均市净率低，从旅游酒店重点上市公司的市盈率来看，目前重点公司的市盈率也处于历史较低水平，因此我们并不认为目前旅游股估值存在高估。

　　5.行业评级

　　维持行业“增持”评级。从上述分析来看，旅游酒店行业目前受到金融危机和H1N1流感的影响，旅游行业景气度处于低谷，业绩增长受到一定的制约，但是重点旅游上市公司的盈利能力尚可(净资产收益率仍然高于银行贷款利率两倍以上)，目前旅游酒店行业的估值处于历史较低水平。我们认为金融危机和H1N1流感对旅游业的影响将逐步消除，旅游行业是我国增长最为明确的行业之一，我们看好中国旅游业的长期发展，给予行业“增持”评级。

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