石油化工：原油价突破百元产品走势平稳

　　兴业证券 裴力军

　　投资要点：

　　国际原油价格盘中突破100美元，高油价将成为常态。原油价格是投资石化行业股票的风向标，07年国际油价上涨幅度远超市场预期，此轮上涨虽然有不少投机因素，但是基本面因素不可忽略，原油产能的缓慢增长和中国、印度等新兴经济体石油需求的不断高涨不是短期能消除的，我们认为，除非全球经济增长出现大幅下滑，否则高油价将成为未来几年内经济运行中的常态。

　　国内外成品油的价差继续扩大，成品油价格08年仍然有望再次调整。而对2大石油公司的影响要视具体调整幅度而言，如果上调幅度不能弥补亏损，仍然是炼多亏多，则对中石油相对更有利，如果上调幅度能弥补亏损甚至完全市场化，则对中石化是个极大的利好。

　　中石油网下配售股将上市，短期内仍然有压力。中石油高调上市后的下挫直接带动石化行业和市场整体估值水平的下降，经过近2个月的泡沫挤压，目前股价已到了相对合理的范围，按09年的EPS，动态市场盈率不到30倍，但由于上市之初的大幅高估，而网下配售的10亿股也将于2月初上市，短期仍然有一定压力。

　　中石化36亿收购集团资产，目前价位有防御价值。高企的油价对于中石化是个利空，但我们看好公司炼油环节未来的提升空间、加油站系统的优势地位以及海外资产注入的预期，目前的股价在石化行业上市公司中具有不错的防御价值。

　　中海油受益原油价格上涨，最具投资价值。作为纯开采型的上游公司，中海油的价值和油价有高度的正相关性，公司将受益于继续上涨的原油价格，未来2年油气总产量将保持年均9%左右的增长，具有较好的投资价值。

　　1国际原油价格震荡上扬，高油价将成为常态

　　国际原油价格在下探到87美元附近重新进入上升轨道，1月2日的盘中价格一度超过100美元。

　　OPEC 12月5日在阿联酋召开第146次成员国会议，认为国际原油的基本面依然良好，外界对供需紧张的普遍认识和对未来供应短缺的恐惧助长了期货市场的投机行为，并未做出增产的决定。

　　12月27日，巴基斯坦前总理贝-布托在参加集会遭自杀式炸弹袭击，不幸身亡，这一事件更加剧了对08年中东地区局势的担忧。

　　截止12月28日，当周美国原油商业库存较上周下降400万桶，库存降至2.896亿桶，降幅超出此前市场预期的170万桶，至此美国原油商业库存已经连续7周下降。

　　美元对各主要货币继续贬值，对欧元的汇率已经升至1.47，对人民币的汇率升至7.27，是推动原油价格上涨的又一重要因素。

　　值得我们注意的是，此次油价上涨虽有部分的投机因素，但基本面的影响不容忽略，全球进入21世纪以来，原油产能并无太大增长，新发现油田尤其是大油田较少，OPEC组织的剩余产能仅有2万桶/天左右。原油需求方面，世界经济保持良好的增长态势，中国、印度等新兴经济体增长强劲，根据IEA的数据，08年亚太地区原油的需求增量占全球需求增量的40%，是原油需求增长的重要推动力。

　　美国经济受次债危机影响，4季度经济增长大幅减缓，如果次债危机进一步扩大影响从而造成金融危机导致全球经济衰退，将会减少原油需求，使国际油价有较大幅度下降，否则油价大幅下降的可能性很小。

　　2、天然气价格相对稳定，未来有望小幅上涨

　　国际天然气的价格相对比较稳定，随着原油价格突破100美元，天然气价格有望小幅上涨。

　　我国目前的天然气市场以10%到13%的速度增长，国产天然气无法满足市场需求，而以目前国内的气价，难以在国际上竞争到气源，势必要提高价格以缓解供需缺口。以液化气为例，在以进口气为主的广东，15公斤装的价格已经上涨到120多元。虽然国内的工业和车用天然气价格也在上调了0.4元/立方米，但和国际天然气价格相比，还是很便宜，未来价格有巨大的上涨空间。

　　3国内外成品油价差扩大，近期价格不得调整

　　虽然国家发改委在11月1号将汽、柴、煤油的价格均提高了500元，但和国际成品油价格相比，提价仍然不够，目前国内90号汽油和0号柴油的出厂价分别为5480元/吨和5070元/吨，而新加破同品质的汽油和柴油价格分别为101美元/桶、110美元/桶，进口后完税价分别是7883元/吨和7672元/吨，价差进一步扩大。

　　1月10日，国家宣布近期不得调整成品油和天然气价格，打消了市场对成品油再次提价的预期，这一决定主要是出于稳定物价，抑制通胀的考虑。我们认为，成品油价格的管制不利于能源的合理消费，而国务院发布的《中国的能源状况与政策白皮书》中也指出，中国将逐步完善石油、天然气定价机制，及时反映国际市场价格变化和国内市场供求关系。如果08年的CPI指数上涨不大，预计成品油价格很可能还有1到2次的上调，甚至直接市场化定价，这将大大缓解两大石油巨头在炼油环节的亏损。

　　4主要石化产品价格走势平稳，下游行业压力不大

　　亚洲烯烃价格12月份略有上涨，韩国乙烯FOB价格从月初的1235美元/吨上涨至1285美元/吨；丙烯FOB价格从月初的1120美元/吨上涨到1145美元/吨。由于近期中石化集团加大了柴油生产，减少乙烯产量，乙烯供应将更为紧张，短期价格有望看涨。

　　中石化武汉炼化项目于12月18日开工，计划2011年上半年投料试车，投产后年产80万吨乙烯裂解、50万吨裂解汽油加氢、40万吨芳烃抽提、12万吨丁二烯抽提、30万吨高密度聚乙烯、30万吨线性低密度聚乙烯、40万吨聚丙烯、30万吨乙二醇等生产装置。此外，08年国内将有青岛1000万吨炼化一体化项目投产，可增加乙烯产能增加100万吨，09年将陆续有广西钦州石化、独山子石化、天津石化、抚顺石化等项目投产，可增加乙烯产能380万吨，而且中东地区的不少大乙烯项目也将于2010年左右投产，预计未来乙烯供应偏紧的局面将大大缓解，但短期内仍将保持较高景气度。

　　国内芳烃价格总体比较平稳，1月3日国内主要炼厂的纯苯出厂价格在8600—8700元/吨，此前中石化部分炼厂还下调了出厂价，预计国际原油价格继续震荡上扬，而下游的苯乙烯市场需求一般，国内纯苯价格仍将以稳为主，纯苯、甲苯和二甲苯走势较为相似，预计后期价格将稳中有降，对下游化工行业的成本压力不大。

　　5重点研究公司动态

　　5.1中国石油(601857)10亿股网下配售股近期上市，短期有一定压力。

　　中石油在万众瞩目的情况下闪亮登场，上市后就一直跌跌不休，其中的主要原因是因为上市之初受到各路资金的热追。实际上就公司基本面而言，中石油仍然毫无疑问的是A股市场上的第一蓝筹股，其超大的权重更是影响指数走向的重要因素。

　　我国目前的经济发展依然是重工业为主的模式，在未来的5—10年内，重工业增长仍然是中国经济增长的主要动力，能源化工产品的需求将长期保持较高的增速，这是石化行业未来保持持续增长的重要前提。

　　中石油的产业链结构是上游大，中下游相对较小，原油产量和加工量基本相等，成品油、天然气和石化产品等最终产品实现价格每上涨一分钱都会成为为公司的利润，这是中石油和中石化最大的不同之处。我们认为原油价格在2008年继续上涨的可能性很大，而成品油调价的压力也会越来越大，同时公司巨大的天然气资源优势亦是未来增长的一大亮点。

　　中石油A股的价格较上市之初已下跌37%，已经到了相对合理的价位，大幅下跌的可能较小，但由于上市之初的高估，而且网下配售的10亿股也将在2月初上市，短期仍然存在向下的压力，瞬间价格有可能突破29元。

　　预计公司07、08、09年的EPS为0.91、0.99、1.07元，我们给予短期中性，长期推荐的评级。

　　5.2中国石化(600028)36亿收购集团资产，业绩影响不大。

　　中石化前期受中石油上市消息的影响，被炒到了29.31元的高价，此后随中石油一路下跌。在未来2年内，中石化除了上游产、储量方面会有一定的增长外，最大的看点在于成品油价格的改革。和中石油相比，中石化的盈利能力相对较弱，如果汽、柴油价格能实现市场化，将大大提高中石化的盈利能力。按国际炼油厂的平均毛利水平，炼油板块毛利以8美元/桶的水平测算，将在我们预测的基础上提高中石化每股收益约0.13元。

　　在公司以36亿收购集团下的5个炼油厂和63家加油站后不久，1月2日总经理苏树林在公司网站发布的一则公告中表示，中石化集团在“十一五”后三年将以收购海外石油及天然气资产为工作重点，并努力发展成为具有较强国际竞争力的跨国能源化工公司。目前集团在海外有74块油田，储量约1.23亿吨，年产量700万吨，如能注入上市公司，将是对公司长期发展的重要保障。

　　对于市场盛传的炼油补贴，我们认为07年再度获得补贴的可能性不大，原因有二：第一，原油价格07年的上涨远超市场预期，中石化虽然在炼油方面有所亏损，但在开采环节仍然获取了大部分的利润；第二，06年中石化获得100亿的补贴对应的炼油亏损是250多亿，而07年的炼油亏损估计只有70多亿，即使获得补贴，难以超过50亿，中石油则将更低，对业绩影响相对有限。

　　高企的油价虽然对公司是个利空，但我们看好公司炼油环节市场化后为公司带来的业绩提升和加油站系统的优势地位，同时考虑到海外资产注入的预期，目前的股价在石化行业上市公司中具有不错的防御价值。

　　预计公司07、08、09年的EPS为0.74、0.91、1.00元，我们给予推荐评级。

　　5.3中国海油(HK 0883)两油田12月投产，增加油气产能130万桶。

　　中海油07年共有10个油气新发现，9个为自营发现，1个非自营发现(垦利20-1)，而自营发现中的锦州25-1、渤中26-3、涠州11-7的储量规模较为可观，有望建成大中型油气田，这些是未来公司产量增长的基础。

　　公司12月份有锦州21-1油气田和渤中34-1油田投产，这2块均是中海油自营油田，其中锦州21-1油气田的高峰期产量可达1100万立方英尺/日、油产量可达1000桶油当量/日；渤中34-1油田的高峰期产可达1.2万桶/日。

　　中海油作为纯上游开采的企业，能最大限度的享受到原油上涨带来的好处，公司09年油气总产量有望达到2.1亿桶当量，预计07、08、09年EPS分别为0.80、0.95、0.94元，我们给予推荐评级。