零售行业：行业增长持续2008年景气依然

　　国泰君安 刘冰

　　投资要点：

　　2007年11月份的统计数据显示，社会消费品零售总额增速18.8%，增长持续。剔除物价上涨因素，社会消费品零售总额实际增幅12.07%，相比上个月10.89%的增速上升明显。温和通货膨胀是推动社会消费品零售总额增速超出预期的主要因素，剔除物价上涨因素之后的社会消费品零售总额近三个月的实际增长较快。

　　消费者预期指数反映了居民对未来六个月内的收入水平、支出水平和总体经济预期的综合感受。近两个月消费者预期与信心指数略有回落，主要是由于食品及粮油商品物价上涨较快带来的影响。近期大家对于居民实际消费力是否会受到房价、物价上涨影响有一定疑问，我们认为，现阶段中国经济增长的宏观大背景仍然不会有趋势性变化，而且受益于经济增长及国家拉动内需政策带动居民收入增长持续，这些才是影响居民消费力的主要因素。

　　按细分行业看：超市企业销售的都属于需求弹性低的生活必需品，消费需求刚性，商品价格温和上涨对消费者购买力影响不大；而百货行业，主要销售化妆品，品牌服装等“奢侈品”，定位于对商品价格上涨敏感度较低的高收入和年轻人群，这部分人群并不会因为食品价格上涨而影响生活品质。

　　行业动态

　　国家信息中心：2008年消费实际增幅与今年持平

　　《家电专业店经营规范》2007年12月1日起实施

　　我国农村现代流通网络初步形成

　　重点公司点评

　　小商品城(600415)——守得云开见日来

　　华联综超(600361)——增长稳健的行业龙头

　　ST成商(600828)——未来西南地区的“王府井”

　　上海九百(600838)——受让久光百货6%股权，明晰商业主业

　　1.零售行业景气依然

　　2007年11月份的统计数据显示，社会消费品零售总额增速18.8%，增长持续。剔除物价上涨因素，社会消费品零售总额实际增幅12.07%，相比上个月10.89%的增速上升明显。温和通货膨胀是推动社会消费品零售总额增速超出预期的主要因素，剔除物价上涨因素之后的社会消费品零售总额近三个月实际增长较快。

　　消费者预期指数反映了居民对未来六个月内的收入水平、支出水平和总体经济预期的综合感受。近两个月消费者预期与信心指数略有回落，主要是由于食品及粮油商品物价上涨较快带来的影响。近期大家对于居民实际消费力是否会受到房价、物价上涨影响有一定疑问，我们认为，现阶段中国经济增长的宏观大背景仍然不会有趋势性变化，而且受益于经济增长及国家拉动内需政策带动居民收入增长持续，这些才是影响居民消费力的主要因素。

　　按细分行业看：超市企业销售的大都属于需求弹性低的生活必需品，消费需求刚性，商品价格温和上涨对消费者购买力影响不大；而百货行业主要销售化妆品、品牌服装等“奢侈品”，定位于对商品价格上涨敏感度较低的高收入和年轻人群，这部分人群并不会因为食品价格上涨而影响生活品质。

　　2.行业发展动态

　　2.1.国家信息中心：2008年消费实际增幅与今年持平

　　国家信息中心近日发布报告称，预计2008年消费实际增幅与2007年持平。报告预计，虽然2008年GDP增速可能略有回落，但消费需求仍将呈现稳步上升的走势。

　　报告预计，扣除物价因素后，消费实际增长12.5%，与2007年基本持平。报告建议，国家应建立对低收入阶层补贴的长效保障机制，以扩大消费、改善消费结构。

　　报告认为，2007年，无论社会消费品零售总额还是居民分类消费支出均呈现近年来的最快增长。预计全年将实现社会消费品零售额88941.2亿元，同比增长16.4%，增速创1997年以来新高；扣除物价因素，消费实际增长大约在12.8%左右，高于去年0.2个百分点。

　　2008年，奥运会的举办将促进服务消费的大幅增长，城乡居民收入增长的乐观前景将继续支持消费的增长。而由于本轮消费周期晚于经济周期的启动，在经济增长仍处上升阶段的2008年，消费增长更具持续性。此外，国家信息中心编制的消费景气预警监测显示，目前我国消费先行指数处于快速上升阶段，预示着2008年前三季度甚至全年消费景气一致指数都将呈现高涨的态势。综合来看，预计2008年将实现消费品零售额102993.9亿元，同比增长15.8%，名义增速低于2007年0.4个百分点；扣除物价因素后，消费实际增长12.5%，与2007年基本持平。

　　评论：

　　零售行业发展的宏观经济背景为历史最好时期，行业景气度持续向好。城市化进程加快、居民消费升级和促进内需政策力度加大等因素，将使得“十一五”时期零售行业的景气度高于“十五”时期。

　　2008年仍将是消费持续增长的一年，中国经济稳定增长的构造了良好大环境，奥运会的举办将大大带动消费服务业发展，居民收入增长趋势依然持续，这些对于消费的提升都起到了良好的推动作用。受益于成长、升值、并购，预计2007年批发零售行业内上市公司业绩增长近50%，08年预计仍将保持40%左右的稳健增长。

　　2.2.《家电专业店经营规范》2007年12月1日起实施

　　近日，由商务部颁布的国内家电零售首个行业标准《家电专业店经营规范》将于12月1日起实施，对于家电卖场“扎堆”开店的行为做出了限制。商务部市场体系建设司负责人对媒体记者说，卖场的选址应符合所在地的总体商业规划，新开卖场与同类专业卖场之间的距离应控制在1000米以外。

　　评论：

　　近年来家电连锁行业竞争过于激烈，常以“紧贴式”的“价格战”作为竞争的主要手段，从而挤垮竞争对手，占据市场份额，而此规范的出台有利于规范行业竞争秩序，有利于家店连锁企业着力于提高物流配送体系，管理经营效率，以及销售和售后服务等综合竞争力，而不是单纯着眼于价格的恶性竞争。

　　2.3.我国农村现代流通网络初步形成

　　2005年，为保证农民能买到货真价实的商品，商务部开展了惠农工程——“万村千乡市场工程”。目前，“万村千乡市场工程”已成为建设社会主义新农村建设的重要组成部分。

　　我国“万村千乡市场工程”今年取得新进展。目前，我国初步构成了以城区店为龙头、乡镇店为骨干、村级店为基础的农村现代流通网络。据商务部介绍，2007年“万村千乡市场工程”得到了各级政府的大力支持，全国各地出台了各种形式的扶持政策，共计投入政策资金5.1亿多元。截至2007年11月底，全国2373家承办企业累计新建和改造农家店近26万家，新建和改造营业面积近2000万平方米。

　　评论：

　　在国家加大发展新农村战略背景下，农村居民的收入增速加快，手中有了更多可支配的现金收入投入消费；另外一方面，农村城镇化趋势明显，从统计数据来看，1979年到2006年城镇人口所占比重从17.92%已经达到43.9%，城镇化使得农村和城镇的差距日益缩小，更多的农村居民可以享受到完备的交通设施，舒适的居住条件，这些便利的生活环境促进了这部分城镇化后的农村居民消费力提高。

　　对于零售企业来说，二三线城市以及农村市场前景广阔。针对农村消费市场的农家店这种超市模式未来可发展空间还很大。

　　3.重点公司动态点评

　　3.1.小商品城(600415)——守得云开见日来

　　公司于2007年12月10日开始停牌，此次停牌主要是为了进行定向增发事宜。此次定向增发的主要目的还是为了提高义乌国资委持股比重，定向增发的对象将是义乌国资委或者其控股公司。我们认为，此次定向增发中，义乌市国资委应该会用资产注入的方式解决控股比例较低的问题，而其拥有的同业资产就包括国际商贸城三期的土地和在建项目，通过注入国际商贸城三期完成定向增发，提高其控股比例的可能性较大。

　　三期注入不仅符合上市公司控股股东提高控股比例的意愿，而且将使国际商贸城一期、二期、三期形成一个整体，有利于义乌经济的发展，有利于义乌市场的建设，有利于市场的统一管理布局，有利于当地政府、上市公司各方利益。

　　关于公司的投资价值判断：

　　投资于公司的安全边际较高：公司现有市场五块——宾王市场、篁园市场、国际商贸城一期、国际商贸城二期一阶段、国际商贸城二期二阶段，市场业务带来的业绩增长也足以能够支撑现有的股价，而且公司自有市场面积近180多万平米，还有三家酒店，重估价值较大，公司现在的市值规模未能充分反映出小商品市场的真正价值，商业地产的重估价值为公司提供了安全的投资边际。

　　一旦资产注入事项确认，国际商贸城三期的注入不仅为公司增加长期动力，增厚公司业绩，而且将扫清大家对于公司与政府关系，上市公司长远发展等方面问题的疑云。

　　2007年1-9月份，公司实现主营业务收入13亿元，净利润22176万元，每股收益1.79元。我们预测07年、08年每股收益分别为2.95元，3.90元，继续给予“增持”评级，短期目标价150元。首次复牌后100元以下可积极买入。

　　关于三期商贸城的具体情况以及我们的观点可见我们2007年12月10日所发出的小商品城更新报告《守得云开见日来？——小商品城(600415)重大事项点评》。

　　另外，小商品城的资产注入事项对商业板块中具有资产注入预期的公司有一定带动，我们建议继续关注自有资产盈利能力较好，资产注入目的明确的一批公司，买入并耐心持有。

　　3.2.华联综超(600361)——增长稳健的行业龙头

　　公司2007年第二次临时股东大会审议通过了《发行短期融资券的议案》。目前，公司发行2007年年度短期融资券已经中国人民银行核准，北京银行股份有限公司为此次发行的主承销商。此次发行面值6亿元短期融资券，发行对象为全国银行间债券市场机构投资者，发行日为2008年1月9日。本次发行短期融资券将用于补充公司流动资金，改善财务结构。

　　综合计算公司开店单店平均开店费用约为4000万，按照一年开店20家计算，一年将需要近8亿元开店费用，此次发行短期融资券获得的现金，加上公司自有资金，基本可以支持公司一年内开店所需。

　　公司是全国扩张的大型超市连锁企业，主营大型综合连锁超市和生鲜超市，在全国20个省市拥有60家门店，分布29个城市。07年底，北京地区上地店，五道口店将开出，预计春节前公司在全国新开6家店，完成2007年开十家店的计划。

　　公司现阶段店铺储备充足，已经有60家已经签约未开店，其中22家在北京，其他目标城市40家，这些门店主要集中在公司已有门店的城市。2008年，公司计划开店20家左右，原来一省市只有一家门店的情况将基本结束。预计未来三年每年新开门店将超过15家。

　　股改中公司专门拿出700万股作为股权激励，2006年5月份转增股本后，此部分股权增加为910万股，股权激励的完成将积极释放管理层发展动力。

　　公司原有老门店都进入正常盈利期，2007年新开门店在08年也将基本达到盈亏平衡，08年公司还将会加快扩张，我们预计未来两年公司业绩将会较快增长，预计07—09年每股收益为0.56元，0.78元、1.02元。

　　我们认为公司在经营大型超市业态方面具有较高竞争力；已有门店基本进入了正常增长期，且店铺资源储备充足，未来两三年均能保持较明确的增长；管理层也已经完成股权激励，拥有足够动力；而且集团整合具有资产注入预期，综合以上因素，我们认为公司是2008年稳健的投资品种，给予“增持”投资评级。参考目标价39元。

　　3.3. ST成商(600828)——未来西南地区的“王府井”

　　公司于2008年1月15日公告：公司间接控股股东茂业国际控股有限公司已于2008年1月11日发布香港公开发售招股书预披露稿，拟进行香港公开发售，若发行成功，茂业国际将在香港联合交易所主板上市。茂业国际在香港联合交易所上市后，公司控股股东和实际控制人仍为深圳茂业商厦有限公司和黄茂如先生。

　　在此次茂业国际招股章程预披露稿中涉及了关于成商集团发展的有关重要事项，包括公司未来开店计划，筹建项目，以及评估价值等——

　　开店计划：未来3-5年，茂业国际计划由公司以成商品牌在重庆及四川省开设六家新店，其中在四川省开设五家商店，其中包括盐市口二期项目，根据此次公告内容，我们判断新开店还包括春熙店(出租物业改为自己经营)、九眼桥店(正在筹划建设)，成商绵阳店，这几家门店地理位置优越，盈利可期；

　　春熙店长期发展规划：公司计划春熙店在2010年与太平洋百货租约到期后，此门店自己经营。根据公司之前的公告，此物业现在每年可获得租金收入2600万元，将于2010年租约到期。我们认为，如果公司自己来经营此门店，盈利状况不会弱于现在的太平洋百货，我们预计每年可获得8000万以上利润。

　　未来筹建项目——盐市口二期及九眼桥项目，其中盐市口二期为商业、酒店、写字楼及公寓为一体的商业地产项目；公司还计划在公司拥有的九眼桥地块上建设商业地产项目，主要用于百货店、酒店及写字楼，并出售两栋公寓的单位。

　　但是公告中也披露了，这两个项目还没有具体的时间表，我们认为只要各方面条件成熟，这两个项目的建设周期应该在一年内可完成，由于其中涉及到一些商业住宅出售，所以一旦建成短期内就会带来盈利。

　　公司评估价值可观：茂业国际已委托专业机构对其于2007年11月30日拥有的所有物业权益进行了估值，其中包括成商拥有的全部物业。根据招股预披露文件中的物业估值初稿，截至2007年11月30日，公司拥有的全部物业的估值约为人民币33.2亿元。根据物业估值文件附注，倘若公司获得未来计划建设的盐市口二期项目、九眼桥项目的所有规划、建设批准及产权证，倘若公司能够获得成商绵阳店等物业产权证的情况下，公司的物业价值将约为77亿元，公司目前尚未获得盐市口二期项目、九眼桥项目的规划和建设批准。如果以此重估价值按照成商现在的股本计算，折合每股价值37.93元。虽然短期内这几个项目还未获批，但是公司长期投资价值明显。

　　通过此次茂业国际上市的招股预披露稿中的相关信息，我们可以看到公司未来的发展轨迹更加清晰，资产重估价值可观。

　　整体上市预期未改：虽然茂业国际已经在香港上市，但是茂业国际控股下的茂业百货仍然可能借助于成商回归A股。首先，便于整合相同业务；其次，茂业集团可通过把茂业百货注入成商获得更多的现金，一方面回收投入资本，另一方面也为公司长期发展提供了资金。主要风险在于大股东为民营企业，因此进行资产重组的时间难以把握。

　　关于同业竞争问题：茂业百货与成商集团虽然主业都为百货，但是主要覆盖区域不同，茂业现有门店主要集中在广东地区，而成商现在和未来发展计划主要覆盖区域主要集中在四川地区。

　　预计07-10年每股收益分别为0.30元，0.50元，0.93元，1.44元。鉴于公司业绩增长，以及大股东雄厚的资金实力和成熟管理经验，我们看好成商未来的发展前景，给予“增持”评级。

　　3.4.上海九百(600838)——受让久光百货6%股权，明晰商业主业

　　公司于2007年12月18日与上海九百(集团)有限公司签订了《股权转让协议》，拟以人民币1474.33万元受让九百集团持有的上海久光百货有限公司6%的股权。自2004年久光百货开业至今，经营情况良好，销售额节节攀升，诸多世界级品牌均已入驻商场。商场购物环境佳、交通便利，且人气颇旺。公司看好其良好的发展前景，决心进一步加大现代百货业的投资力度。此次股权受让完成后，公司将持有上海久光百货有限公司25%的股权，九百集团持有10%股权，香港崇光持有剩余65%股权。

　　清理亏损及非主业资产，改善资产盈利状况，为长期发展为长期的发展奠定基础。

　　公司已在上海联合产权交易所挂牌转让其持有的上海易买得超市16%的股权，挂牌价格为5323.82万元。此次股权转让后，上海九百持有易买得超市的股权将降至3%。考虑到上海地区超市行业竞争较为激烈，继续进行超市经营需要投入较多资金，公司决定退出超市行业。公司退出易买得也大大减轻了2007年易买得亏损给公司业绩带来的压力。而且也明确了正章洗涤化工和商业物业经营管理这两个核心业务。

　　近日公司又公告，决定将持有的天津红日药业股份有限公司8.5%的股权(计308.55万股)转让给天津红日药业股份有限公司总经理姚小青先生,转让总价款计人民币771.37万元。

　　静安区原来拥有四家上市公司：开开实业(600272)，海鸟发展(600634)，延中实业(现方正科技，600601)，以及上海九百(600838)，其他三家上市公司现在通过资产重组，现在已经不属于静安区控制。现阶段只有上海九百是静安区实际控股的上市公司。静安区作为上海市核心位置地区，未来主要定位发展为中央CBD商业区。九百作为仅存的一家区属企业，我们预期静安区对公司发展会有一定的扶持。

　　我们认为公司主营业务发展已经经过了投入建设期的铺垫逐步好转，而且伴随经营战略的日益清晰，公司逐步进入了正常盈利周期。我们粗略估计2007年全年能够盈利2000-3000万元，按正常业务的盈利来看，公司现在估值已经偏高。但是考虑到静安区对公司将积极扶植的预期，我们给予公司“谨慎增持”的评级。风险点在于区政府对公司具体的扶持措施以及实施时间还不能确定。

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