化工行业：长期关注资源和技术优势

　　中金公司 时雪松

　　投资要点:

　　全球产能向中国转移空间仍然很大。中国需求高速增长已经成为国际主要化工产品增长的主要动力，而目前国内有机化工原料进口依存度在20%左右，三大合成材料进口依存度大约在30%以上。无机盐、化肥、农药、烧碱、纯碱、涂料、染料、橡胶制品等基本供求平衡，精细化工中间体和基础原料仍然依赖进口，随着中国市场的迅速扩大以及相对成本具有竞争力，国际产能向中国转移的空间仍然很大，CMAI预测到2015年中国的大部分化工品需求将翻倍，相当于10%以上的复合增长率。

　　化工需求仍将保持高速增长。由于固定资产投资增速难以大幅度减缓，预测2008年我国化工行业将继续快速发展，主要经济指标将保持两位数字增长，但是经济增长速度将有所放缓，预计石油和化工行业销售收入将增长20%左右，实际利润将增长19%左右；进出口贸易将继续增长，其中进口将增长18%左右，出口将增长25%左右；化工行业景气度拉动化工市场需求，预计化工固定资产投资将继续增长20%以上。

　　高油价时代农化工和煤化工景气度提升。全球生物能源的快速发展，而生物能源作物大量种植导致全球化肥的供应紧张，我们判断全球钾肥和磷肥价格将继续上涨，而氮肥价格将随能源价格波动。国内尿素、DAP和MAP在2007年4季度大规模出口和最近出口关税上调将使氮肥价格先高后低，而磷肥价格将继续成本推动上涨，硫酸和磷矿优势型企业将从中受益。新型煤气化技术使煤化工具有成本竞争力，而甲醇和二甲醚等作为能源的应用推广可能打开市场空间，带来持续增长空间。

　　技术优势企业仍然长期值得关注。MDI、TDI、BDO、有机硅等子行业和PPE、PBT、PC等工程塑料由于进入壁垒高，国内需求旺盛，尽管国内近几年产能集中投放，但目前进口依赖度很高，企业创新能力强，仍然具有长期的增长空间。

　　我们认为目前估值水平下需要重新审视成长性，建议继续关注资源优势和技术优势企业。农化工企业：钾肥仍是资源优势的长期增长品种，推荐冠农股份和盐湖钾肥；审慎推荐云天化，玻纤、化肥和新材料多元发展；审慎推荐兴发集团和澄星股份，能够受益于国际磷矿石和硫酸价格上涨；六国化工受益于区域性硫酸优势，业绩仍有超预期可能。煤化工企业：推荐华鲁恒升，煤气化平台和产业链延伸将带来长期的成本优势和成长性；审慎推荐云维股份，具有特色的焦化、煤气化和乙炔化工产业链带来长期增长。技术优势企业：推荐山西三维，BDO需求高速增长，国际成本居于高位，粗苯精制投产和PVA毛利回升，公司业绩将稳定增长；推荐星新材料，产业链优势和内部管理提升，长期具有成长性；审慎推荐烟台万华，MDI产能快速增长，技术优势企业，长期具有成长性；审慎推荐新安股份，有机硅和草甘膦循环技术，双轮驱动降低了波动风险。

　　主要风险提示：最近化工板块的股价大幅上涨，估值中枢提升到2008年30倍以上水平，我们认为估值水平已经基本反映了行业未来三年20%～30%的盈利增长预期。同时农化工和煤化工对国际油价波动具有敏感性，同时受国家政策的影响很大，进一步提高出口关税等带来较大的负面影响；国内化工产能扩张迅速，宏观经济的波动将导致供需发生系统性的变化。