东方证券 施卫平

　　研究结论

　　2008年9月，随着美国五大投行之一的雷曼兄弟申请破产，标志着美国次贷危机终于发展成席卷全球的金融风暴。流动性似乎一夜之间枯竭，导致包括有色金属在内的大宗商品价格10月开始出现大幅下跌。

　　根据统计，截至2008年12月31日，以LME3月各基本金属价格相对于2008年9月30日收盘价分别下跌幅度依次为：铜(-51.73%)、铅(45.41%)、锡(37.79%)、铝(36.49%)、锌(-28.10%)、镍(-26.18%)。黄金成为唯一上涨的大宗金属，涨幅达到1.27%。：

　　各金属价格的大幅下跌，存货减值将使得前期拥有大量库存企业盈利受到重创。各企业执行的会计办法的主观性使对2008年年报预测平添了困难。从我们了解的信息看，多数企业将以保守的态度来处理存货，从而为2009年业绩的平稳着陆打下基础。

　　2009年经济依然面临较大的不确定性。但总体我们判断有色金属行业的盈利已接近周期性底部。投资者需要的是基于该假设下投资的足够的安全边际。而当前的市场估值水平已反映了对09年复苏的预期，而没有体现出对宏观经济未来的不确定性。因此，我们维持中性的评级。

　　正是基于对2009年宏观经济的不确定性的判断，我们认为黄金将是行业中最好的防御品种。金融危机的蔓延，加大了市场对黄金的偏爱，促使黄金价格摆脱美元升值的影响保持上涨趋势。国内黄金上市公司依然有来自大股东黄金资源注入的预期，也促使我们在工业金属价格将震荡筑底的背景下，选择黄金来跑赢行业指数。

　　同时我们也认为，2009年将会出现黄金和工业金属此起彼伏的局面。宏观经济的不确定性和当前接近或略高于成本的工业金属价格面临较大的向下压力，而黄金将稳步走高。当工业金属价格跌破成本之下20%时，正如我们在2008年底前看到的那样，工业金属将面临优于黄金的投资机会。(请参见我们2009年2月2日的销售邮件《黄金和工业金属的翘翘板》)

　　目前，我们维持对黄金股的买入评级，对工业金属持谨慎态度。维持行业总体的中性评级。

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