造纸行业：关注具规模优势的龙头企业

　　上海证券 齐敏华

　　投资要点

　　行业产量增幅回落。2007年11月，全国规模以上造纸企业机制纸及纸板产量为708.35万吨，同比增长14.10%；1-11月累计产量为7000.39万吨，同比增长15.40%，增幅较上年同期的20.70%回落明显。产量增长的放缓，对于改善市场供求、缓解竞争有利。

　　纸产品出口大幅增长进口减少，原料进口依然增加。2007年1-10月，我国纸及纸板累计出口量为340万吨，同比增幅为40.5%，累计出口金额为25.52亿美元，同比增幅为42.8%，继续保持高速增长态势。2007年1-10月的纸及纸板累计进口量为342万吨，同比下降7.3%。但原料进口依然增加，2007年1-10月纸浆累计进口量为707万吨，同比增长5.2%，同时由于国际市场纸浆价格的上涨，累计进口金额为45.69亿美元，同比增长26.1%。今年1-10月，我国累计进口废纸1896万吨，价值33亿美元，分别比去年同期增长18.3%和48.8%。国内造纸业受制于纤维资源的短缺，对外部原料的依赖度仍高。

　　环保整治淘汰落后产能成效显著。国家加强环保整治的行动正在全国各地抓紧落实中。

　　据中国纸网报道，在2007年的环保专项行动中，广西700多家污染严重的小造纸企业被关停。落后产能的淘汰将使产业集中度提升，利于行业的整合及可持续发展。

　　原材料价格维持高位，主要产品价格呈升势。12月欧洲市场木浆价格创下年内新高。美废8号目前的报价已近220美元/吨。预计国际木浆及废纸价格将维持高位。新闻纸目前已升至4750元/吨，年内升幅有400元/吨；白卡的价格升至7470元/吨的高位，年内涨幅6.7%；铜版纸价格已至7900元/吨以上，年内涨幅10.6%；箱板纸今年以来在3200元/吨左右波动，业内预计随着新增产能进入市场价格可能回落。

　　行业走势强于大盘。2007年12月，造纸指数上涨18.63%(截止12/25)，而同期沪深300指数上涨了7.74%，在经历10-11月较大幅度调整后，板块估值体现出吸引力，12月行业内重点龙头企业华泰股份(上涨23.35%)、太阳纸业(上涨24.53%)等均走出强于大盘的走势。

　　维持行业“中性”评级。造纸板块经过12月的上涨估值有提升，目前07年市盈率在35倍，08年市盈率在25倍。由于行业资源瓶颈短期难突破，固定资产投资完成额今年前十月的累计增长率已回升至29.7%，前三季的机制纸及纸板的库存增长了13.9%，显示产能压力依然较大，因此我们维持对行业整体“中性”的评级。

　　关注具规模优势的龙头企业。目前我国环保约束压力增大，淘汰落后产能的抓紧落实，将有利于行业集中度的提升。我们建议继续关注行业内具有规模优势的龙头企业：华泰股份(600308.SS)、太阳纸业(002078.SS)、晨鸣纸业(000488。SS)。

　　近期造纸行业运行态势分析

　　行业产量增幅回落。2007年11月，全国规模以上造纸企业机制纸及纸板产量为708.35万吨，同比增长14.10%，增幅较上年同期的15.50%有回落；1-11月累计产量为7000.39万吨，同比增长15.40%，增幅较上年同期的20.70%回落明显。产量增长的放缓，对于改善市场供求、缓解竞争有利。

　　原料进口保持增长。2007年10月，我国纸浆进口量为65万吨，较去年同期增长8.34%，1-10月累计进口量为707万吨，同比增长5.2%，同时由于国际市场纸浆价格的上涨，2007年10月纸浆进口金额为4.51亿美元，较上年同期增长23.1%，累计进口金额为45.69亿美元，同比增长26.1%。今年1-10月，我国累计进口废纸1896万吨，价值33亿美元，分别比去年同期增长18.3%和48.8%。国内造纸业受制于纤维资源的短缺，对外部原料的依赖度仍高。

　　环保整治淘汰落后产能成效显著。国家加强环保整治淘汰落后产能的行动正在全国各地抓紧落实中。据中国纸网报道，在2007年的环保专项行动中，广西700多家污染严重的小造纸企业被关停。广西有应淘汰关闭的造纸企业792家。经督察、督办和整治，目前已关闭年产1.7万吨以下化学制浆生产线企业613家，关闭年产3.4万吨以下草浆生产装置46家，关闭排放不达标、年产1万吨以下以废纸为原料的造纸企业103家，削减COD排放量5.97万吨。各地抓紧落实环保整治，不达标小企业的淘汰将使产业集中度提升，利于行业的整合及可持续发展。

　　12月造纸行业股票市场表现分析

　　行业走势强于大盘。2007年12月，造纸指数上涨18.63%(截止12/25)，而同期沪深300指数上涨了7.74%，在经历季报后较大幅度调整后，板块估值体现出吸引力，12月行业内重点龙头企业华泰股份(上涨23.35%)、太阳纸业(上涨24.53%)等均走出强于大盘的走势。

　　行业运行趋势展望

　　原材料价格趋势：维持高位。从浆价走势看，12月欧洲木浆价格创下年内新高，阔叶浆欧洲市场价格为532.39欧元/吨，针叶浆欧洲市场价格为597.06欧元/吨，国际浆价依旧处于高位攀升。据测算巴西、印尼、中国、俄罗斯等国所投建的木浆生产线08年提供新产能在300万吨以上，我们预计针叶浆由于原料生长周期原因将维持上涨及高位，而阔叶浆价格将随着新增产能进入市场而有所震荡。废纸方面，美废8号在今年第二季度回落后又现升势，目前的报价已近220美元/吨。今年前十月，我国废纸进口平均价格为174.1美元/吨，上涨25.8%。其中，10月份平均价格192.6美元/吨，同比上涨32.5%，为今年以来我国废纸单月进口均价的最高点。预计未来废纸价格仍将维持高位。国内企业由于缺浆而依赖进口，依旧将面临较大的成本压力。

　　产品价格趋势：主要纸种呈升势。新闻纸延续今年以来的回升态势，目前已升至4750元/吨，年内升幅有400元/吨；白卡的价格升至7470元/吨的高位，年内涨幅6.7%；铜版纸价格已至7900元/吨以上，年内涨幅10.6%；箱板纸今年以来在3200元/吨左右波动，业内预计随着新增产能进入市场价格可能回落。

　　行业重点公司投资建议

　　维持行业“中性”评级。造纸板块经过12月份的上涨，目前估值都有提升，据WIND数据，行业目前07年市盈率在35倍，08年市盈率在25倍。由于行业资源瓶颈短期难突破，固定资产投资完成额今年前十月的累计增长率已回升至29.7%(06年为18.4%)，前三季的机制纸及纸板的库存增长了13.9%，显示产能压力依然较大，因此我们维持对行业整体“中性”的评级。

　　关注具规模优势的龙头企业。目前我国环保约束压力增大，淘汰落后产能的抓紧落实，将有利于行业集中度的提升。我们建议继续关注行业内具有规模优势的龙头企业：华泰股份(600308.SS)、太阳纸业(002078.SS)、晨鸣纸业(000488。SS)。