招商证券 纪敏

　　步入2008年，以美国次贷危机为触发点的“金融海啸”殃及全球经济，此时，相对于需求的放缓，“十一五”规划中的港建项目便显得有所超前。由于港口建设项目的主导方不尽相同，因此对于项目进度的控制亦风格迥异。经贸下行周期，具有良好货源集聚能力的枢纽港价值相对值得关注。

　　“十一五”规划布局沿海及内河港口航道发展蓝图。根据《全国沿海港口布局规划》，沿海港口划分为环渤海、长三角和珠三角等五大港口群，并依此布局炭、石油、铁矿石、集装箱、粮食、商品汽车、陆岛滚装和旅客运输等8个运输系统；同时交通部还规划主要内河港口遍及20个省(自治区、直辖市)，连接国家一类口岸27个，内河航道通行能力提高40%以上。

　　2005-2007年中国港口建设成就卓著，大型深水专业泊位成为趋势。2000年以来，伴随着中国经贸的快速发展，港口建设如火如荼。近两年的港口及航道年均投资额均在900亿元以上，至2007年全国港口生产用泊位在3万个以上，沿海万吨级以上泊位超过1千个。为适应需求，港口建设显现出大型深水专业化的趋势，十万吨级以上的专业化泊位的比重逐年提高，至2007年，专业化煤炭、矿石、集装箱等泊位的占比达60%以上。

　　2008-2010年港口建设仍有“十一五”存量项目。“十一五”期间，沿海各地规划港建项目约计4千亿，计划新增通过能力25亿吨，集装箱吞吐能力7960万Teu。据我们测算，2008-2010年间，“十一五”规划尚剩有2500亿元规划投资额及4500-5000万Teu集装箱新增吞吐能力待完成，有所超前。

　　2009-2010年中国港口后续规划建设存有结构性差异。港口建设项目一般由地方政府与港口企业共同主导，从出资额来看，港口企业自筹及外资的合计占比在60%以上。因此我们认为，1)能充分掌控港建主导权的优质港口企业可能会根据需求来调整项目建设进度，如顶级运营商招商局国际(144.HK)和深圳地区的深赤湾等；2)以地方政府为主导的港建项目在当前国家依赖大规模投资拉动经济的背景下不会实质性放缓。

　　关注枢纽港口的长期价值。需求放缓，我们看好具有相对区域成长性的天津港(600717)和强大货源集聚能力的上海港(600018)。行业整体在一定时期内仍将延续景气下行态势，从估值而言，10倍左右的PE、1.5倍左右的PB、3%左右的分红收益，一定程度上可认为枢纽港口具备长期投资价值。

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