航空业：南航与东航演绎联吴抗曹

　　安信证券 邓红梅

　　报告关键点：

　　南航与东航签订合作协议，在销售、飞机采购、地服和人员培训等10大领域展开合作。

　　双方业务合作的目的是对抗共同的劲敌-国航，但我们判断至少在2-3年内，双方的股权合作并不具有现实性。

　　三大航空公司的“口水战”和“心理战”、业界的论战将贯穿2008年乃至更长时间，但三大航空公司的竞争格局暂时不会发生根本改变。

　　报告摘要：

　　南航与东航签订业务合作协议。据了解，双方合作的内容包括航线共享、常旅客里程共享、市场营销、飞机采购、航材共享、地面服务、人员培训等十大领域的内容，但不包括股权合作。另外，双方的合作并不具有排他性。

　　双方合作以及选择此时签约意在对抗共同的“劲敌”-国航。首先，从合作的初衷看。尽管国航、南航和东航是同台竞争的主要对手，但是一方面，从历史渊源看，国航是唯一的载国旗航空公司，可能或多或少会获得有关部门更多“眷顾”(至少在南航和东航看来如此)；另一方面，在率先完成重组后，国航无论是经营还是业绩都走在三大航空公司前列，其国内国内均衡航线网络的打造给南航和东航均造成了巨大的竞争压力。其次，从签约时机看。尽管双方均否认此次签约与近期“东新合作”被否和中航有限向东航“提亲”有关，而且双方的合作谈判已历时一年，07年11月份合作方案就已基本落实，但是不可否认，东航和南航都有强烈反对“东国合作”的动机。就东航而言，在历经数年谈判才达成的“东新合作”被国航“搅局”后，东航对国航的抗拒显而易见。就南航而言，如果“东国合作”达成，南航无疑会是受冲击最大的航空公司，因此，南航也是“东国合作”最强烈的反对者之一。而南航与东航携手，有助于增强双方的竞争实力，共同对抗国航的强势进攻，以维持三大航空公司竞争格局的相对稳定。

　　中短期内双方的股权合作不具有现实性。主要理由有二：第一，南航与东航此次合作的领域仍然限于业务领域，而之前航空公司此类合作并不鲜见。事实上，无论是南航加入“天合联盟”，还是国航和上航加入“星空联盟”，其与联盟内其他航空公司的业务合作的紧密程度都丝毫不逊于南航与东航的此次合作。相对于业务合作，股权合作则涉及更多公司内部经营管理的事务，需要更多的利益互换与妥协。因此谈判的难度更大，耗时也更长。第二，在市场和自身规模持续扩张的背景下，资金缺口是东航和南航面临的共同问题。而东航和南航目前的资产负债率分别高达92.8%和82.8%，且在A股市场均不具有再融资资格，南航难以拿出巨额资金来认购东航股权，而换股等非现金方式显然不能解东航的“燃眉之急”。因此，我们判断至少在2-3年内，双方的股权合作并不具有现实性。

　　三大航空公司竞争格局暂难改变。我们相信，在航空自由化带来国内外竞争更加激烈的背景下，国内航空业新一轮重组远未结束。但正如我们之前一直强调的，在经历了2001年以来长达数年的整合后，除上航等少数几家公司外，其他国内主要中小航空公司均已归入三大航空集团旗下，未来行业重组的主要看点将是三大航空公司之间的重组和国内航空公司与国外航空公司的重组。但是就中短期而言。一方面，保证“奥运年”的航空安全无疑是2008年中国民航业压倒一切的任务。另一方面，政府有关部门、三大航空公司以及学界对重组的态度仍存在较大差异。因此我们判断，三大航空公司的“口水战”和“心理战”、业界的论战将贯穿2008年乃至更长时间，但三大航空公司的竞争格局暂时不会发生根本改变。

　　维持航空业“领先大势-B”评级。