证券行业：印花税下调政策对券商股利好

　　国泰君安 梁静

　　本报告导读：

　　印花税下调将推动交易额止跌回升，行业业绩下滑趋势有望缓解；投资要点：

　　4月23日，财政部宣布从4月24日起将证券交易印花税税率由0.3%下调至0.1%。

　　降低印花税将有效降低投资者交易成本(我们测算，单边交易成本将由0.57%降低至0.37%)，这将有助于活跃股票交易、提升交易水平，从而推动券商经纪业务佣金收入提升。而降低印花税可能推动市场回暖，这也将为券商改善自营投资收益水平提供机遇。仅就经纪业务来看，历史经验表明印花税变化与交易额变化存在正相关关系，我们判断据此判断，印花税下调可能推动交易额增长20%甚至更多(见附图)。

　　2008年1季度股票基金日均交易额1660亿元、同比虽增长28%。但随着市场重心的快速下移，交易额也呈逐月下降态势，4月份日均已接近1000亿元。我们认为，印花税下调将可能改变这一趋势，使得交易水平重新回到1500亿元以上的水平，并将有助于在一定程度上减轻2季度经纪业务同比将大幅下滑的压力；但总体来看，在市场趋势仍未发生根本性转变之前，全年达到或接近2007年1939亿元的日均交易水平仍然有相当大的难度。同时，我们也认为，仅凭印花税下调难以改变全年行业业绩下滑的整体趋势，因此我们仍暂时维持基于全年日均交易额1660亿元、以及上证综指在3500点附近对行业及上市券商所做的业绩预期。

　　我们依然维持对证券行业的增持评级。虽然行业整体业绩已明显下滑，但近期的大幅调整已基本反应了这一预期。而印花税的下调等举措的出台，也使得我们不应对证券行业的未来发展过于悲观。我们判断，在市场规模扩张和市场创新逐步推出的背景下，尤其是随着创新业务的全面铺开，证券行业特别是领先券商将重回持续快速增长的轨道。

　　由于经纪业务同质性较强，印花税下调将使得券商普遍受益。由于经纪业务在收入中占比普遍在50%-60%，券商收入对经纪佣金的敏感度也将达到0.5。从单个券商来看，根据各自的业务结构，东北证券受益程度最高，广发、海通和长江次之。而从经纪业务本身的发展而言，具备网络优势、品牌优势和服务优势的券商将在竞争中处于更为有利的竞争地位。

　　因此，我们仍然维持对中信证券、辽宁成大和吉林敖东的增持评级，而其他券商也具备一定的交易性机会。