农林牧渔：涨价预期点燃了农业股的行情

　　国泰君安 秦军

　　投资要点：

　　相比11月中旬的阶段性低点，农林牧渔指数涨幅超过50%。历史上农业股持续跑赢指数的最好记录是3个月，农产品牛市可能延长记录，乐观预期是到3月初的“两会”。

　　本轮上涨超过50%的股票有17只，其中大多数公司的业绩与其生产的农产品价格有关，涨价预期无疑是本轮农业股急涨的重要推动力。

　　与商品期货市场有关的几类农产品当中，按看涨强度排序依次是：大豆、小麦、玉米、稻谷、棉花。糖的供求基本形势不支持涨价，上涨的动力可能来自弱美元、高油价与生物能源。

　　从目前的时点来看，如果市场趋势延续，乐观的预期，本轮农业股行情可以持续到3月初的“两会”，因为在这期间会陆续有行业性利好政策(未必是实质性利好)出台。

　　虽然我们长期看好北大荒，但目前股价风险较大，建议投资者保持谨慎，中牧股份是更好的选择。

　　增持：中牧股份、北大荒、通威股份、新希望、农产品;谨慎增持：正邦科技、好当家、顺鑫农业。

　　1.农业股临近年底爆发

　　临近2007年岁末，沉寂许久的农业板块一反常态，在指数调整尚未结束的时候率先启动，演绎了许久难得一见的板块行情。截至目前，相比11月中旬的低点，农林牧渔指数涨幅超过50%，屡创新高，且遥遥领先大市。我们认为，尽管有食品安全、消费升级、中央的惠农政策等概念，从宏观面来看，支持本轮农业股上涨的最大动力仍然来自于对农业品价格上涨的强烈预期。

　　接下来的问题是，这样的行情能持续多久？也许，牛市里没有永远跑输指数的板块或股票，这个角度上看，本轮行情是补涨性质。从历史统计来看，过去2年的时间里，农业股最好的表现是连续3个月超越指数，而现在，我们正处在本轮农业股行情的第3个月。换句话说，如果历史会重复，元月份剩下的时间里，炙手可热的农业股会继续发烫。在(也许是)多年难得一遇的农产品牛市背景下，农业股也完全有可能打破历史宿命，演绎跨年度的大行情，如果市场完全愿意接受50倍PE(或者更贵)的农业股的话。我们的乐观判断是持续到3月初的“两会”。

　　2.谁在领涨？

　　在农林牧渔板块(国泰君安)的42支股票中，自07年11月12日行业指数阶段性低点至今累计涨幅超过50%的有17支股票。观察名单构成，我们发现大多是业绩受益于农产品涨价的公司，或者是某种农产品价格对这些公司业绩存在重大影响。

　　例如，近期糖期货价格出现反弹，两支糖业股票也表现良好，名列涨幅榜前列。尽管从基本面看，糖是最缺乏涨价理由的品种。

　　3.农产品价格持续上涨中

　　在07年与通胀有关的话题中，猪肉价格是无法缺席的明星。猪肉批发价格在经过2个多月的调整后，在元旦、春节的消费旺季来临前继续上涨，在超过前期高点后，连续6周创新高，目前水平为22元/公斤，同比涨60.5%。从生产周期上看，我们认为猪肉价格可能在08年中期之后区域稳定甚至略有下降，随着“翘尾效应”的消失，同比涨幅也会较快回落。

　　主要粮食品种当中大豆延续了强劲的涨势，收购价同比涨幅为45%，CBOT大豆期货价格按年则上涨了80%左右。尽管玉米在07年不是最耀眼的明星，玉米消费的能源化却是导致粮价系统性上涨的重要动因。国内稻谷价格低迷，在增产之外，更重要的原因是国储通过抛售存粮平抑粮价，从库存水平看，进一步大规模抛售缺少库存支持，08年稻谷价格涨幅很可能高于07年。。

　　由于印度糖产量的激增，近几年国际、国内糖市场都供过于求的格局，且07/08榨季发生逆转的概率不大。最近国储收糖价格高于现货，糖厂交储较去年更加积极，表明其对未来价格不甚乐观。从基本面来看，糖价是缺乏上涨动力的。不过，在高油价与生物能源的刺激下，糖期货价格有所反弹，这也许是糖业股票上涨的原因，我们却很难从中看到持续性。我们认为，在基本供求关系之外，08年刺激糖现货、期货价格上涨的动力更多的将来自弱美元、高油价与生物能源。

　　得益于全球棉纺工业向中国的转移，每年大约1/3的棉花需要进口，国内的供给缺口近两年呈现扩大的趋势。因此，尽管国内棉价高于国际，仍然值得看好。

　　与商品期货市场有关的几类农产品当中，按看涨强度排序依次是：大豆、小麦、玉米、稻谷、棉花、糖。(详细分析请参阅我们的年度策略报告中的“农产品价格专题”)

　　4.行业投资策略

　　为了保持一致性，我们统一采用Wind系统中对上市公司08-09年的业绩预测均值，计算农业板块的动态市盈率，08年为50.5倍，09年为39.8倍。这与传统的高PE行业食品饮料、医药、零售已经不相伯仲，即便在农产品涨价的预期下，我们认为这也已经处于合理区间的上限了。

　　以行业、公司基本面研究为主的卖方研究在本轮农业股急涨中有些尴尬，因为趋势投资在本轮农业股行情中最有效。同样尴尬的是，我们很难给出准确的建议，投资者何时应该从这趟“涨价快车”中下来！从目前的时点来看，如果市场趋势不发生逆转，乐观的预期，本轮农业股行情可以持续到3月初的“两会”，因为在这期间会陆续有行业性利好政策(未必是实质性利好)出台。

　　我们仍然长期看好北大荒，但目前的PE水平下，我们认为中牧股份是更好的选择。

　　另外，好当家的业绩对海参价格很敏感，如果我们对海参价格的预测过于保守，08年业绩增长很可能超预期。对通威股份的推荐更着眼于其长期的投资价值，08年的行业景气可能不佳。新希望的机会更可能来自投行。

　　5.上市公司动态

　　通威股份(600438)：增发未过会不影响其长期价值

　　公司1月14日公告其公开增发申请未获证监会批准。据了解，相关项目的土地手续不全是其中原因之一。

　　本次增发涉及的募投项目只是通威股份扩张计划的一部分。增发未能获批对于公司短期内资金面有一定压力，会对其扩张有所影响，却不会改变我们对其长期价值的判断。

　　由于玉米、豆粕等原料的价格上涨，08年饲料行业的形势不容乐观，水产品价格涨幅较小使得水产饲料行业面临一定压力。我们认为，在行业日趋薄利的情况下，行业集中可能加速。

　　我们坚持认为工业饲料普及率提高、行业集中度提高是未来饲料行业的两大主题，通威股份作为水产饲料行业的龙头企业值得长期看好。

　　北大荒(600598)：长期看好粮价的战略性品种

　　由于土地情况与种植品种不同，承包费由各分公司与承包户协商确定。据了解，目前该项工作正在进行中，最终到上市公司层面汇总尚需一段时间。

　　北大荒转债上市后，大股东认购的5亿转债已通过二级市场减持4.07亿(1月3日公告)，根据时间判断，均价可能在140元/张左右，隐含的北大荒股价在20元左右。我们认为：大股东的减持行为一方面表明其现金并不宽裕，也表明了其对北大荒股价在短期内急涨的态度。

　　随着人民币的持续升值，包括土地、劳动力在内的生产要素价格面临系统性的重估，这将为粮食价格提供长期上涨动力，这使得北大荒具备了相对清晰的长期增长背景。我们认为可以将北大荒作为长期看好粮价的战略性配置品种，值得长期关注。

　　北大荒目前09年动态PE超过40倍，对于这样一个成长性稍显不足的公司而言，估值已经处于合理区间的上端。基于北大荒独特的盈利模式与较小业绩波动，我们仍然维持“增持”评级，但短期股价可能存在一定风险。

　　新希望(000860)：机会来自投行

　　新希望在07年5月公告了公开增发事宜，据我们最近的了解，由于土地手续的问题，公司要等到4月份公布年报后才向证监会提交材料，增发的实施很可能要到下半年。

　　新希望的主业在07年基本上颗粒无收，乳品业务的持续亏损吞噬了本就不甚丰厚的饲料盈利，屠宰业务处于无猪可宰的窘境。08年饲料、屠宰业务在生猪存量回升、猪价高企的情况下有望好转。

　　新希望与其大股东是典型的“小上市公司、大集团”格局，加上大股东已经明确将上市公司作为整合其农牧资产的平台，使得市场对其资产注入充满期待。

　　此前半年，新希望股价一直跟随民生银行波动，直到最近2个月开始脱离，某种程度上反映了市场对此的预期。我们认为新希望08年的机会可能来自投行，不确定性较高。