纺织服装：成本提升不断挑战企业极限

　　联合证券 汪蓉

　　回顾笼罩在升值压力下的2007年，纺织服装行业出口形势稳定，出口增速较前两年有所下降，但出口结构逐步优化、出口区域更加广阔、市场更加多元化；固定资产投资增速和纺织品产量增速双双下降，投资重点主要集中于技术改造、淘汰落后产能上；内销持续旺盛，纺织品服装批发零售商品总额稳步提高，同时零售价格指数下降，侧面反映出内销市场竞争在加剧；规模以上纺织服装企业整体经营效益提高，非主业收益对利润贡献明显。

　　2008年我国纺织服装行业运行的压力有增无减，纺织服装行业仍将继续忍受产业调整的阵痛。人民币在多种因素综合作用下升值会呈加速之势，而出口退税率下调的可能性依然存在，潜在贸易壁垒逐渐增多且力度更强，这些都加大了出口企业的压力，行业内出口转内销的趋势已经形成，在内需拉动尚待时日的背景下内销市场的竞争也逐渐加剧。此外成本压力也将继续挑战企业极限，纺织服装企业利润空间被再度压缩。

　　但从重重压力中我们依然看到机会：首先我国纺织品服装的国际竞争优势依然明显，其他发展中国家不仅在量上还无法赶超我国，在价格上的竞争优势也并不突出，短期内我国纺织品服装的国际竞争优势还不会消失，提价空间依然存在；其次内需市场仍以城镇为中心，中档品的消费市场广阔，仍是消费主流，而新兴收入阶层：准中产阶级和中产阶级渐成规模，由此带动了中高档品牌服装和纺织品的消费。

　　我们认为2008年的投资机会在于：1、看好具备品牌和渠道优势的企业；2、看好拥有产品议价能力和成本转嫁能力的企业；3、看好具有规模经济的行业龙头。

　　我们对行业的总体判断

　　回顾一直笼罩在升值压力下的2007年，我们对行业的整体判断是：纺织服装行业出口形势稳定，出口增速虽有小幅滑落，但出口结构逐步优化；固定资产投资增速平稳，投资重点落在淘汰落后产能上；内销持续旺盛，纺织品服装批发零售商品总额稳步提高；规模以上纺织服装企业整体经营效益提高，非主业收益对利润贡献明显。

　　对于2008年行业整体趋势，我们的看法是：压力更胜今年，在压力中寻找机会。

　　出口和内销仍是驱动行业渡过结构性调整阶段的“双轮”。出口的地位依然重要，贸易顺差局面暂不会发生大的扭转，但受制于升值加速和国际贸易压力，会伴随着出口增速、外销比重和纺织品服装占全国总商品出口比重的三重回落。此外受制于内销比重的增加和成本压力的上升，低档、低质纺织品、服装呈现供过于求的局面，大量中小企业将因为利润空间被迅速压缩而在激烈的市场竞争中逐渐被淘汰。

　　尽管出口和内销市场的压力都更胜今年，但压力中依然存在机会。首先我国纺织品服装的国际竞争优势依然明显，价格优势和提价空间仍然存在，具有产品定价权和议价能力的龙头企业转嫁成本压力的优势更加明显；其次内销市场依然繁荣，伴随着人均可支配收入的继续提升，衣着消费支出将持续增加；收入结构的变化引起消费习惯的改变，消费者品牌意识增强，并带来中高档服装和纺织品的消费需求，在内销压力增大的同时，品牌集中度会提高，给具有品牌优势的企业带来发展和壮大的机遇。

　　忍受结构调整的阵痛，行业获得了稳定且有质量的发展

　　2007年纺织服装行业面临了诸多困难：人民币升值超过6%、出口退税率下调2个百分点、贷款利率上调幅度达到14.48%、劳动力成本压力持续上升等，但纺织品服装行业仍然获得了稳定且有质量的发展。

　　出口增速下降但出口结构逐步优化

　　纺织品服装出口绝对值继续保持增长，但增速较前两年有所下降；纺服出口占全国总商品出口额的比重继续降低。以前10个月出口数据做比较，纺织品服装出口贸易中一般贸易出口增速首次超过进料加工贸易，来料加工贸易出口增速下降幅度明显，说明我国纺织品服装出口结构正逐步优化。

　　我国纺织品服装出口市场结构也在发生变化：出口区域更加广阔、市场更加多元化。

　　2005年取消关税配额制曾导致我国对美国和欧洲市场的出口增速大幅提高，但随之而来的更加严格的贸易壁垒使得2006年我国对美国和欧盟市场的出口增速大幅回落，大量产品转口到东南亚、中东地区、非洲和拉丁美洲。

　　今年以来我国与美国和欧盟在人民币升值和贸易问题上依然存在矛盾，纺织品服装行业过大的贸易顺差成为双方讨论的焦点之一，在贸易压力日益严峻的背景下纺织品服装出口企业继续增加向东南亚、中东、非洲和拉丁美洲出口的力度，有效的分散了贸易风险。

　　固定资产投资增速平稳，重点放在淘汰落后产能上

　　今年以来纺织服装行业整体固定资产投资保持了25%左右的增速，较前两年均有所降低。与此同时主要纺织品产量增速也在下降，我们认为这是产业结构优化升级的特征之一，表明部分企业的固定资产投资主要集中于技术改造和设备更新，而不是简单的产能扩张。

　　从国家产业政策看，提高纺织服装行业的产品附加值、加快淘汰落后产能以及节能减排都将是行业发展的趋势，因此我们认为明年固定资产投资仍会保持上升态势，但产业结构优化会更加明显。

　　行业内规模以上企业效益向好，非主业收益贡献较多

　　尽管内外压力均在不断加大，行业内规模以上企业仍然获得了较好经济效益。特别是纺织行业，非主业因素贡献了更多利润。

　　纺织行业规模以上企业产品销售利润率稳定提升但销售毛利率水平持续下跌，说明非主营业务收入为利润提升贡献较多，而纺织主业的运行压力逐年增大。相比较而言，服装行业规模以上企业销售毛利率和销售利润率尚维持在较平稳水平。

　　应收帐款周转率的逐步提高显示出规模以上企业的营运能力在不断增强，而期间费用的下降则体现出企业管理能力的改善。

　　自2005年汇改以来，人民币兑美元汇率一直呈单边下行态势，截至2007年12月31日持续升值幅度已经达到11.74%。与此形成鲜明对比的是人民币兑欧元的持续贬值6.76%。美元的持续疲软对欧元升值构成压力，导致欧元持续走强，形成人民币兑欧元持续贬值的倒挂现象。

　　我们认为明年人民币升值势头还将继续，主要是受到美国经济衰退、次级债危机和美国巨大贸易逆差等因素影响，美元疲弱的状况难以很快缓解。而饱受升值困扰的欧盟也将升值矛头指向中国，不断示意中国应加快对欧元升值的步伐，从而导致人民币升值压力进一步加大。

　　此外国内宏观调控政策在明年会收紧，面对热钱的不断涌入，利率手段会慎用，政府可能更多运用汇率手段来进行调控。因此明年人民币在多种因素综合作用下升值会呈加速之势。

　　出口退税率下调的可能性依然存在

　　今年7月份政府宣布：下调服装、鞋帽、箱包出口退税率2个百分点，粘胶短纤出口退税率下调6个百分点，政策出台前后，我国纺织品服装月度出口增速同比出现较大幅度波动，一般贸易出口增速下降6.45%，截止10月份纺织品服装出口增速同比下降4.01%。

　　我们认为国家下调出口退税率一方面是为了缓解贸易顺差过大的境况，另一方面是为了调整出口产品结构，而明年这样的政策主旨还将继续。人民币升值压力越大，进一步出台下调出口退税率政策的可能性就越多大。

　　成本提升不断挑战企业极限

　　自今年1月份以来，全国工业品出厂价格一直保持2.8%左右的增速，衣着类出厂价格增速则平稳保持在1.1%左右的水平。但食品类出厂价格的快速上涨加大了PPI指数上涨的压力，进而增加了劳动力成本上升预期。

　　我国纺织服装行业一直以来以廉价劳动力作为其比较优势之一，但近几年来行业内普遍感到劳动力成本上升对企业的影响程度在不断加深。加之能源、电力和原材料价格上涨导致企业生产成本不断增加，而产品价格又上涨乏力，企业成本压力难以向下游转嫁，纺织服装企业的盈利空间正在被压缩，成本提升在不断挑战企业的生存极限。我们认为这种情况下将加速弱质企业的淘汰。

　　压力中的机会

　　出口明年“三下降”但国际竞争优势依然明显

　　我们认为明年行业出口将呈现三个特点：出口增速继续下降、外销比重继续下降、纺织品服装出口占全国总商品出口的比重继续下降。但同时我们认为纺织品服装贸易顺差会依然存在，出口大于进口的状况不会发生根本转变。

　　我国纺织品服装的国际竞争优势依然明显，其他发展中国家不仅在量上还无法赶超我国，在价格上的竞争优势也并不突出，可以肯定短期内我国纺织品服装的国际竞争优势还不会消失，提价空间依然存在。这对于那些具有议价能力和产品定价权的企业将是利好所在。

　　以我国最主要出口市场美国为例，纺织品服装占美国进口的份额较其它国家有绝对优势，这一优势在出口压力较大的2007年仍然得以保持。此外我国纺织品服装的价格优势依然明显，除较巴基斯坦略高外，较其它主要进口国仍然较低，而巴基斯坦对美出口份额较我国要低得多。

　　另外新兴收入阶层的诞生让我们看到了新的市场希望：准中产阶级和中产阶级逐渐形成规模，由此带动了中高档品牌服装和纺织品的消费需求。

　　随着我国居民收入水平的变化，我国的居民收入结构正由纺锤形向葫芦形转变，除了贫富差距继续拉大外，也诞生了新的收入阶层：准中产阶级和中产阶级。他们具有消费能力强、消费弹性大、品牌接受能力强的特征，同时对品牌的认知度又相对混杂。这种消费特点给众多中高档品牌服装和纺织企业提供了生存空间。

　　我们看好的子行业

　　服装优于纺织

　　我们认为服装行业明年的运行压力要相对小于纺织行业。原因在于：1、服装产品原材料成本占比小于纺织、包含的劳动力价值较多，比较优势相对明显；2、服装产品目前的价格仍具有国际竞争优势，且议价能力和提价空间均优于纺织品；3、服装业可贸易品比重相对较小，充分利用内销市场机会的能力强于纺织。

　　明年服装行业的机会将集中于国内市场，奥运经济达到其周期的顶峰对内销市场也有一定程度推动，并引发我们对内需市场的期待。在内销市场竞争更加激烈的背景下，中小企业将加速死亡，具有品牌优势的企业反而获得了壮大机会。

　　我们选择企业的标准也将集中于品牌和渠道，因为面对同样的商机和市场机会，具有品牌和渠道优势的企业才更具成长性。

　　辅料市场繁荣继续进行

　　我们认为明年可继续看好辅料市场和相关上市公司，原因在于：

　　辅料产品对下游服装是一种不可缺少的点缀和连接之物，同时辅料行业的繁荣又不完全限制于服装行业，家纺等轻工业的发展同样会带来辅料产品的旺盛需求。业内专家预测未来15-20年全球辅料行业仍会有20%以上的增长速度。

　　遵循全球产业梯度转移的规律，我国已经成为钮扣、拉链等辅料产品的全球生产中心，特别是钮扣产品，无论是质量还是生产技术水平都已经接近或达到国际先进水平，具有极强的国际竞争优势。

　　由于下游企业对辅料产品需求量大，对价格反而不敏感，这种特点使得辅料企业的成本转嫁能力较强，能够通过提价将成本压力向下游分散，这在成本压力较大的2008年无异于突出的竞争优势。得益于行业的持续繁荣和广阔市场空间，辅料企业的机会主要来自规模优势和成本控制能力。

　　相关上市公司

　　报喜鸟

　　公司具备良好的品牌运营基础和一定品牌知名度，以“打造具有民族特色国际品牌”为目标，以“东情西韵、古风新律”为品牌文化，强调“中国”与“世界”的结合。目前公司已经走过品牌培育期，步入品牌发展阶段。“报喜鸟”的目标客户定位于25-45岁中高收入阶层，产品突出正装休闲化特征，设计风格强调时尚气息和年轻化，与其它国内男装强调功能性的特点有所区别。

　　公司1997年至2006年采取唯一的“特许加盟、专卖专营”模式进行渠道扩张，门店数量由53家增加到550家，渠道的全国性布局已较为完善。随着规模的扩大和品牌进入发展期，公司采取“直营+加盟”相结合的新营销模式，充分发挥特许加盟和直营专卖的综合优势，加大区域市场的拓展力度和品牌影响力。目前21家直营店的门店购置基本完毕，明后两年可全部产生收益，店址的选择体现了公司全国布局，巩固原有市场优势同时加强中西部市场优势的意图。

　　在品牌知名度提升的背景下，公司四季度销售业绩良好，预计全年净利润增速可达60%-90%。这一成绩表明“报喜鸟”品牌正被越来越多人所接受，同时公司的品牌宣传和VIP服务计划也得到市场认可，明年公司将继续在综合考虑市场情况的基础上尝试再次提价，以保证毛利率的较高水平。

　　公司11月28日董事会通过了《关于为促成收购上海宝鸟服饰80%股权事宜向温州博睿明天实业投资有限公司支付预付款的议案》，此次收购目的有二：1、借助“宝鸟服饰”的产能补足公司在西服和衬衫方面的生产能力；2、以“报喜鸟”的资金和品牌实力扩展“宝鸟服饰”的职业服业务和“宝鸟”的品牌知名度，产品将定位中高端。预计总的收购成本达到1亿元，收购活动明年1季度完成。如果收购成功，公司将拥有“宝鸟服饰”100%股权，预计08年即可增厚公司每股收益0.12元。

　　上海宝鸟服饰有限公司是西服专业定牌加工企业(ODM)，“宝鸟”一直为报喜鸟集团公司旗下中高档职业装品牌。公司目前拥有两条中高档西服大流水线，年产能50万套；一条中高档衬衫大流水线，年产能40万件，是中国最大的职业装提供商之一。2007年前10月，宝鸟服饰共实现主营业务收入148.53百万元，净利润10.03百万元。

　　预测报喜鸟07-09年调整后每股收益分别为0.72元、1.23元和1.57元，未来三年复合增值率达到29.55%。

　　伟星股份

　　公司专业从事钮扣、拉链、人造水晶钻等服装及家用纺织品辅料的研发、制造与销售，是全球最大钮扣生产企业之一。钮扣、拉链、人造水晶钻的产能分别达到65亿粒、1.5亿米、20亿粒，综合毛利率达到32%。

　　公司以“一站式辅料供应”为发展主线，正由单纯生产型企业向生产服务型企业转型。在辅料行业进入门槛相对较低的背景下，提高服务功能成为公司强化核心竞争力、提高行业进入壁垒的重要手段。

　　公司近几年产能扩张速度加快，正步入发展快车道。可预见的产能规模加上公司稳定的营销渠道，能保证销售收入25%以上的增速。已获发审委审核通过的增发项目围绕的三个主题展开，分别是高档水晶钻、金属钮扣和高档拉链的技术改造，如果资金募集的顺利，项目预计可在1-2年内达产，届时可新增产能分别为：水晶钻20亿粒、金属钮扣30亿粒和高档拉链1.06亿米。不仅产能会有大幅度提高、产品结构也会得到进一步优化。

　　由于规模经济优势，原材料价格上涨和劳动力成本增加对毛利率的影响在明后几年仍然有限，公司能够通过提价充分转嫁成本压力。未来两年内综合毛利率仍能保持30%左右的水平。

　　预测伟星股份07-09年的EPS分别为0.64元、0.93元和1.36元，未来三年利润复合增长率为28.18%。

　　瑞贝卡

　　公司是目前全球最大的发制品生产销售企业，无论从企业规模、销售量、研发能力，还是品牌效应来看，都具有在业内傲视群雄的实力。公司为典型出口导向型企业，业务收入99%均来自出口。从2000年到2007年，公司每年出口增长率均保持稳步上升态势，受人民币升值和出口退税率调整的负面影响较小。

　　公司产品议价能力较强，能够通过提价转嫁出口风险。针对RMB升值、出口退税率下调等不利因素影响，公司2006年已提价5%，2007年3月份又再次提价20%。年底公司开始考虑明年的提价措施，提价空间至少还有20%。

　　顺应行业发展趋势，公司在保持人发制品生产优势的基础上扩大化纤发的生产和销售。生产方面包括产能的扩张和化纤发丝的原料进口替代，目前化纤发产能已700万条规模，并有继续扩大趋势；年产3000吨假发用新型化纤发丝生产线项目预计到2008年可达产1/3，2009年全部达产。

　　销售方面，全球营销网络已经深入到非洲地区。公司采取在非洲直接投资的方式进行发制品的生产和直销，并在当地推行双品牌战略，以批发销售为营销方式，向周边国家和地区扩展，目前已经实现了对西非市场的有效开发，开始向南非和东非前进。继北美市场以后，非洲市场已经成为公司新的利润增长点。目前公司在全球主要市场均有成熟的客户关系，营销渠道稳定。

　　公司对国内市场的摸索正渐入佳境，随着前期准备工作的充分进行，未来国内市场开拓的步伐将明显加快。公司将品牌目标客户群定为22—45岁人群，实行“以店带点”、“以时尚带实用”的战略。目前公司已在北京开设4家门店，明年还将在上海、郑州、成都、沈阳、广州、西安等省级城市铺开门店网点，已确定郑州有2家，上海有3家左右，而北京也将继续增加门店数量。预计到2009年上半年完成在省级城市开设门店数量达到100—110家，以每家门店单月收入10万元保守估计，可以实现收入1.2-1.3亿元。除了自营和代理两条营销渠道外，公司还将采取“以店带点”的策略，增加与美容美发店、女子会所、专科医院等“点”的合作，目前已经在郑州市有所尝试，市场反应良好。

　　预测瑞贝卡07-09年EPS分别为0.718元、0.989元和1.373元，未来三年利润复合增长率为37.11%。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。