旅游行业：短期的下滑不改行业增长趋势(2)

　　备注：占收入比重和占净利润比重指的是占25家公司总收入和总净利润的比重。

　　业绩增长主要来自于主营业务。2007年上市公司的盈利增长主要来自于主营业务(酒店业务、景区经营收入以及餐饮收入)。我们对净利润排名前十名的旅游上市公司业绩进行了简要分析(见表3)，除了华天酒店和ST东海两家公司依赖债务重组收益外，其余8家公司业绩增长主要来自于主营业务的稳定增长。

　　二、旅游行业上市公司2008年第一季度报告分析

　　雪灾影响净利润微幅下滑。2008年第一季度25家旅游上市公司共实现营业收入32.3亿元，同比增长23%；实现归属于母公司的净利润1.88亿，同比下降1.9%；平均每股收益0.01元，低于2007年同比数据0.03元。受2008年春节期间南方地区雨雪冰冻灾害天气影响，受灾严重的贵州、湖南、安徽、江西、广西、湖北、浙江等7省区旅游活动一度全部或部分停止，进而导致南方地区的旅游上市公司收入和业绩出现下滑，其中对景区子行业的影响最大。25家公司中第一季度营业收入同比下降的有6家公司(丽江旅游、桂林旅游、世博股份、S*ST张股、九龙山、西藏旅游)，均为景区公司。尽管黄山旅游等公司的收入出现小幅增长，并且针对雪灾影响采取票价优惠等措施，由于公司毛利率同比下降，使得2008年第一季度出现亏损的旅游公司达到11家(新都酒店、三特索道、世博股份、黄山旅游、峨眉山A、东方宾馆、大连圣亚、桂林旅游、北京旅游、S*ST张股、西藏旅游)，行业亏损幅度达到44%。

　　第一季度是行业的低景气季节。旅游行业的季节性特征明显，每年的第一季度，无论是景区的游客人次还是酒店的入住率、房价都是在低位徘徊，之后再逐步上升，第二季度和第三季度是行业的旺季，第四季度开始下滑但优于第一季度，公司的毛利率和每股收益也因此呈现出明显的季节性特征(见图2和图3)。2008年受雪灾这一突发性自然灾害影响，第一季度旅游上市公司的平均毛利率同比下降4.5个百分点，达到42.8%，短暂改变了连续4年来毛利率在第一季度稳步上扬的趋势。

　　第一季度下滑不改变2008年增长趋势。由于第一季度是行业低景气季节，第一季度的收入占全年收入的16%-17%(2006年和2007年数据)，第一季度的净利润仅占全年净利润6.3%-9.4%(2006年和2007年数据)，预计2008年第一季度业绩下滑对2008年全年影响有限。考虑到旅游消费的可储存性，受雪灾抑制的旅游需求有望在第二季度和第三季度出现反弹，而行业发展的两大基本动力(居民收入增长和闲暇时间增加)仍保持良性发展，我们预计2008年旅游行业仍将保持增长趋势。

　　三、业绩投资主题下的投资策略

　　25家旅游行业上市公司在旅游行业中的代表性程度低，整个旅游行业的公司呈现出分散经营的特征，行业集中度低，这使得我们在投资上关注更多的是公司个股质地。由于位居行业上市公司前10名公司的收入合计和净利润合计分别占25家公司合计的80%和92%，反映旅游上市公司的利润较为集中，也便于我们锁定业绩优异的投资对象。尽管2008年旅游行业遭受了雪灾影响，2008年第一季度业绩同比微幅下降，考虑到第一季度是行业的淡季，且旅游消费的两大基础性因素(居民收入增长和闲暇时间增加)仍保持良性发展，奥运会的召开将加快行业发展，我们认为一季度业绩的下降并不改变旅游上市公司全年业绩增长趋势，维持对行业推荐的投资评级。

　　4月份公布完毕的2008年第一季度季报显示出旅游公司业绩短期下滑，正好为投资者提供了交易性购买机会。在投资策略上，建议关注成长性好的奥运受益公司和优质景区公司，重点推荐中青旅和黄山旅游。