各大券商银行业研报精粹

　　招商证券银行业二季度投资策略　

　　动态地看，信贷控制的实际影响幅度较小。信贷控制的实际影响如果动态地看，影响并不大。首先因为信贷供需失衡在加剧，商业银行定价能力提高，贷款结构也在积极进行着调整，资产利率走高；其次，信贷资产证券化等变相放贷增长较快；而且虽然贷款增长受限，但预计今年生息资产规模仍将保持较快增长。1季度存款出现定期化趋势，定期占比较年初上升2.2个百分点，但由于贷款重新定价和贷款利率的走高，即使考虑到非对称加息和准备金率继续上调的可能，全年利差和07年基本持平仍可以预期。

　　中国经济将经历正常调整，而非衰退，资产质量风险可控。从宏观经济看，我们认为中国08年开始经历的将是一轮经济下行的小周期，经济减速，但不是衰退，更不是危机。根据国际经验，经济正常的调整和小的周期会影响银行的资产质量和盈利能力，但不会产生趋势性的影响。美国商业银行1960年代以后近40年的历史经验表明，商业银行的盈利能力在正常的经济波动中具有较好的稳定性。从中国商业银行本身来看，公司治理和风险控制的改善是非常明显的。银行的贷款结构中，房地产相关贷款占比和成熟市场比并不高，特别是个人按揭贷款的首付比例较高，基础资产质量较好。而且从企业角度看，08年以来工业企业偿债能力有所下降，但处于历史高位。所以我们判断未来一到两年内不良贷款的反弹将处于可以消化和控制的区间。

　　当前估值仍应以PE为主，结合PB。中国银行股PB相对偏高是由中国商业银行高杠杆和传统存贷业务为主的盈利模式决定的，加之07年宏观经济景气见顶和利率政策的支撑，中国银行业在07年实现了非正常高增长和较高的ROE。08年盈利增速放缓但仍较快，预计ROE仍将维持高位，但随着09年及以后盈利增长的放缓，我们预计ROE和PB将逐步回归正常区间。但盈利稳定增长仍可预期，我们认为目前仍应以PE为主，结合PB。事实上，美国优质商业银行1990s的PE和PB也在20倍和3倍左右的区间。

　　即使考虑Ke上升因素目前估值依然安全，维持银行业推荐评级。无风险利率和风险溢价上升导致合理估值区间下移约20%，可以给予平均约20倍的PE估值定位。即使考虑该因素，目前银行股估值依然安全。不考虑城商行，银行股08年和09年平均动态PE只有15.0倍和11.2倍，PB只有3.1和2.4倍。仍维持银行业“推荐”评级，重点推荐招行、兴业、浦发，看好民生银行的长期发展前景。

　　国信证券：贷款规模增长平稳，存款显阶段性回流压力

　　1. 3 月末M1 同比增速继续回落0.9 个百分点(19.2% → 18.3%)，其中活期存款增长20.2%，环比下降近3 个百分点；M2 同比增速比上月回落1.1 个百分点(17.4% → 16.3%)，主要原因是3 月信贷投放规模回落。

　　2. Q1 累计新增贷款占全年额度(约3.6 万亿元)的37%，本月各家银行将拿到Q2 的贷款额度(应该大约为全年额度的30%，即约1.08 万亿元)。

　　3. 企业存款回流意愿明显高于居民储蓄，同业存款增长由于替代性将有所放缓。居民资金继续沉淀于资本市场的惯性仍然较强，活期转定期的压力也不显著。4. 银行贷存比面临一定下降压力，但若把同业存款和外汇贷款考虑在内，则下降压力将减小许多。资金成本面临小幅上升压力，但全年NIM 缩窄压力并不大，且在1H08 仍将保持小幅扩大趋势。

　　维持行业“谨慎推荐”评级与招行、华夏、兴业和浦发“推荐”评级

　　1.对宏观面的不确定性和资金面压力的担忧主导了近期的银行板块的走势，短期内银行股仍将受上述因素的影响，目前银行业的平均08PE 仅不到17 倍，大部分的银行估值水平已经位于合理区间，大部分股价和港股基本接轨；

　　2 银行的估值中枢仍然决定于未来银行可持续的业绩增长水平，其关键在于宏观经济变化的趋势，建议重点关注资产质量的变化。

　　3. 维持行业“谨慎推荐”评级，对于行业公司的选择，我们认为应该寻求增长确定、风险可控、中长期估值水平偏低的银行，维持招行、华夏、兴业和浦发的“推荐”评级。

　　上海证券：2007 年银行业年报点评

　　07 年上市商业银行的净利润实现快速增长。截止4 月18 日，13 家银行同比利润增幅为58.5%。利润大幅增长的主要驱动因素为：净利息收入增长、中间业务的爆发性增长、费用控制、不良贷款双降和部分银行所得税的下降。商业银行07 年的平均资本回报率均较06 年有较大幅度的提高，反映银行的盈利能力正在逐渐改善。

　　净息差的扩大和生息资产规模的增长是经利息收入增长的两大驱动因素。2007 年的六次加息，直接扩大了银行的净利差水平。年报显示，商业银行的“短存长贷”现象更为明显，表现在：活期存款比重上升，中长期贷款比重的上升和票据贴现占比下降。同时，银行的生息资产实现了较快的增长。不同银行净利润增长的主要驱动因素各有不同。

　　中间业务增长迅猛。理财产品销售、基金的托管和代销、银行卡业、投资顾问业务的大幅增长，直接拉动手续费佣金收入的爆发性增长，中间业务占比也有较大幅度的提升。中，大中型银行借助其营业网点优势、广泛的客户资源和雄厚的资本实力，在中间业务上特别是理财业务、基金的托管业务收入中取得了较快的增长。

　　资产质量明显提升。除民生银行外，上市银行的不良贷款均实现双降。个人贷款占比有较大幅度提高，贷款结构趋势多元化。

　　银行费用控制能力提高，部分银行有效税率有所下降。各商业银行的成本控制能力包括成本收入比均有所下降。部分商业银行由于递延所得税等原因，07 年有效税率有所上升。

　　一季度银行业绩仍将实现快速增长。我们认为，一季度银行在净利差继续扩大，中间业务收入快速增长等因素的作用下，利润仍将保持较快的增长，同时，由于07 年同期基数较低和所得税率的大幅度下降，部分银行业绩将呈现高速增长。

　　维持银行业评级，建议关注一季度有超预期增长的银行。目前银行股08 年的动态市盈率水平为16 倍左右，股价已存在一定的吸引力。建议关注浦发银行和民生银行。

　　国金证券上市银行4月份月报

　　我们的观点：1 季度银行业业绩的高增长并没有给银行股带来像样的反弹行情，尽管我们在3 月份的月报中表示看好4 月份银行股的反弹；但随着市场对通货膨胀的预期，以及因房地产企业资金链紧张而引发对银行资产质量的担忧，银行股反弹行情及早结束。展望5 月份，随着工行4 月底28.8 亿股的解禁以及交行5 月中旬132.4 亿股的解禁，银行股解禁压力增大，我们看淡5 月份银行股的表现。3 月份CPI8.3%，特别是PPI8.0%，让我们对中国经济的通货膨胀更加担心。正如我们在《通货膨胀预期下的银行股投资策略》中表示的那样，银行股投资一方面面临的是宏观调控的不确定；另一方面又面临金融股解禁压力的不确定，08 年的投资机会在于合理估值区间的交易机会。

　　规模增长：我们预计大型银行1 季度生息资产增长为15.8%(其中，工行18.3%；建行16.5%；中行14.5%)；中型银行生息资产增长为32.7%(其中，招行33.0%；浦发35.5%；兴业21.8%；民生42.1%；交行26.1%；华夏41.9%；深发展40.5%；中信39.1%)。大型银行的规模增长略有下滑，中型银行的规模增长保持平稳。

　　我们先前提到过，贷款增长并不是我们关心的主要变量，紧货币政策下，对贷款数量的控制基本锁定了贷款增长。我们关心的是贷款结构的变化，从整体看，新增中长期贷款的占比依然提高，票据融资下降，从目前来看，在生息负债结构的配置上这是支撑净息差的正面因素。

　　负债增长：07 年的负债结构特点呈现同业存款大比例上升以及存款活期化；而从08 年1 季度看，负债结构的特点发生了变化，即一般性存款增长上升；存款表现出定期化的趋势。大型银行存款同比增长11.0%(其中，工行9.2%；建行9.8%；中行12.1%)；中型银行存款同比增长23.0%(其中，招行20.6%；浦发33.5%；兴业22.9%；民生21.6%；交行18.9%；华夏23.8%；深发展27.7%；中信26.8%)

　　负债成本上升压力：我们在先前的报告中反复提到生息负债成本的上升问题。从负债结构看，新增存款占比上升而同业负债占比下降，由于一般存款的成本高于同业负债，这将使得银行的负债成本面临上升压力；从新增存款占比看，定期化比较明显，这也提高了银行的存款成本。业绩驱动因素的变化滞后于资产负债的增长以及结构的变化，如果目前这种趋势延续，09 年的净息差将面临压力。

　　个人贷款：虽然2 月份个人贷款环比下降，但是下滑趋势并没有在3 月份延续，说明2 月份个贷的环比下降的原因与1 月份的高基数有关。个人按揭贷款的需求是个非常关键的变量，因为这将部分决定上市银行中长期贷款增长的潜力。

　　光大证券:准备金继续爬升 银行在严控下前行

　　事件：

　　为继续落实从紧的货币政策要求，加强银行体系流动性管理，引导货币信贷合理增长，中国人民银行决定从2008 年4 月25 日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5 个百分点。

　　央行意在回收流动性，同时强化政策从紧的立场：

　　准备金成为央行回收银行体系流动性的常规工具。08 年第一季度贸易顺差414亿美元，同比减少49 亿美元，实际使用外商直接投资274 亿美元，同比增长61.3%，央行必须对外汇占款持续增长带来的货币投放进行相应的反向操作。考虑到加息手段的使用空间有限，且准备金率的爬行上升对经济的影响较小，准备金已成为央行货币政策组合当中的首选。

　　经济增速反弹的可能性依然值得担忧。国家统计局公布的数据显示，一季度国内生产总值同比增长10.6%，增速比上年同期下降了1.1%，但仍然高于市场预期10-10.4%的水平，固定资产投资和消费也比去年同期增速略高，因此央行即时出台的政策显示了政府强化从紧货币政策，以稳定通胀预期，防止经济过热的坚决立场。

　　银行业盈利增速影响有限，维持增持评级

　　一季度银行业在严格执行贷款规模增速目标的前提下，各项存款同比增速较快，小幅上调存款准备金率，对银行的流动性状况不会产生明显负面影响。准备金率上调后，银行将相应的超额准备金转为法定准备金，超额准备金0.99%的利率低于法定准备金1.62%的利率水平，这部分资金收益反而有所上升，从而部分抵消银行压缩其他生息资产带来的息差收入下降。我们认为此次上调存款准备金率，对银行业净利润增速没有明显影响，维持对银行业的“增持”评级。