煤炭行业：煤炭限价小煤矿复产不改趋势

　　国信证券 杨立宏

　　事项：

　　近日受山西煤矿安全整顿和恶劣天气的影响，煤炭特别是电煤供应紧张。1月29日，国务院召开加强煤炭生产运输、保障煤电正常供应会议，为了缓解煤炭供应紧张局面，发改委表示不排除对煤炭进行限价，并要求部分小煤矿复产，引发市场对煤炭行业的担忧，1月30日，煤炭板块出现整体大幅下跌，煤炭指数下跌5.8%，除停牌公司外，仅有3家煤炭上市公司跌幅小于5%。

　　评论：

　　煤炭限价、部分停产煤矿复产是临时性的应急措施，恰恰从另一个侧面证实煤炭紧缺局面的严重性。煤炭价格市场化、关闭小煤窑的政策是煤炭产业长期改革方向，政府不会朝令夕改。在天气的突发影响下，电力企业库存告急、南方多个省份拉闸限电，煤炭供应不足已经影响到国民生产、生活甚至已经上升到灾难高度的情况下，国家动用“看得见的手”来对煤炭增量保价以保障生产生活的平稳运行是正常的、临时的应急措施，不意味煤价重归政府指导和小煤矿的起死回生，反而从另一个侧面印证煤炭紧缺局面的严重性。首先从限价来看，且不论政府对一个完全竞争、市场化行业进行限价的实现难度，根据发改委《关于做好当前煤炭和电力生产供应工作的紧急通知》，所谓限价，意在限制煤炭企业进一步提高合同价，以督促煤炭企业严格执行合同供应量和08年初签定合同价格，因而这并不改变我们对08年炼焦煤20%、动力煤10%的涨幅预期，同时这也给我们传递了另外一个信号，即资源税短期内不会推出，否则无异火上浇油，因而影响煤炭上市公司盈利的负面因素可以暂得缓解。其次对于小煤矿的复产，也仅仅是针对符合安全生产而停产的煤矿，即使政府为了缓解当前紧急状况对小煤矿才去睁一眼闭一眼策略而放松管制，仍将面临在煤炭安全事故与煤炭产量增量的跷跷板中寻求一个平衡的难题，一旦恶劣天气对煤炭正常运输秩序影响警报解除后，我们有理由相信防范安全事故发生仍将放在首要位置，并不会导致行业供给格局重回散乱和过剩状态。我们维持在08年年度策略报告中对煤炭供需格局的判断，即受中国煤炭市场格局的变化和主要煤炭出口国运力瓶颈的影响，2008、2009年包括中国在内的全球煤炭供需紧张局面持续，而在国际市场价格远高于国内价格的情况下，进口替代和出口增加将使2008年国内煤炭供需矛盾较07年进一步紧张，而此次意外的恶劣天气则证实并放大了这一矛盾，这对于投资者来说应该坚定信心而非恐慌。

　　煤炭上市公司生产和业绩受恶劣天气的影响很小。部分投资者也担心煤炭上市公司的生产销售以及业绩受到影响。

　　事实上就生产来看，煤炭上市公司以井工矿为主，而拥有部分露天矿的中国神华、中煤能源、露天煤业等矿区所处的内蒙古、山西等北方省区气候与往年相比并无异常，因而整体煤炭的生产受天气的影响非常小。运输与销售方面，公司大都有自己的专用铁路与输煤铁路相连，公路运输的比重很小，且除出口业务外煤炭企业收入确认的价格为产地车板价，此次恶劣气候对煤炭运输环节造成的影响由终端用户承担，煤炭企业所受影响很小。

　　看好煤炭行业，维持推荐评级。全球范围内的煤炭供给紧张局面仍在持续，08年的市场价格涨幅成为09年合同价格的重要参照，特别是完全市场化的炼焦煤；同时大同煤业再融资的启动意味着煤炭上市公司资产注入的破冰，我们仍维持08年策略报告中以煤炭价格上涨为明线和以集团资产注入为暗线的两条线投资策略。前者重点投资标的是资源稀缺、供给增量小、价格市场化程度高的以西山煤电为首、包括平煤天安、潞安环能和开滦股份在内的冶金煤公司，以及合同价与市场价差价较大的动力煤龙头，包括中国神华、兖州煤业、大同煤业；资产注入方面建议关注大同煤业、国阳新能以及盘江股份。

　　结合估值特别重申对中国神华的推荐评级。我们认为神华目前的股价基本反映了存量资产的价值，但是按照中国神华账面上的收购资金、目前市场上的资源收购价格以及上市公司平均的储量市值折算，这部分资金隐含的每股价值在20-30元左右，中国神华的合理价值在80元左右，与目前的价格相比有36%的上升空间，我们重申对公司的推荐评级。