银河证券 张曦

　　核心观点：

　　影响2009年盈利的诸多因素利好国有大型商业银行。国家大型建设项目、存款准备金率的下调、人民币升值速度放缓等影响2009年盈利水平的驱动因素均利好国有大型商业银行。良好的客户质素，使国有大型商业银行在本次经济调整中受信贷成本波动的负面影响较小。

　　银行业的发展正在面临新的发展机会。(1)新资本协议的实施准备工作已经开始。新资本协议将赋予依靠长期的积累和投入形成核心竞争力的国有大型商业银行以“不平等”的资本支持；(2)十七届三中全会明确了发展农村经济，消除城乡差别的政策主张。农村金融将取代城市消费金融成为商业银行下一个盈利增长点，国有大型商业银行现有的物理网络将发挥重要作用。

　　2009年全行业盈利整体为正收益、零增长。预期2009年四家国有商业银行和北京银行的净利润仍为正增长，股份制商业银行将呈负增长，全行业盈利整体为正收益、零增长。但如果考虑已计提拨备的缓释作用，股份制商业银行盈利负增长幅度将收窄，全行业盈利增长将达18%。

　　二级市场价格严重低估。目前银行股市场估值水平隐含折现率偏高，达到19.07%，与市场实际利率水平不相符，存在向下修正必要。以11月5日的收盘价计算的2008年预期每股净资产的平均市净率倍数为1.62倍，低于行业合理估值水平2.11倍市净率，目前银行股的市场价格已被严重低估。

　　给予行业“推荐”评级。推荐中国银行、建设银行和工商银行，谨慎推荐北京银行。

　　投资概要：

　　驱动因素、关键假设及主要预测：

　　(1)资本监管趋严，限制资产规模增长。今年四季度开始银监会将着手为期一年的新资本协议达标测试，对资本的监管趋于严格。商业银行资产规模增速将下降，预期为10%至20%；

　　(2)信贷成本提高。商业银行信贷风险将主要来自于制造业和房地产开发贷款，预期制造业贷款不良率将为4.66%，房地产开发贷款不良率为8%。信贷成本将上升0至151个基点；

　　(3)基于对称降息的假设，生息资产收益率将维持相对稳定。存贷款利差因基准利率的下降而收窄，但降息结构的不同利差收窄的幅度也不一样。我们预期2009年市场资金面偏紧，债券市场的供应充足，而资本面偏紧，债券发行票面利率将维持稳定，总体生息资产收益率水平去除9月16日非对称降息的影响外，将基本维持稳定。

　　我们与市场不同的观点：

　　市场普遍认为2009年实体经济的调整和房地产业的不景气将导致商业银行坏账的大幅上升，甚至出现亏损。我们认为，商业银行服务所覆盖的范围是具备一定规模的企业，处于产业调整传导的上端位置，且盈利状况良好。在国家经济增速保8%的前提下，企业的亏损面可控，上市商业银行的资产不良风险可控。

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