机械行业：寻求国际定价 化解成本压力2

　　招商证券 刘荣

　　四、风电轴承——太阳刚刚升起

　　1、中国风电设备需求爆发性增长趋势

　　我国风能储量10米高度技术可开发的陆地风能储量为2.97亿千瓦，近海技术可开发的风能储量约7.5亿千瓦，共计约10亿千瓦。截至2006年底，我国风电机组的装机容量为260万千瓦，仅占可开发风能总量的不到3‰，开发潜力极大。按照我国能源发展战略，国家将大幅度提高风能、太阳能等可再生能源在整个能源消费中的比例。目前，很多大的电力公司越来越认识到风电能源的巨大潜力，大型风电场项目迅速上马。根据我国“十一五”规划，我国风电累计装机容量将在2010年达到500万千瓦。不过按照目前的发展态势，这个目标将会在2008年提前实现，预计2010年的总装机容量可能超过1000万千瓦，2015年将会超过3000万千瓦。

　　2、风电设备国产化率将大幅提高

　　2006年的《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》列示了16项重点发展的重大技术装备和产品，风力发电机组作为大型清洁能源发电设备的位列其中；2005年2月通过的《中华人民共和国可再生能源法》规定了有利于风电发展的基本原则，之后出台的《关于风电建设管理有关要求的通知》提出：风电设备国产化率要达到70%以上，不满足设备国产化率要求的风电场不允许建设，进口设备海关要照章纳税；实行重点扶持、产需结合等政策，以获取兆瓦级以上的风电设备制造和研发技术，以风电的规模化建设带动设备的国产化。

　　世界几大风机制造商订单已经排到两年以后，主要订货商都是中国的公司。这些设备不但价格昂贵，而且生产周期长，过度的依赖进口设备严重的制约了我国风电场的装机进度和发电质量。因此随着国家对新型清洁能源的重视度提高和对风电设备国产化的政策支持，我国的风电设备国产化率将会不断提高。2004年中国风电设备新增市场份额种中，国产设备只占25%；2005年风电设备新增市场份额中，国产设备提高5个百分点，达到30%。到了2006年，国产设备在新增风电设备中的份额已达40%，预计2010-2015年将达到70%。

　　3、风电轴承供需失衡导致价格上涨

　　风力发电设备主要包括主轴电机轴承、变桨轴承和偏航轴承以及变速箱轴承，风电轴承一般尺寸较大，受力复杂，加工工艺要求较高，目前市场供不应求。

　　以装用轴承最多的传统的带齿轮箱异步交流发电机机组为例，风力发电机组的轴承装量：偏航轴承(回转支承)1套，变桨轴承(回转支承)3套，发电机轴承(深沟球轴承、园柱滚子轴承)3套，主轴轴承(调心滚子轴承)2套，共计9套。此外还有变速箱轴承，而变速箱有三种结构形式，第一种形式需装用轴承15套，第二种形式需装用轴承18套，第三种形式需装用轴承23套。这样，风力发电机组轴承数量平均值为26套。

　　我们这里对回转支承的国内市场容量(还不包括出口市场)做个预测，假设2007年-2010年全国新增风电装机容量740万千瓦，需新增1兆瓦风力发电机74000台，平均每年1850台，假设2007年-2010年国产化率为60%，每台机组装4套回转支承，年销售额在5-6亿左右；假设2011年-2015年全国新增风电装机容量2000万千瓦，需新增1.5兆瓦风力发电机13333台，平均每年2667台，假设国产化率达到70%，年销售额约为8亿元左右。

　　目前我国有五家公司有能力生产大型风电轴承，与风电项目有关上市公司是天马股份和方圆支承。风电轴承目前是风电设备中供求缺口最大的零部件，一年之内风电轴承的价格从7万元/套涨到12万元/套，国内可以批量生产的也只有瓦轴集团和洛轴，2007年的销售规模只是1亿元左右，毛利率可以达到50%。

　　4、重点推荐公司——天马股份

　　天马股份——2008业绩腾飞的新起点

　　天马股份2007年12月1日公告，《关于增资齐重数控装备股份有限公司的议案》中的重大资产收购申请已获得中国证券监督管理委员会审核通过。天马股份上市这一年时间内，通过系列的收购活动扩大了公司产品线，进一步延长轴承制造的产业链，基本完成产业战略布局，2008年将是天马股份业绩腾飞的新起点。

　　重大资产重组尘埃落定。天马股份拟以每股2.2元的价格向齐重数控装备股份有限公司增资3亿元，增资扩股后天马股份持有齐重数控装备股份有限公司65.12%的股权。收购齐重数控不仅扩大公司的经营规模，而且丰富了产品线，进一步延长了轴承制造的产业链，加强了与下游产业之间的联系。

　　2008年齐重数控业绩大幅增长的三个理由：订单饱和、盈利水平有提升空间、增值税与所得税优惠。虽然2007年上半年齐重数控的销售收入达到5.58亿，而净利润仅1970万元，其中还包括1300万元的增值税返还，我们认为这并不能代表公司的真实盈利水平。

　　天马股份外延式扩张带来2008年业绩爆发式增长。天马股份的系列收购活动的目的是为了完善产业和产品布局，收购的成功得益于公司对市场敏锐的触觉和快速的反应，天马股份早在一年前就开始投资风电项目，在2005年就开始了收购齐重数控的谈判。我们认为2008年天马股份业绩增长来自于三个方面：合并齐重数控、北京天马的业绩改善及成都天马风电项目的投产。

　　风电轴承项目投产是2008年的第二大亮点。中国风电设备需求呈爆发性增长趋势，风电设备国产化率将达到70%以上。风电轴承是风电设备中供求缺口最大的零部件，一年之内风电轴承的价格从7万元/套涨到12万元/套，毛利率可以达到50%左右。我们根据成都天马IPO项目的进度和订单情况预测，天马股份2007年风电轴承的销售规模有望达到4000万元，2008年将达到2亿元。

　　维持“强烈推荐-A”的投资评级。我们预计2008、2009年天马股份每股收益预测为3.7元、5.4元，2008、2009的动态PE为34倍、24倍。虽然经过前期市场的调整，轴承、机床行业、电力设备行业重点公司的动态市盈率由平均30倍跌到25倍左右，但是天马股份涉足轴承、机床和风电设备三大类业务领域，公司正处于业绩高速成长期，内涵和外延式增长齐头并进，2007-2009年三年的平均净利润增长率达到58%，平均净资产收益率达到24%，远高机械行业平均水平，因此我们给予天马股份2008年50倍、2009年30的PE，估值区间在162-185。

　　五、重型数控机床——关注订单饱和与改善价值

　　在前面的研究框架之下，我们选择了重型数控机床这一细分行业推荐。由于国内需求旺盛订单饱和、产品附加值高、订单周期长，因此行业景气度明显滞后于普通机床；由于差异化的产品奠定了高价格基础，因此对成本上升敏感性不高；行业的整合也在进行之中，沈机集团收购德国希斯、天马股份收购齐重数控，公司治理结构的改善提高了管理效率，产品结构优化提升了盈利水平。

　　1.我国机床产量持续增长

　　全球机床产值连续四年保持增长态势，2006年达到588.6亿美元，同比增长10%。相对全球机床产值，我国的机床产量增长迅猛，连续四年的增长率超过20%；2007年的增长率为38.43%，产值达到70亿美元，超过意大利成为世界第三大机床生产国。但是我国的人均机床产量与机床发达国家差距很大，2006年日本的人均机床产量最高，达到44.1万美元，其次是韩国和瑞士，分别为27.6万美元和21.7万美元，而中国仅有3万美元。

　　2.中国是全球最大的机床消费市场

　　根据Gardner的统计数据，中国已经连续五年成为世界最大的机床消费国。2006年中国消费机床129.4亿美元，占据世界机床产值的21%。消费额排名第二的是日本和德国，分别为74.33亿美元和51.76亿美元。也就是说中国独占世界机床产值的1/5，比第二和第三名的总和还要多。虽然中国的机床消费额连续5年位居第一，但是人均机床消费额9.96美元，远低于人均消费最高的瑞士(116.39美元)，这与我国制造大国的地位明显不太相称。预计未来随着我国制造业向高附加值行业的转移，高端机床的消费额仍将保持高速增长。

　　相对于我国的机床消费，我国的机床生产存在巨大缺口，以2006年为例，我国消费机床129.4亿美元，而我国的机床生产额为70亿美元，存在59.4亿美元的缺口，其中进口额为72.4亿美元，出口为11.9亿美元。最近两年我国的机床消费增长率快于进口增长率，说明随着我国数控机床行业的技术进步，机床行业的进口替代效应开始显现。尤其是中档数控机床的进口替代效应明显，2006年，数控机床出口3.34亿美元，同比增长63%；进口同比增长11%；2007年前6个月，数控机床出口2.07亿美元，同比增长45%，与2006年情况相比，进口速度放缓。

　　随着国家对数控机床产业的扶持和技术进步的加快，我国数控机床行业的制造水平不断提高，多轴联动机床、重型数控机床等高端产品不断取得重大突破，并且越来越多地走向国际高端市场。与国外产品相比，国内产品与国外产品在结构上的差别并不大，主要的差别在于核心传动部件的运行速度、精度与可靠性，以及整个机床的制造工艺水平与质量，但是作为拥有全球最大的市场的中国，数控机床在性价比、维修服务的优势将逐步体现。

　　4.需求结构向高端重型数控机床转移

　　(1)重工业化对国产数控机床提出了迫切的需求

　　从2001年开始，我国机械制造业先后进入了产能扩张高峰期，汽车、工程机械、能源、船舶制造、航空航天，加上淘汰落后的制造业生产力，近三年我国制造业的固定资产投资保持了40-50%的增长。制造业的进步对工业化进程的影响举足轻重，随着“十一五”期间，振兴装备制造业16个关键领域的发展，每个领域都对数控机床提出了更高的要求，如发展大型火力发电和核电机组、制造大型化工设备、开发大型海洋运输船舶、研制大型薄板冷热连轧成套设备、发展高速列车、新型地铁和轨道交通车辆等，都需要大批高速、精密、高效和专用数控机床来加工制造。

　　(2)重型数控机床的进口替代效应明显

　　在国产数控机床总产量中，经济型数控机床约占50%，主要满足国内市场需求；普及型数控机床约占45%，因成本优势取得国内市场竞争优势；而高级型数控机床仅占5%，尤其是高级数控重型机床的占比更低。

　　重型机床是国家能源、交通、重机、舰船主机、冶金、航空航天、军工等设备制造业的重要工艺加工装备，其产品特点是开发、研制、制造的技术含量大，且生产模式是单件小批量。我国重型机床行业拥有的系列品种，基本上能与当代国际上重型机床系列品种和技术品牌同步发展，而技术含量高的高新技术数控重型机床，如船舶、航天航空工业需要的多轴控制、五轴联动机床仍以进口为主。

　　国外重型机床进入中国市场主要以德国、意大利为主，在进口重型机床产品中，绝大部分是中、高档数控型产品，其中，德国和意大利的产品较多，并代表着世界先进水平。其它竞争对手还包括意大利、西班牙等国家。国内重型机床尽管技术略逊于国外先进水平，但在制造能力、制造周期、运输成本、价格和税收优惠政策上具有明显的优势。

　　(3)国内重型机床企业订单饱和，盈利水平将继续提高

　　国内目前在重型机床行业里的主要生产企业有武重、齐一、齐二、青重、上重、险峰、北一、济二等十多家，比较如下：

　　5.产业优惠政策将加快数控机床行业技术进步

　　在“十一五”规划纲要中，国家将振兴装备制造业作为推进工业结构优化升级的主要内容，数控机床是振兴装备制造业的重点之一。2006年，国务院相继发布的《国家中长期科学和技术发展规划纲要》和《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》确定的16个重大专项中，都将“发展大型、精密、高速数控装备和数控系统及功能部件”列为重点支持发展领域之一。

　　国家发展改革委提出的《数控机床发展专项规划》，是中国机床工具行业落实《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》的具体实施方案。该专项规划提出了如下发展目标：到2010年，国产数控机床占国内市场需求的比重要达到50%以上；关键功能部件配套齐全，自给率达60%；有自主版权的数控系统要占数控机床总产量的75%。

　　2006年12月5日财政部和国家税务总局于下发了《关于数控机床产品增值税先征后退政策的通知》，通知中规定，自2006年1月1日至2008年1 2月31日，对列入国家重点支持的数控机床企业生产销售的数控机床产品实行先按规定征收增值税，后按实际缴纳增值税额退还50%的办法，享受政策的数控机床产品范围包括数控机床、数控系统、功能部件、数控工具。本文所提到的重型机床厂悉数被列于名单之上，国家对重型、数控机床的重视可见一斑。

　　6、重点推荐的公司

　　按照上面的分析思路，我们强烈推荐的是重型数控机床行业的上市公司：昆明机床和天马股份。