光大证券 许雯

　　目前中国的铁路瓶颈已制约着经济的发展：

　　与国内其他运输方式相比，不论是营业里程数还是客运量、客运周转量和货运量、货运周转量，铁路的发展速度均比公路、民航等滞后。与国外比较，我国铁路仍落后于其他大国，呈现出“二高四低”的情形，即铁路客运密度高、货运密度高，而铁路路网密度低、路网强度低、复线率和电气化率低。据铁道部统计，2006年全国铁路分区请车满足率整体平均仅为53.93%，即有46.07%的运输需求无法得到满足。当前我国的铁路现状已无法与宏观经济发展相适应。

　　铁路建设高峰期已经到来：

　　铁路滞后发展的主要原因在于铁路建设资金投入不足、资金来源单一、资产收益率低。目前伴随着“次贷”危机所引发的国际金融动荡局势加剧、国内宏观经济发展矛盾的日益复杂化，国内宏观经济增速出现明显的放缓迹象，作为担负拉动内需重任的铁路新项目的投入，将成为拉动经济增长的重要亮点。根据调整后的《铁路中长期规划》和《“十一五”铁路建设发展规划》，铁路营运里程2010年将提高至9.5万公里，2020年达到12万公里，实现主干线的客货分离。近期，国务院批复的铁路投资额已经达到2万亿元，其中在建项目的投资规模超过了1.2万亿。铁路建设的高峰期已经到来。

　　我们预计2008—2010年铁路基建投资额的年复合增长率为48.22%：

　　2008年1-10月铁路建设投资总额为2556.38亿元，同比增长61.1%；1-10月铁路基本建设投资为2083.78，同比增长81.3%。鉴于铁道部高调披露2万亿铁路建设项目投资的批复，以及铁道部发展计划司司长杨忠民表示，今年我国预计完成铁路建设投资3500亿以上，第四季度完成1500亿以上，今后三年铁路计划投资规模将超过3.5万亿元，我们结合国内宏观经济转向内需拉动这一趋势，预测2008-2010年铁路总投资为4506亿元、8309亿元和10706亿元，“十一五”期间年复合增长率为50.70%；2008-2010年铁路基本建设投资为3199亿元、5982亿元和7494亿元，“十一五”期间年复合增长率为48.22%。

　　未来铁路建设企业收入及毛利有望保持稳定增长：

　　受益于铁路建设高潮的来临，铁路建设企业将分享国家加大铁路基建投资所带来的收益。虽然近年来，铁路建设企业的毛利率存在一定幅度下滑，但是我们认为，基于以下三点，未来几年铁路建设业务的毛利率将会逐年提升。首先，针对原材料快速上涨的情况，各铁路建筑相关企业均认识到成本控制的重要性，加强了大宗物资集中采购管理，以节约成本支出，从而提高项目利润。其次，由于需求下降，铁路建筑的主要成本，如钢铁、水泥等的价格目前已出现下跌趋势，减轻了铁路建筑的成本压力。再者，由于铁路外来料的价差一般是根据铁道部每年公布的材料价差系数来调整的，因此会造成材料价差涨幅过高，超出预算。未来铁道部对铁路造价的预算有望更全面的考虑材料价格变动等因素，提高造价。

　　寻找具有垄断优势和良好盈利模式的企业，给予行业“增持”评级

　　鉴于铁路投资力度加大，高峰期来临，我们给予行业“增持”的评级。我们认为具有垄断优势和良好盈利模式的企业将最大程度受益。在涉及铁路建设业务的上市公司中，中国铁建和中国中铁合计约占铁路基建份额的80%，占据主导地位。此外，中国铁建和中国中铁在其各种基建业务中采用了BT、BOT等运作方式，拥有较好的盈利模式。我们维持对中国铁建和中国中铁“增持”的投资评级。

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