中信建投 冯福章

　　事件：

　　1、新中航旗下资产整合开启

　　新中航集团成立后宣布3年内完成子公司的整合和整体上市，5年内完成集团的整体上市。

　　2、西飞国际成运输机资产平台

　　11月20日，中航集团副总经理耿汝光透露，运输机业务将以西飞国际为平台，沈飞和成飞的民用飞机资产有望注入西飞国际。

　　简评

　　航空业资源分散，行业整合势在必行

　　我国航空工业主要集中在西安、沈阳、成都、哈尔滨和南昌等地，每一个生产基地都有发动机厂和其它配件厂与之配套，制造力量比较分散(参见表1)。新中航成立后，为了做大做强，集中优势资源，势必会对旗下重合的资源进行整合。

　　整合模式可能是按业务进行专业化重组

　　新中航集团成立后，明确了六块专业化的资产，即防务、运输机、发动机、直升机、机载设备与系统、通用飞机业务。未来的整合方案是按业务组建相关子公司进行战略性和专业化重组。

　　由于运输机业务主要集中在西安，而且前期已经完成部分整合，所以运输机业务的专业化重组将是所有业务中最先开始的一个。

　　其次是直升机，目前直升机资产主要集中在哈飞和昌河，这应该是中航集团下一步资产整合的重点。

　　通用飞机资产包括贵航、汉中飞机、特飞所、西安红原锻造厂、石飞等企业，未来将发展珠海、贵州、石家庄三大基地，整合平台现在还不明确，从当前情况来看可能会谋求IPO。

　　发动机业务由于牵扯公司超过3家，而且各公司的产品类型差异较大，预计属于集团资产后期整合的业务。

　　防务业务涉及军机保密问题，预计短期内防务子公司不会上市。

　　新中航集团在成立时曾宣布，集团计划用3年时间将整合后的子公司整体上市，用5年时间，争取实现中航集团公司的整体上市。我们预计第一年(2008~2009年)应该是运输机业务的整合，第二年(2009~2010年)将集中于直升机业务的整合，第三年(2010~2011年)才是通用飞机和发动机业务的整合。

　　各业务涵盖资产及整合平台详述

　　运输机公司：涵盖资产为西飞国际、陕飞、沈飞民机、成飞民机，整合平台为西飞国际，主要包括运输机、支线飞机、国内零部件制造以及民机转包业务四大业务。目前支线飞机和民机转包资产已集中在西飞国际，尚有陕飞的运输机业务以及成飞和沈飞的部分民机零部件资产等待注入。对于运输机资产来说，陕飞和西飞同在西安，陕飞的运输机业务最有可能注入到西飞国际中。对于民机资产来说，虽然大飞机项目公司已经成立，但民用大飞机的零部件制造还需要现有的制造企业参与，当前民用飞机主要资产向西飞国际集中，整合方向是形成大飞机制造能力和支线飞机的市场化。

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