石油石化：看政策变化和国内经济冲击

　　招商证券 裘孝锋

　　本篇报告分析了超高油价对中国国内政策的影响和国内经济的冲击。国际油价超过140美元/桶以后，国内的补贴政策可能难以为继，转而通过调整成品油价格来减轻压力。当国际油价达到160美元/桶以后，进口原油金额将占到国内GDP的5.8%，国内经济将面临显著的冲击。此外，在目前的形势下放开成品油价格是不可想象的，注定国家是被动调整成品油价格。

　　国际油价进入超高油价时期。

　　今年以来国际油价的走势超出普遍预期，原先市场估计年度均价在90-100美元/桶之间，而近期国际油价已经上涨到了130美元/桶。我们的一个看法是目前国际油价进入了超高油价时期(所谓超高油价，就是对实体经济产生显著不利影响的油价)，在向一个需求方承受的极限前进。

　　供求状况、新增需求的分布和影响的不对称性要求需求方做出调整。

　　从目前供求形势来看，原油产能在未来几年要出现一个大的增长很难，非OPEC国家最近四年的产量增长接近停滞，而OPEC的情况也没好到哪里去。如果需求不做个大的调整，很难形成一个大的剩余产能。从当前的新增需求分布来看，中国、印度、中东等国家占据了主要部分，中国和印度通过价格管制和补贴削弱了国际油价上涨对需求的影响，而中东国家的石油需求跟国际油价是正相关的，国际油价越高，需求越旺盛。而从国际利益格局分析的话，当前的油价上涨，冲击最大的是中国、印度等发展中国家，对于OECD国家而言，他们的经济体经过上一轮石油危机的洗礼，对油价冲击的承受能力更强(此外还有汇率因素、税收因素进一步增强能力)。综合各方情况来看的话，形势朝着最坏的方向前进，即油价可能会上涨到一个让需求方做出行为调整的价格。尤其是针对中国和印度。

　　油价承受的极限。

　　究竟油价涨到什么水平能够让需求方做出行为调整呢？我们有两个思路：一个是借鉴上一轮石油危机的有关情况，在上一轮石油危机顶峰的时候，全球石油消费占全球GDP的比例在5.9%，按此类推的话，与此相对应的当前国际油价为150美元/桶；另外一个思路从新增需求的分布来看，中国和印度占到了很大一部分，只有油价涨到中国和印度政府承受的极限，被动大幅提高价格，放弃补贴政策，从而使消费者的消费行为做出调整，这个时候油价才能出现回落。我们认为中国政府的补贴承受能力在140美元/桶以上会开始逐步感受压力，在150美元/桶的话这个压力将会达到1500亿元以上，越往上越大。综合来看的话，150美元/桶的油价我们能够看到，至于再往上能到多高，我们觉得取决于全球经济的承受能力和中国、印度政府政策的调整力度。

　　我们预期随着国际油价的上涨，国家可能会调整成品油价格。但是这一过程当中，中国石化和中国石油的盈利可能不会出现显著的改善(需要做出牺牲)。

　　从表1可以看出，进口原油增值税先征后返100%的政策在国际油价越过120美元/桶失效。

　　油价越过120美元/桶以后，国家继续用财政来补贴炼油，国家需要支出的是进口原油增值税的返还，亏损额的补贴，此外减少收入的是中国石化和中国石油的所得税，增加收入的是从中国石油、中国石化、中海油和陕西延长石油集团公司拿到的石油特别收益金，净支出的话到140美元/桶的话，达到1200亿元，占到了国内财政收入的2%，将是一笔承重的负担，可能会转而调整成品油价格，500元/吨的价格上调，能够减轻约900亿左右的财政支出。

　　另外一个值得关注的是对经济的冲击，在上一轮石油危机的时候，全球石油消费占当时GDP的比例最高达到过5.9%，我们通过计算，在国际油价达到160美元/桶时，中国进口原油消费的金额占到了中国GDP的5.8%，如果类推的话，国际油价在此水平持续的话，将会对我们的经济产生显著不利的冲击。