总结行业发展历程，我们认为行业定位的先天不足和制度供给的后天缺陷扭曲了公司的行为。自第五次整顿始，监管机构开始把信托公司定位于发展成“受人之托、代人理财”的专业机构，目前监管机构打造的制度平台趋于完善。

　　从外部环境看，我国居民理财需求持续增长为行业发展提供了较好的支撑。从内在看，信托公司可以自由跨越货币、资本和产业市场，业务可以有贷款、固定收益、权益、结构组合等多种实现方式，优势独特。从已发行的集合信托产品收益率看，非金融类产品的加权收益率显著跑赢同期银行存款利率，同时随着行业转型，其收益差距从约2 个百分点扩大到约4 个。我们认为信托公司核心价值是成为收益率介于银行和基金公司之间理财产品的管理者，未来其需求应在2 万亿以上。通过业务具体分析，认为信托业未来具有比较优势的理财产品供给潜力应在4.4 万亿以上,未来信托业可以支撑4041 亿以上市值，其中以中信信托目前约占行业信托规模20%计未来市值应在808 亿左右。

　　我们认为大型金融或实业集团下的信托公司具有先天优势，创新能力和差异化能力强的公司则在竞争中占据较为有利的位置。由于外部证券市场和宏观调控的冲击，行业转型轨迹给人以扑朔迷离的感觉。但如果从信托公司价值分解的角度剖析，行业内存在一些与行业转型合拍和战略主线比较清晰的公司，其是在维持向主动型理财机构转型的动态平衡中追求企业价值最大化。从07 年数据看，行业内一些公司已经达到了一定的业务杠杆率和信托业务收入，08 年中期数据看部分公司转型效果已经有所体现。

　　近期看资本市场大小非问题为行业发展提供了机遇。信托公司可以协调各方资金，采取多种方式和结构进行利益和期限分割，在平滑市场冲击的过程中分享多达几万亿的蛋糕。目前已有部分公司开始尝试此类业务，融资额度一般是股权市值的35%%，相对比较安全，信托报酬率约为2%。另外积极的宏观政策也为发展权益性信托提供了空间，目前约有4728 亿元的商业地产需要消化；同时城市轨道交通建设的推进也将加速，未来总投资超过6000亿元，此类信托产品发行对信托公司是轻车熟路。

　　我们认为短期看中信信托战略主线清晰、策略把握得当，前期信托资产规模和收入增长迅速，树立了自己在行业内的领先地位。近期公司主动进行业务结构调整，业务质量和托报酬率有了较大提升。长期看我们认为其拥有丰厚的资源并具有突出的创新能力，在业务拓展和市场机会把握方面具有明显的优势。由于目前行业信托报酬率尚不稳定，暂不宜采用P/AUM 或P/AUA 法对信托公司估值。我们采用固有业务和信托业务分拆的方法估值，考虑合并中信信托因素，最终我们给予安信信托21.3 的目标价和买入-B 评级，给予陕国投中性-B 的评级。

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