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食品饮料：提价和需求旺盛助推行业景气http://www.sina.com.cn 2008年01月17日 09:46 顶点财经
国泰君安 胡春霞 投资要点： 食品饮料行业的销量依然保持比较稳定的增长，其中白酒、葡萄酒的产量增长超过我们之前的预期，啤酒产量10、11月份单月数据都远低于预期，我们调低对全年产量的增长预期至13%，同时调高对行业前三家企业的市场集中度的预期1个多点至40.8%。 从07年1-11月行业经济数据看，全年总体形势依然保持高景气度，尤其是白酒的销售收入和利润总额至11月份增长速度分别达到34.03%和60%，毛利率为35.59%比上年同期增加了1.38个百分点。春节前高档白酒纷纷提价，12月份国窖1573提价20元，贵州茅台平均出厂价格提高20%，其中53度茅台提升81元至439元/瓶，并且对未来继续提价预期强烈。 啤酒1-11月虽然增长也较快，但是利润的增速比去年同期下降，主要原因来自成本压力，9-11月份毛利率略有下降。1-11月的国内啤酒销售吨酒价格同比上涨4.45%，主要动力来自产品结构，产品直接提价非常少，但2007年末，燕京啤酒、青岛啤酒企业在成本压力下开始在强势区域提价。预计2008年可能见到更多的啤酒产品提价。 葡萄酒行业销售收入延续了06年的增速下降的趋势，但是还保持在18.21%左右，利润总额增速有回暖的趋势。看好葡萄酒的长期增长。 乳品行业的收入和利润增速1-11月只能勉强保持06年同期的水平，为24.5%和24.37%，国内原奶价格持续上升，行业成本压力加大，11月份开始部分企业产品提价，但是仍然预期2007年全年毛利继续下降。08年行业的毛利率可能进一步降低。 屠宰与肉制品业1-11月收入和利润总额同比增速上升，尽管猪肉成本大幅提升，毛利率仍有上升。12月出台了《研究进一步扶持发展生猪生产的十条举措》，对养殖的扶持力度进一步加大，看好行业发展前景。 继续看好白酒、啤酒、屠宰及肉制品加工： 白酒继续提价放量。贵州茅台涨价趋势不止，股价上涨神话不破；五粮液继续等待股权激励和资产注入；泸州老窖白酒业务增长最快。 啤酒仍然存在分歧，但是我们预期08年量价齐升，化解成本压力。青岛啤酒产销量上升可期，价格上升成刺激因素。燕京啤酒奥运最大的受益者。 屠宰及肉制品加工行业空间无限。12月份上涨后，双汇发展安全边际下降，注入预期价值上升。 葡萄酒销量增长在酒精饮料中居于首位。张裕A维持稳定业绩增长。 1.销量保持稳定增长 2007年1-11月产量数据表明食品饮料行业的销量依然保持比较稳定的增长，其中白酒、葡萄酒的产量增长超过我们之前的预期，啤酒产量10、11月份单月数据都远低于预期，我们调低对全年产量的增长预期至13%，同时调高对行业前三家企业的市场集中度的预期1个多点至40.8%。 具体数据看，白酒的1-11月的累计产量达到432.75万吨，已经超过了2006年全年397万吨的产量水平，同比增长23.02%，依然保持较快的增长势头，随着隆冬的临近与春节牡嚼矗拙平茨昴┑南淹荆颐窃げ?7年全年的销量将比06年增长23.3%左右，超过480万吨。 葡萄酒由于基数比较小，产量增速最快，其1-11月产量达到56.94万吨，35.37%的同比增速快于其他酒类饮料的。同时我们也可以看出葡萄酒似乎已经摆脱了进口关税下调带来的进口量急剧增加的不良影响，迎来了新一轮的消费增长。 啤酒其1-11月的产量增长12.96%，预计全年增长在13%左右，比我们之前的预期略低，但是增长速度仍然比较可观，主要的动因是居民收入的增长导致消费量增加，随着奥运会的临近，我们对啤酒这种最佳的赛事饮料的需求增加的预期较为乐观，预计08年产销量增速仍然会有14%左右的增长。 而乳品行业的07年产量增长速度继续下降，1-11月的增长为18.79%，比06年的增长速度降低了将近5个百分点，我们认为其产销量在08年也不会有很高的增长。 2.从07年1-11月行业数据看全年总体形势，依然保持景气 我们首先对包括白酒，啤酒，葡萄酒，乳品和屠宰及肉制品加工在内的5个子行业07年1-11月的收入和利润等经济数据进行分析，并以此为依据预测07年该行业全年的收入利润变化情况。 白酒的销售收入和利润总额是各子行业中同比增长最快的，至11月份分别达到34.03%和60%，毛利率为35.59%比上年同期增加了1.38个百分点。稳定且相对较高的毛利率和销量的持续上涨是白酒收入利润连创新高的保证，12月又是白酒销售的旺季，预测07年全年的销售收入和利润总额增长在35%和56%左右，从目前的提价形势看，预计2008年销售均价继续上升。 啤酒1-11月的销售收入和利润总额仍然保持增长势头，但是利润的增速比去年同期下降，我们认为主要来自成本压力，啤麦和啤酒花的价格都有了较大的增长，07年初的低价原材料应该已经基本消耗完毕，07年购入的原材料成本压力逐渐显现，啤酒行业在短期内还未能很好地消化成本压力，毛利率比去年同期下降了1.4%，预测07年啤酒收入和利润的增长将有所放缓为15.5%和20.5%。不过12月开始，燕京啤酒、青岛啤酒的产品开始涨价，我们预期08年部分产品提价还将继续，行业毛利压力可能缓解。 屠宰与肉制品业2007年1-11月销售收入和利润总额同比增速都获得较大幅度提升，在猪肉成本大幅提升的压力下，毛利率却略有上涨，为10.3%，行业对成本的转嫁能力很强。12月是肉制品消费旺季,猪肉价格维持高位，预测全年利润增长为49%。 乳品行业的收入和利润增速自2003年以来就持续下降。今年的1-11月的增速也只能勉强保持06年同期的水平为24.5%和24.37%。2007年国内原奶价格持续上升，行业成本压力加大，11月份开始部分企业的产品提价，我们预期行业毛利率降继续下降。我们对行业07年全年的增长并不乐观，预测收入和利润增速分别为24.1%和17%。 3.最新动态解析，继续看好08年发展 3.1.春节临近，白酒提价越行越近 12月以来，由于供应紧张，需求旺盛，不少高中端白酒的零售价格开始了新一轮的涨价。超市和酒类专卖店中的高端名牌白酒零售价格上涨较为显著，部分52度五粮液由438元提高到498元，39度五粮液由398元提高到418元，38度飞天茅台由288元涨到318元，部分地区茅台年份酒的价格上涨了100元，另外还有其他的一些高档白酒都提高了零售价，平均涨价在20-30元左右。 06，07年的春节前后，贵州茅台，五粮液和泸州老窖都集中提高了其主要高档酒的出厂价。目前终端零售价格都有了不同程度的上升，经销商的提价热情较为明显，10月份五粮液的出厂价格已经上调了30元，12月底国窖1573出厂价也上涨了20元。贵州茅台11日公告提高产品平均出厂价20%，53度茅台提价81元至439元/瓶，年份酒提价幅度更大。08年白酒特别是高档酒的销量和价格都还有继续上升空间。而在高档白酒提价后，中价位白酒提价的空间也被打开，2008年不排除一些中价位酒提价和放量的可能，我们看好08年白酒行业的发展。 3.2.啤酒涨价渐行渐近，被动与主动调价的结合 07年1—11月的国内啤酒销售的吨酒价格比06年同期上涨了4.45%，主要动力来自产品结构调，产品直接提价非常之少，而在2007年末，部分啤酒企业在较大的成本压力下开始在强势区域提价。 率先提价的是燕京啤酒，12月18日对北京地区的部分产品进行单品提价，普通燕京啤酒开票价格从32元/箱提高到34元/箱，综合提价幅度在6%-8%。之后华润雪花在东北地区出厂价格也提高了5分/瓶，青岛啤酒在元旦后也对部分青岛生产的青岛啤酒进行了提价，而终端价格在各地也有了不同程度的上涨。预计08年啤酒行业的涨价还会很热闹。 12月份以来啤酒的调价背景是成本压力的不断上涨。尤其是进入10月份以后，销售下降，啤酒企业成本压力很大，存在行业性的成本压力。不过从燕京啤酒的提价看，6-8%的提价幅度应该就可以完全覆盖成本的上升，加上往年的依靠结构调调整化解成本压力不同，本次提价后的整体吨酒均价的涨幅预计将达到9%左右，明年的销售毛利预计不会下降。 啤酒的消费量这两年增长比较快，居民收入增加是最大的动力，2008年奥运会的召开也是啤酒行业发展的一剂强心针，啤酒销量将会有较大的增幅。在价格上涨和市场扩大的双重利好的推动下，我们持续看好2008年的啤酒行业。 3.3.冬季猪肉价格保持高位，政策扶植力度加大 受到全球农产品价格普遍上涨的影响，11月国内农产品价格包括玉米，家禽，牛羊肉，猪肉的价格都持续上涨，尤其是进入冬季传统的猪肉消费旺季，猪肉产品需求量增加，拉动价格上涨，仔猪，活猪和猪肉价格分别达到23.84元/千克、14.13元/千克、22.35元/千克，分别比上月上涨了5.4%、7.0%、5.7%。不过我们对于生猪价格的基本判断还是维持不变，预计2008年5月份后季节因素有利于生猪价格回落，不过考虑到农产品和饲料价格的上涨，生猪价格的回落幅度长期看将会比较有限，再也回不去06年中期6-7元的低价了。 12月19日国务院常务会议通过了《研究进一步扶持发展生猪生产的十条举措(简称“猪十条”)》，并原则通过了《生猪屠宰管理条例(修订草案)》，主要包括加大了对生猪养殖的补贴，扶持标准化规模养殖，推行能繁母猪的保险，解决生猪养殖贷款问题等，对生猪养殖的扶持力度明显加大，对于增加生猪供给，抑制生猪价格都有正面的影响。 3.4.葡萄酒销量利润同步上涨，进口负面影响下降 今年通过对行业实施多种整治措施，包括取缔各类彷名牌产品，制定和推出葡萄酒的新国标等，国内葡萄酒业原来无序竞争的状况有所改善，开始向健康良性的方向发展。销量与利润都有了较大幅度的增长。我们仍然需要看到国外进口葡萄酒对国内葡萄酒业的冲击依旧存在，但进口增速有减缓的趋势。 3.5.乳品市场涨声一片，整体盈利并不乐观。 07年11月光明、伊 利、光明、三鹿和三元都提高了旗下纯奶和酸奶的价格，纯奶的提价最为明显，根均石家庄地区的调查，光明500克大包装牛奶从27.9元/箱提高到30.6元/箱，伊 利500克大包装牛奶从31.8元/箱提高到34元/箱，三鹿则从28.9元/箱提高到30.9元/箱。12月蒙牛乳业也加入了涨价的行列，各大乳业龙头企业的乳制品价格总体的涨幅10%-20%。 本次涨价的原因主要有：如前所述，奶牛的主要饲料玉米和豆粕价格持续上涨，人工水电成本不断上升，奶农养殖牛奶的积极性不高，而出口持续增加，全球和国内的奶源持续紧张，短期内很难缓解。北方的每公斤收购价格由年初的2.1元提高到2.8元，而广州地区已经涨到了3元，幅度在50%左右。 乳品业的本轮涨价是被动的，而且目前终端奶价的上涨幅度并不能完全化解成本的上涨。我们预计原奶收购价格的涨势还将继续，而国内乳品市场的大部分产品还处于低价竞争阶段，企业提价能力特别是对销量占比较大的白奶的提价能力较弱，继续大幅提价的可能性不高。我们认为08年行业的毛利率将进一步降低，整体盈利并不乐观。 4.重点公司的估值和推荐：继续看好白酒、啤酒、屠宰及肉制品加工，茅台神话引领行业继续上涨 从行业角度看，我们继续看好白酒、啤酒、屠宰及肉制品加工：白酒继续提价放量；啤酒08年仍然存在分歧，但是价格上涨还会见到；屠宰及肉制品加工行业稳定增长，龙头企业空间无限。 贵州茅台涨价趋势不止，股价上涨神话不破 贵州茅台本次涨价幅度20%，其中我们了解53度茅台涨价约80元，年份酒涨价幅度更高，推动业绩进一步上扬，我们预计公司07、08、09年EPS分别达到2.40元、3.80元、5.08元。各买方机构也纷纷上调盈利预测，主要原因是在提价预期实现后，大家对已实现的提价对业绩影响更加名确。根据这几天各个大研究机构的预测，市场大概对08年、09年的EPS区间达到了3.8-4.3元和5.0-6.3元，整体业绩预期上升。由于贵州茅台的最近两年稳定的涨价，并且终端价格以更高的幅度上涨，市场对未来涨价的预期强烈，对业绩继续超预期的信心十足，因此对其PE估值也非常高，达到了在2009年50-60倍。茅台涨价的神话创造了股价的神话，涨价不止，股价上涨神话不破。提高目标价格至260-300元，维持“增持”评级。 五粮液期待股权激励和资产注入 五粮液2008年连续3次提价，据公司经销商大会上制定的策略年度2008年高端酒以提价为主，控制量不变，重点发展中价位酒。我们认为公司五粮液的产品出厂价和零售终端价格的价差目前不大，再继续放量对价格的压力可能比较，现在五粮液的出厂价格已经低于贵州茅台，后期应该有涨价的内部动力。在高档酒价格持续上升以后，中价位酒的提价空间已经打开，在通货膨胀的背景下和其他食品饮料涨价的推动下，中价位酒量升价涨的可能性很大，具体要看公司的营销策略和效果。如果仅就目前的股份公司业绩来看并无吸引力，不过关于公司资产注入的预期强烈，如果08年能够完成普什和进出口公司的资产完全注入，摊薄不超过10%，则2008年公司业绩有望达到1元，不过我们对注入的时点上，预期并不是很乐观，08年应该可能先完成股权激励，时点上还需要等待。维持“增持”评级。 泸州老窖白酒业务增长速度最快，调整带来买入时机 泸州老窖的国窖1573在2007年12月底提价20元，老窖特曲在8月份提价24元，预计2007年销量分别在2400吨、7000多吨，明年预计销量能达到2900吨和8000吨左右，白酒带来的业绩增长预计再翻一翻，成为三大白酒企业中白酒盈利增长最快的企业。华西证券预计贡献每股利润0.4元。预计公司2007、2008年EPS为0.87元、1.15元。，12月经销商可流通的3000万股的增发股本已经卖出1500多万，大股东可流通的量增加给二级市场一定的压力，不过考虑到公司的业绩仍有快速增长，维持“增持”评级，近期的调整带来买入时机。 张裕A维持稳定增长 张裕业绩基本维持比较稳定的35%-40%的年增长率，预计2007年解百纳销量在1.7万吨左右，卡斯特庄园酒销量在1600吨左右，冰酒销量低于预期，约在150吨左右，随着公司高档酒销量的增长，预计2008年毛利将继续上升。维持07、08年EPS分别为1.18元、1.65元的业绩预期，维持“增持”投资评级。 青岛啤酒产销量上升可期，价格上升成刺激因素 青岛啤酒预计发行的15亿元募集资金投资项目产能扩张110万千升，预期大部分都将在明年上半年完成，而国内最近两年随着收入的提价，啤酒消费量持续上升，明年青岛啤酒的产销量上升可以预期。不过2007年大麦价格一路飙升，预计2008年公司成本压力不小，借助国内食品饮料的价格整体上涨和燕京啤酒的提价，保守预计公司明年平均的提价幅度在3-5%，加上产品结构调整带来的吨酒价格上升5%左右，预计平均吨酒价格提升在8%-10%，按照8%的保守测算，考虑计提6000万减值准备，预计08年EPS能达到0.75元。实际价格提升每增加1%，在其他财务指标不变的情况下预计业绩增加0.05元。维持“增持”评级。 燕京啤酒奥运最大的受益者 燕京啤酒12月份在北京轰轰烈烈的提价，普通燕京开票价格从32元/箱提升到34元/箱，如此提价幅度基本能化解北京地区的成本压力。2008年北京奥运会，我们预期当地啤酒的销量要至少要增加超过4个百分点，其中2百分点由入境人员带来，如果按照燕京啤酒在北京地区的80%的市场占有率来看，则仅奥运会期间将带来增量3万千升。从整个食品饮料行业看，燕京啤酒将是奥运会受益最大的企业。维持“增持”评级，奥运前期的短线机会较大。 双汇发展安全边际下降，注入预期价值上升 尽管生猪在节前持续攀升，但是对屠宰及肉制品行业未来几年的发展前景我们仍然非常乐观，行业工业化提升的趋势不变，龙头企业的强势地位也没有威胁。但是12月份以来，双汇发展的股价持续上涨，如果仅仅就股份公司的现有业务看，我们认为现在60元左右的目标价格已经达到股份公司的估值区间上半区域，安全边际下降。目前的主要刺激点在于预期的集团资产的注入，不过这还存在一些不确定性，如果集团资产能够注入，那么股价上升空间仍然不小。考虑到公司未来的稳定增长和行业的前景广阔，维持“增持”评级。 新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
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