医药行业：步入景气 体制变革孕育机会

　　联合证券 谷方庆

　　我们认为，未来几年，由于人们药品消费需求的持续增长和医保覆盖范围的扩大将带来行业的持续景气；而正在进行中的医疗体制改革将会导致现有三级医院体系下的市场需求供给格局出现结构性调整，三级体系向两层格局转变，预计基层医疗服务体系将进一步完善，而三甲医院则致力于大病和疑难杂症；

　　新药注册审批办法、新的GMP认证标准、“一品两规”的药品招标制度等政策的变动，将对医药产业进行重新洗牌，那些注重产品创新、真正具备技术实力和产品优势的企业将充分受益，供给端结构逐步调整，市场逐步向优势企业集中。

　　这种结构性变化将使的不同子行业企业的受益冷热不均，也给投资者带来不同的分析线索和投资机会。从药品为考察核心，我们建议，长期投资可关注以下三类企业：真正具有新药开发能力的创新企业、在第三终端用药需求中受益的普药企业；第二终端中的品牌中药企业。建议重点关注恒瑞医药、康缘药业、太极集团、双鹭药业等；

　　此外，部分衍生行业将在医疗体系建设中受益，比如：在基层医疗卫生体系建设中，新华医疗、万东医疗等设备供应商也将受益；而诊断试剂生产商如科华生物、达安基因，由于产品独特的服务属性，在重大疾病预防和治疗的需求扩大中将持续受益；

　　而在商业流通领域，我们预计“地区垄断、寡头竞争”的格局暂时不会改变，关注具备规模优势的企业，如国药股份，已经表现出强大的布局全国的能力和动力；此外，关注南京医药，作为“药房托管”的尝试者和先行者，已经拥有成功的运作经验，未来很有可能在政府的推动下进一步复制和扩大业务范围。

　　引言：医药行业在调整中改善

　　“多、小、散、乱”是我国医药行业的显著特征，企业数量众多但规模化企业数量少，市场集中度低。从产业链布局来看，我们认为，大致可分为四个环节：原料(包括化学原料、中药材)、医药成品(化学药、中药、生化类)、商业流通和以医疗服务为中心的衍生产业(医疗服务、医疗器械等)。

　　显然，医疗体制改革作为一种社会制度安排，对医药行业的影响是全方位的，从药品的研发、生产、销售，到流通环节，以及最后的终端消费需求，都会进行制度性的重新安排，从而造成产业格局的重新调整。

　　从相关政策变动情况来看，2006年的医药行业整顿主要集中在流通领域的打击商业贿赂和药品价格持续整顿上，2007年的政策调整主要集中在研发、生产以及终端需求的体制安排。我们认为，在多次治理整顿的综合作用下，医药行业已经实现了从乱到治的转变。

　　但是，医疗体制改革的变化带来的受益，各环节、各细分行业是冷热不均的，对于某些环节而言可能会是颠覆性的变化。展望未来，我们认为，整体上市场是在不断从分散走向集中，在市场竞争中，优势企业的竞争地位会不断强化，并不断受益于这种行业政策的变化。

　　医改，依然是2008年的关键词！

　　2007行业在调整中改善

　　数据显示医药行业转暖趋势已经确立

　　由于医药商业流通领域严厉打击商业贿赂以及国家发改委对产品降价，2006年，医药行业在走过了行业低潮后，于2007年进入了行业复苏。

　　从中经网的行业统计数据来看，截止2007年8月份，医药行业规模以上企业已经出现了销售收入和营业利润双双走高的局面，并且增速在逐步提升，其中中药饮片和生物制品行业增长明显高于行业平均增长。这种双高的增长特征为行业全年的业绩增长奠定了基础。

　　2007年：行业在调整，洗牌在延续，市场在向优势企业集中

　　作为一个承前起后的年份，2007年相关政府部门出台了一系列相关政策，这些政策调整对医药行业带来的是根本性的影响，是一次制度的重新安排，是对整个行业的重新洗牌。

　　近期医药行业重大政策变动主要集中在以下几个方面：

　　新的《药品注册管理办法》开始执行

　　新的《药品注册管理办法》严格了新药的界定标准，以前更改剂型、更改包装、更改规格的方法将不被认定为新药，将真正具有技术含量的新药与没有创新的药品分离开来。并且对抗肿瘤、爱滋病等四类药物实施特别审批程序。我们认为新办法的实施将极大的激励企业从事原创药物研究的热情，那些真正具有技术研发实力的制药企业会从中受益。

　　新的《药品GMP认证检查评定标准(试行)》开始执行

　　与老标准不同，新《标准》提高了GMP认证检查评定标准，进一步强化了软件管理，加强对药品生产企业质量管理薄弱环节的监管。新标准将使药品生产的过程受到更加严格的监督，一些不符合标准的中小制药企业将会被淘汰，预计产业的集中度将会进一步的提高。

　　值得关注的是，自2005年起，中药饮片企业的GMP认证工作全面启动，中药饮片生产行业面临2008年1月1日的GMP认证大限。据目前的统计，全国已注册的1100多家中药饮片企业中，已经通过GMP的只有200多家。而按既定的认证时间表，大限到来，必定会淘汰掉一批不合格的中药饮片企业，但对规范中药饮片产业而言，这才只是一个开始。

　　集中整治药品、保健食品、医疗广告。

　　此次广告整治的重点和目标是：严厉查处发布虚假药品、保健食品、医疗广告的行为；严厉查处药品广告夸大功能、保证疗效和保健食品广告宣传疗效以及医疗广告保证治愈的行为。通过集中整治，药品、保健食品、医疗广告，促使药品、保健食品、医疗广告发布秩序明显好转。

　　“一品两规”的招标采购

　　同一通用名称药品的品种，注射剂型和口服剂型各不得超过2种，处方组成类同的复方制剂1～2种。医院因为采购数量上的限制，基本只能从新药和优质优价的产品里面采购，减少了仿制药的医院生存空间。此办法对于一些以仿制药为主，没有自主知识产权和优质优价产品的小型药企是重大的打击,将会逐渐退出市场，让出巨大的市场份额，使得行业将趋向集中。

　　整体上来看，这些政策的调整都存在根本性的影响，整个行业从研发，到生产、流通，各个环节都在进行调整，但归结到一个共同表现，就是整个市场在趋向集中，那些具备产品优势、技术优势和规模优势的企业将获得更多的市场。

　　2008年：行业持续景气，需求结构变化

　　正如前文分析，作为供给端，行业在调整中不断洗牌，市场在向优势企业集中，供给结构在发生变化。

　　但医药行业作为关系国际民生的重要产业，终端市场却依然保持了旺盛的需求，这种旺盛趋势可能会在2008年进一步强化。我们预计，2008年的医药消费需求不仅继续保持快速增长趋势，而且这种需求结构也会随着医疗制度的改革而出现结构性变化。

　　2008年医药行业需求终端格局存在几个方面变化趋势：

　　高涨的药品需求拉动医药经济持续增长

　　其中，居民可支配收入增长、城镇化、老龄化的改变是拉动药品需求的三大重要因素。

　　居民收入增长带动医药消费需求

　　医疗保健作为人类一种基本需求，具有一定的刚性特征，医疗保健支出往往随着收入的增长较先得到满足。我们相信，随着收入的增加，人民生活水平相应提高，会直接引致居民保健意识提升，医疗保健需求上升，从而拉动药品支出。

　　相比较而言，农村人均医疗支出的绝对数较低，存在更大的增长空间。随着“三农问题”改革的深入、农村医疗保障制度的完善，农村地区的医疗消费需求必将逐步释放出来，将带动占中国人口56%的农村医疗市场规模的扩大。

　　城镇化会带来用药需求的高涨。

　　根据历史数据来看，城镇居民卫生费用支出是农村居民的3-4倍，城镇化进程有助于扩大城镇人口卫生需求规模。预计在“十一五”时期，我国城镇化进程基本呈快速发展趋势，年均增幅有望达到1到1.2个百分点左右。到2010年我国城镇化水平可能达到47.5%，将达到1998年世界城镇化47%的平均水平。

　　新医疗体制改革进一步扩大受益面

　　虽然具体医保方案尚在讨论中，但基本可以判断，国家会围绕“广覆盖、低水平”的原则继续推进覆盖城乡居民的基本卫生保健制度，加速建立社区卫生服务体系和农村合作医疗体系，医疗制度的变化将引起医药市场规模和市场结构极其深远的变革。

　　新医改不断扩大医保覆盖

　　面新的医改制度覆盖主要来自城镇居民医保制度建设和新农村医疗合作制度建设，这样医保覆盖从原有的仅就业职工范围，扩大到了一般城镇居民和农村人口，从而实现了全民医保。

　　目前全国有80多家城市从今年下半年开始试点，2008年开始全面推广，将要覆盖80%的城镇居民，预计2010年实现全覆盖，这意味着将新增大约3.5亿人能够享受到城镇居民医保。

　　根据现有的财政补贴方案，我们估计至少每年能新增2000亿的医疗费用供给。

　　新医疗改革改变医疗需求

　　结构从目前的现状来看，医疗资源的分布和医疗费用支出结构呈现倒金字塔结构，20%的三级医院占据了80%的医疗资源。我们预计未来几年这种畸形结构将逐步被纠正。

　　总体来看，有三种变化趋势：

　　基层医院进入快速发展期，市场需求快速增长。城市社区卫生服务中心、县医院、乡镇卫生院(含乡村卫生室等)等公立基层医疗服务单位是建设全民医保后的最大受益者,主要定位在普通病、常见病。

　　中档医院将加速分化。原二甲等中档医院目前地位尴尬，预计将出现分化：一部分条件较好的将会转化为三甲医院；部分效益差、规模小的医院，可能会被转化为社区卫生服务中心，或者是其他服务机构。

　　高端医院门诊占有率逐步下降。今后三甲医院的主要职能将是诊疗疑难杂症、大病重病和教学研究上，随着基层医疗单位的职能得到恢复和强化，双向转诊实施后，三甲医院50%以上的门诊患者将被分流。

　　总体来看，我们预测，随着各级医院职能的转换，未来高端医院门诊占有率逐步下降，但大病、重病患者更加集中，总用药规模不会下降，并且将进一步向专科药(主要专利药、品牌药)集中；而在基层普通病症治疗和预防的职能强化后，第三终端市场需求将迅速增长，普药、常用药规模将进一步扩大。

　　2008年上市公司投资主线分析

　　正如前面的分析，2008年，医药行业持续景气可以预期，随着需求供给结构的变化，各子行业冷热不均。我们认为，在整体看好医药行业的同时，可以从结构性变化中去寻找体制改革的最大受益者。

　　2008年有以下五个纬度去寻找投资主线：

　　关注具有极强的新药开发能力的企业。

　　在第一终端中，尤其三甲高端医院当中，由于用药需求结构的变化，预计专利药、特效药类企业将充分受益，重点关注恒瑞医药、康缘药业、双鹭药业等；

　　关注普药类公司

　　“低水平、广覆盖”是我国医疗改革的方向；今年国家发改委公布的第一批限价定点药品生产企业，已经明确了这类普药企业将在未来医改中受益，在第三终端将大有可为，重点关注双鹤药业、西南药业等；

　　关注中药品牌企业

　　“医药分家”使得OTC销售显得尤其重要，而在OTC第二终端，品牌依然是决定公司的重要因素，中药品种尤其适合OTC销售模式，关注云南白药、太极集团等；

　　关注配套服务行业中的受益者

　　在基层医疗卫生体系建设中，新华医疗、万东医疗等设备供应商也将受益；而诊断试剂生产商如科华生物、达安基因，由于产品独特的服务属性，在重大疾病预防和治疗中将持续受益；

　　关注商业流通中的龙头企业预计医药商业流通“地区垄断、寡头竞争”格局的趋势暂时不会改变，关注具备规模优势的企业，如国药股份，已经表现出强大的布局全国的能力和动力；此外，关注南京医药，作为“药房托管”的尝试者和先行者，已经拥有成功的运作经验，未来很有可能在政府的推动下进一步复制和扩大业务范围；

　　重点公司点评

　　恒瑞医药：“抢仿”战略的抗肿瘤药物专家

　　公司依靠“抢仿”，将全球领先的抗癌药物研制成功上市，逐步做大做强，许多产品上市之初都是独家品种，相对进口要，其显著的性价比优势占领了我国主要的肿瘤药物市场份额。而肿瘤发病率近年来不断上升，位居各类疾病之首，我国的人口基数决定了我国必然是全球最重要的肿瘤药物市场。

　　多年发展，公司已经实现从“抢仿”到“仿创”的转变，目前已经拥有了丰富的产品储备。公司已经在美国、上海、连云港三地设立了研发中心，每年投入大量的研究经费用于新药物的研究开发。

　　依托成熟的技术平台优势，公司先后推出奥沙利铂、多西他赛等抗肿瘤类首仿药物，并已经成长为公司一线品种，二线品种中的伊立替康(广谱抗肿瘤)、碘氟烷(血管造影剂)、七氟烷(手术麻醉药物)等都是公司独家产品，市场前景颇为看好。丰富的产品梯队为公司持续发展奠定了基础。

　　康缘药业：快速成长的现代中药领跑者

　　公司在现代中药研发、中药现代化生产的标准化和国际化、新药研究和注册的标准化和国际化等方面走在国内中药企业的前列，是我国中药企业现代化的领跑者。

　　公司在妇科、抗感染、抗肿瘤、心脑血管五大领域具有明显的竞争优势，目前拥有桂枝茯苓、天舒、热毒宁、散结镇痛等8个主导产品，产品线丰富。

　　公司亿元产品梯队清晰，目前桂枝茯苓销售规模已经达到3亿规模，未来一年公司热毒宁、散结、天舒等产品有望跨入亿元大关，而募集资金项目银杏内脂、惊天宁细分市场需求容量巨大，市场前景乐观，有望在2009年再次提升公司到一个新的成长轨道，可见公司未来成长轨迹已经非常清晰。

　　2007年的分线营销改革将公司内部营销体制理顺后，销售人员的积极性得到极大的激发，在营销费用降低的同时实现了销售收入的快速增长；与国药股份、九州通等商业公司的合作为公司产品零售终端的放量销售功不可没。

　　太极集团：改善中的西南药王

　　公司拥有藿香正气液、曲美、急支糖浆销售规模近3亿及太罗等多个近亿的优秀品种，并拥有西南最强大的医药商业渠道，西南医药霸主的竞争地位已经确立。

　　经过几年的调整，公司经营拐点已经确立。

　　2007上半年主要品种销售放量，其中太罗、藿香正气液出现104%、65%增长。

　　并且盈利结构得到优化，其主业贡献了95%的净利润，同比增长306%，未来上升通道已经打开。

　　土地和股权的市场价值重估为公司价值判断提供了很好的参考，已经增值数倍了的成为公司改变其资产负债结构畸形状态的重要手段，预计2年内公司将以最有利方式来逐步释放增值数倍的上市公司股权和土地，恢复再融资功能，并反哺主业，最终实现良性健康发展，未来利润增长有望进一步释放。

　　担保危机曾严重困扰公司发展，但从目前的情况来看，该事项正处于加速解决过程中，可谓其寒冬已过，春天即将来临。

　　科华生物：走向世界的诊断试剂明日之星

　　目前，公司产品涉及免疫、生化、核酸诊断试剂以及配套诊断仪器等多个领域，近百种产品，基本覆盖了诊断市场的主要需求领域。未来，公司将继续向肿瘤等其他常见传染病的诊断领域延伸。丰富的产品线为公司提供广泛的诊断服务奠定了基础。

　　公司一直潜心海外布局，逐步推进“走出去”战略，目前已经取得了阶段性成果。截止目前已经有二十多个产品获得CE认证，取得了欧洲市场的进入许可。另一方面，公司与法国生物梅里挨达成框架性合作协议，有望通过他的国际销售渠道进行海外销售。海外销售有望最终迎来爆发增长。

　　在国内市场，由于血筛市场将逐步放开，公司三联核酸诊断试剂凭借性能和市场等多方面的优势，有望抢占市场先机，获取较高的市场份额。

　　预计未来两年公司有望实现净利润CAGR50%的增长，再次改变公司发展轨迹，进入快速成长通道。

　　达安基因：从专注于核酸诊断向诊断服务商转变

　　达安基因是国内基因诊断技术力量最为雄厚的公司，通过对中山生物的收购，目前公司已经实现从专注于核酸诊断的试剂生产商逐步转型为覆盖酶免、核酸及仪器的试剂产品供应商和临床检验服务商。

　　公司未来最大的发展亮点，在于公司致力于打造国内国内规模最大的独立医学检验实验室。目前，通过与中国高新投的合作，公司在全国布局扩张的步伐已经启动，从广州到上海、北京、安徽，各地的独立检验中心正有步骤的推进。预计公司最终将建成3-5家大型独检中心、十余家中型和十余家小型独检中心。

　　从国外的发展情况来看，独立实验室的检测结果具有非常高的公信力，可以在所有医院通用和公认，独立的第三方医疗临床检验已经成了发展趋势和潮流。通过差异化策略，目前公司广州临检中心已经与珠三角600多家医院建立了业务联系，并且在2004年实现盈亏平衡。

　　广州独建中心的成功为公司复制和扩大盈利模式奠定了基础。我们正密切关注独立检验中心的行业监管政策的变化趋势，但总体上，我们认为未来趋势是向好的，。

　　我们坚定认为，临检中心是代表了医院检验未来发展的方向，有望成为中国未来一种新的业态。

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