兴业证券 王晞

　　 投资要点

　　事件：

　　近期，海关公布了2009年2月份VC出口数据。从数据看，2月份中国出口VC的价格环比小幅提高，出口量环比明显增长。1－2月份数据证实我们在2008年底的预测，即VC的下游非常刚性，需求并未减少，国内企业坚持限产保价，维护了价格的稳定。

　　2月份VC价、量齐升。健康网公布的2009年1－2月海关出口VC统计。2月份出口VC7400吨，同比增长8%，环比增长9%。出口均价10.4美元/kg，同比提高50%，环比提高5%。(我们在2008年对东北制药和华北制药做盈利假设的前提是2009年均价不低于10美元/kg，目前价格已经超过这一假设。)

　　VC的出口量价齐升，明确的表明两个问题：VC下游需求刚性以及国内企业限产报价的严格执行。从需求看，我们一再强调，VC的全球需求很稳定，几乎不因价格波动而变化。原因在于VC的下游主要是医药(如维生素补充剂)、食品添加剂，而饲料和化妆品用途较少。医药和食品的需求相对刚性，因此VC的需求一直比较稳定，全球的增长幅度在3%左右。

　　全球VC已经向中国集中，中国成为世界的VC基地。由于中国两步发酵法具有技术优势(截至目前，该技术还是禁止出口)，加上中国的成本优势，在90年代之后，全球VC的产能向中国集中，目前国外主要是DSM在生产，其他产能基本上都由中国企业所掌握。因此，这一产品的定价权已经向中国企业转移。VC在2007年以来的涨价，初始推动因素与大宗原物料涨价有关，但本质上是垄断定价权的转移。

　　事实上在中国企业加入VC产业之前，全球的VC是由国外巨头控制，当时的价格也是相当稳定，且比现在的市场价还要高(不考虑人民币汇率变化)。

　　从出口量的变化，我们可以判断出：中国企业在VC产业的话语权还在加强。2007年中国出口VC不到8万吨，2008年出口达到9万吨，而全世界的需求增长估计仍然是3%左右。从今年1－2月份数据看出，VC的出口量同比还在增长，因此我们可以得出结论：金融危机对VC的需求影响很小，而且国外的VC供应量在减少。换而言之，中国企业在VC领域的定价权会进一步加强。

　　四大家族的出口价格维持在高水平。具体到每家企业，我们看到华北制药、东北制药、石家庄制药、江山制药的出口均价均维持在较高水平，基本上都在10美元/kg以上，这也达到我们此前的预测。在出口量方面，有些波动，波动原因我们认为是：各家企业限产的时间不同，出口合同执行的周期不同。

　　相关上市公司：

　　东北制药：作为与VC价格敏感度最高的企业，我们预计VC业务在2009年贡献EPS为2元。预计公司2009年其他药品业务收入约17亿元，净利润率约8%，贡献EPS约0.41元，合计EPS为2.41元。

　　日前，公司发布一季度业绩预增公告，预计一季度净利润12091万元，同比增长300－350%，增长的原因在于：VC的价格和销售量同比增长15－20%。

　　需要说明的是：公司所指的价格比较是与去年全年均价相比的增长，而非与去年一季度比较，因为去年一季度均价约7美元/kg。2月份公司出口VC较1月份下降，我们认为不是订单减少，而是限产所致。

　　我们认为公司全年销售VC的量会超过此前我们做盈利预测的基础——1.8万吨，均价也明确高于我们预测的10美元/kg。据我们测算，VC均价每提高1美元，将增厚企业盈利0.31元(按公司销售1.8万吨计算)。由于VC价格稳步上扬趋势确定，我们维持“强烈推荐”的评级。

　　华北制药：公司是传统的四大家VC生产企业之一，其盈利亦大幅受到VC价格波动。以出口均价11.5美金计算，VC业务贡献EPS达0.48元。VC均价每提高1美元，将增厚企业盈利0.08元(以销售1.5万吨计算)。近期公司公告，与DSM达成合作意向，其中VC业务合作方式是华北制药控股，按一定的价格销售给DSM部分产品，对于DSM而言，能从华北制药获得一些价格较低的产品，有助于提高其下游产品的盈利水平。我们认为，这一合作并不会改变VC领域目前的竞争格局，不会导致现有企业的定价权转移。维持“推荐”的评级。

    新浪声明：此消息系转载自新浪合作媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。