食品饮料：成为复杂经济形势下的避风港

　　凯基证券 王志霖

　　食品饮料行业成为复杂经济形势下的避风港

　　高端白酒：品牌价值支撑提价空间

　　啤酒：借力奥运定价能力增强

　　乳业：多产品线与高端化化解成本压力

　　屠宰和肉制品行业：拐点临近

　　食品饮料行业成为复杂经济形势下的避风港

　　2007年截至11月食品制造行业、饮料制造行业累计销售收入分别增长29.09%、26.48%，实现利润分别同比增长32.93%、43.66%，盈利水平均比去年同期有所增长，行业景气维持上升态势。2008年宏观经济面临内热外冷的局面，对内国家将采取从紧的货币政策，加大调控力度；对外则面临全球需求放缓的风险。宏观形势的变化将冲击周期性行业及外需导向型行业的盈利水准。

　　而我们预计2008年1季度将是这样的形势表现得最为典型的一个季度，全球经济增速明显下滑、调控政策密集出台，此时非周期性、受益于内需增长和消费结构升级的食品饮料行业正是一个理想的避风港。加之正值元旦、春节的销售旺季，我们预计食品饮料行业的景气度将在1季度再度升温。2007年原材料成本上升的形势将延续到08年，因此具有提价能力或可通过产品升级消化成本压力的行业和公司仍是我们的首选。

　　高端白酒：品牌价值支撑提价空间

　　白酒行业是食品饮料行业中景气度最高的。截至11月，白酒行业销售收入和实现利润分别增长34.03%、56.37%，行业毛利率达到35.59%。贵州茅台(600519.SS,Rmb216.02,增持)、五粮液(000858.SZ, Rmb45.65,未评级)等高端白酒的连续涨价行为为整个行业打开了提价空间，吨酒价格全年增幅超过从2003年的1.6万元上升到2007年8月的2.58万元。由于高端白酒客户定位于高收入人群及政商消费需求，这一群体对价格并不敏感，高端白酒的供给又受到工艺、窖池或者产地的限制而增长有限，所以销量并不会受到价格提升的冲击。五粮液已于2007年底再次上调了出厂价格30元。预计在1季度，茅台、老窖1573将展开新一轮的涨价，平均涨价幅度超过10%。在持续的价格上升背后，品牌价值的支撑作用日益关键。我们看好文化底蕴厚重、品牌价值突出的贵州茅台、泸州老窖。

　　啤酒：借力奥运定价能力增强

　　截至11月，啤酒行业销售收入和实现利润分别增涨16.3%、23.81%，行业毛利率达到33.43%。受澳洲干旱影响，国际大麦价格暴涨，截至10月份，进口大麦均价同比上涨63.88%。啤酒业面临较大的成本上升压力。在这种形势下，啤酒行业保持了稳定的利润增速，毛利率也没有明显下滑，主要源于啤酒生产厂商通过产品升级、降低度数、换小包装等手段进行变相涨价来应对成本的上升，同时进行了有效的费用控制。

　　啤酒行业将受益于2008年奥运的到来，一方面，啤酒消费与体育赛事联系紧密，大量游客和观看比赛的人群将提高啤酒的消费量；另一方面，作为奥运赞助商的燕京啤酒(000729.SZ, Rmb24.75,未评级)和青岛啤酒(600600.SS, Rmb40.35,未评级/0168.HK, HK$33.8,持有)将借此机会扩大品牌知名度，占领市场份额。在此大好时机，近期啤酒行业涨价消息频传。燕京啤酒、雪花啤酒在部分地区的涨价已得到证实，预计青岛啤酒的价格上涨也在酝酿之中。我们认为，啤酒企业从变相涨价过渡到直接涨价，显示前期过度竞争的局面已得到遏制、行业集中度提高、品牌价值凸显，龙头公司开始掌握定价权。啤酒行业可能借力奥运进入新的景气阶段。推荐行业龙头青岛啤酒。

　　乳业：多产品线与高端化化解成本压力

　　截至11月，乳品行业销售收入和实现利润分别增长24.55%、25.95%，行业毛利率达到22.31%。销售收入增速低于2005及2006年平均水准，销量增速下降主要源于城镇消费市场的相对饱和。乳品行业同时承受了巨大的成本压力，由于国际价格的影响、国内养殖成本提高及奶源减少，2007年主要产区原奶价格上涨幅度在30%以上。预计2008年这一趋势仍然会持续。近期各大乳品企业纷纷上调产品价格，以应对成本上升压力，预计将使行业盈利水准在1季度有所回升。长期来看，我们认为提高产品附加值、发展乳制品市场是乳业公司应对成本上升的较好方法。推荐产业链完整、产品种类齐全并逐步开发高端乳品的伊 利股份(600887.SS, Rmb32.85,减持)。

　　屠宰和肉制品行业：拐点临近

　　截至11月，屠宰和肉制品行业销售收入同比29.19%，但销售成本同比增长31.06%，由于该行业原料成本占总成本70%以上，行业盈利能力受到生猪价格上涨的冲击。

　　目前猪肉价格仍处于上升信道，截至11月，猪肉价格已同比上涨56%。12月19日，中国国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，研究进一步扶持发展生猪生产的十条举措(简称“猪十条”)，并原则通过了《生猪屠宰管理条例(修订草案)》。政策扶持加上猪肉价格高涨引起的养猪热情，经过07年一年的培育，预计2008年生猪价格增幅将明显低于2007年。增速拐点可能在2008年的2季度，届时行业盈利水准可能逐步回升。在1季度猪肉价格仍然较高的情况下，我们看好毛利较高、具有一定定价能力的龙头企业：双汇发展(000895.SZ, Rmb62.33,增持)。

　　结论

　　鉴于食品饮料行业较好的行业景气度及其非周期性和防御性，我们维持“加码”的投资评级。值得注意的是，当前的食品饮料行业估计水准已反映了大部分业绩增长的预期。因此建议关注能够通过业绩增长或资产整合化解高估值的公司。建议关注贵州茅台、青岛啤酒、双汇发展。