长江证券研究所

　　一、行业处于景气下行阶段

　　我们将行业的景气周期分为四个阶段，2008年中期是本轮景气周期的高点。从导致景气下行的根本原因来看，需求变坏的影响大于供给。由于经济继续下滑的预期不减，而纸品需求与宏观经济又强烈相关，我们认为行业景气持续下滑的趋势在2009年将延续。

　　二、行业景气反转滞后于宏观经济

　　由于重资产行业的竞争参与者普遍追求规模经济效益，产能过剩是无法避免的。当宏观经济向好带来纸品消费增长的初期，纸企更倾向于牺牲利润率以抢占市场份额，只有当需求增长至一定程度后，企业的议价能力才开始提高，行业景气形成底部拐点。

　　三、2009年行业盈利预计负增长

　　根据我们的预测，2009年行业的产能利用率将同比下滑，虽然说原材料成本将得到改善，但纸企的盈利能力不会提高。行业的整体盈利预计同比下滑18%。

　　四、维持“中性”评级，建议低配行业，静待需求

　　当业绩负增长时，动态PE会被抬高。因此，我们认为通过判断PE是否被低估来把握超跌的投资机会将存在比较大的不确定性。

　　我们建议，在行业景气回升之前，低配行业。由于目前尚无法预判行业盈利能力的最低点和最坏状况，从估值的安全边际去寻找行业的投资机会仍然存在较大的不确定性。基于这样的考虑，我们认为在目前的行业背景下选择投资时点比选择投资标的更重要。建议投资者在“V”型(或者是“U”型)的右侧进行投资。

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