汽车行业：关注产销量增长更要关注盈利

　　国泰君安 张欣

　　投资要点：

　　2008年汽车行业产销增幅有望保持在15%左右。分车型预测：载货汽车的需求将不低于20%的水平，其中大中型载货汽车和半挂牵引车的增幅可能不会低于40%；大中型客车的增幅不会低于25%；乘用车也将继续保持适度快速增长，幅度不会低于20%。

　　再从盈利前景分析，虽然利润率会继续呈现下降态势，但是由于总量的增加，加之上市公司的注资整合、对外投资、参股金融(证券)等将依然活跃，因此盈利的绝对额也仍将保持增长，预计2008年汽车行业的“账面”盈利增长幅度仍可能会保持在30%以上的较快水平，因此投资者仍可对汽车行业的发展前景感到乐观。

　　从全球汽车股的估值比较看，虽然目前中国A股市场汽车股的PE均值高达61倍，但是其中也不乏低PE和PEG不超过1的公司。因此在考虑了各种影响因素后，维持对汽车整车行业“增持”和对汽车零部件行业“中性”的投资评级不变。

　　经综合分析后可知，投资者关注的重点首先是以上海汽车(600104)为代表的大市值汽车类上市公司，一方面这样的企业自身经营状况良好，另一方面大市值对于未来推出的股指期货影响深远。

　　其次，由于商用车类上市公司要优于乘用车类上市公司，对于“公交优先”政策的受惠者可关注被低估的曙光股份(600303)，同时仍可看好金龙汽车(600686)等。对于载货汽车则主要关注含权且被低估的潍柴动力(000338)以及江铃汽车(000550)、中国重汽(000951)和东风汽车(600006)等。

　　1.行业发展回眸

　　2007年1-11月，全国汽车产销继续保持较快增长，各类汽车产销805.94万辆和795.12万辆，同比增长22.25%和23.19%；产销率98.66%，同比提高0.76个百分点。其中乘用车产销575.86万辆和566.21万辆，同比增长21.64%和22.82%，产销率98.32%，与去年同期相比提高0.94个百分点；商用车产销230.08万辆和228.91万辆，同比增长23.83%和24.12%，产销率99.49%，与去年同期相比增长0.23个百分点。

　　从产销增速看：伴随着中国汽车业可比低基数的逐渐消失，产销增速同比肯定会出现放缓迹象，2007年1-10月全国汽车产销增速同比分别下降4.96个百分点和1.67个百分点，但总体仍继续保持较快增长态势。

　　从产销率看：2007年1-10月全国汽车的产销率为99%，同比提高1.13个百分点，其中乘用车产销率为98.78%，同比提高1.49个百分点，表明国内乘用车市场的需求还是极为旺盛的；商用车产销率为99.55%，虽然要高于行业平均产销率水平，但是同比仅微升0.2个百分点，说明商用车市场相对平稳。

　　2007年1-11月汽车市场产销两旺的另一个体现是，各项应收款项、存货和各项应付款项占主营业务收入的比重同比均出现较大幅度的下降，表明面对激烈的市场竞争，相关企业也在强化市场营销和货款的回笼的力度。

　　需要注意的是，受国家进一步强化治理载货汽车超载超限、东北和华北地区率先实行限制总重50吨载货汽车上路行驶和北京等城市对汽车尾气排放标准更趋严格的影响，按照以往“新车新办法、老车老办法”的惯性思维，部分消费者采取提前购车以应对未来可能趋严的各项管理制度，因而导致自第二季度以后，一方面载货汽车产销两旺，另一方面半挂牵引车和作为改装车所需的货车底盘的产销却出现微幅下跌。

　　细分车型看：乘用车产销量已经占到全部汽车产销量的71.2%和71.04%。由于交叉型乘用车(微型客车)产销基数相对已大，因此产销增速明显偏低，进而拖累了整个乘用车行业产销增速的提升。MPV车型由于与5米以下的轻型客车互为竞争对手，近期两者基本呈现此消彼长的态势，因此其产销增速也要显得低些。需要指出的是，SUV，特别是两驱型SUV的较快增长，主要还是受这类车型地隙较高、通过性较好，而舒适性又不亚于轿车，因此多被当作轿车使用所致。如果将两驱型SUV和轿车合在一起来进行分析，可以得知目前受整车价格重心下移和消费升级的刺激，轿车还是具有稳定的成长空间。

　　而虽然在整个汽车产销中商用车的占比呈现持续下降态势，但是伴随着近几年国民经济的持续快速发展、城市公交网络的不断强化和完善以及城乡居民个人收入的稳定增长，旅游出行日益普遍，作为投资品的商用车，无论是载货汽车还是客车的产销增速均高于行业平均水平也就在情理之中了。

　　2.汽车业所面临的主要形势

　　2.1.能源动力以及钢铁、有色金属等原材料

　　相关统计数据显示，自2006年以来，燃料动力价格整体呈现稳步下降的态势，但是受国际石油价格暴涨的刺激，2007年10月以来开始呈现触底反弹的走势。而铜、铝等有色金属价格在经历了2006年上半年的迅猛增长之后，2006年第四季度开始已经出现大幅回落，当然由于其在汽车中的应用并不占主导，因此影响不如钢铁等黑色金属。

　　2007年受国际铁矿石价格持续上扬和运输成本提升的拉动，国内钢铁等黑色金属的价格呈一路上行的态势，不过自2006年以来国内汽车用主要钢材的价格基本呈现高位震荡的走势，年涨幅在3-5%之间，而伴随着以宝钢为代表的国产汽车板材能力的陆续形成，2007年的国内汽车用钢材的国内自给率可望从之前的40%左右提高到60%左右的水平，虽然2008年国际铁矿石价格仍将维持上扬的格局，且运输费用应油价高其而持续走高，但是国内汽车用钢材的价格在2008年应该不会出现大幅度上扬的结局，整体涨幅仍将保持在3-5%的区间。基于这样的判断，2008年国内汽车制造业所面临的能源动力以及原材料等成本压力虽然会又一定程度的提高，但是总体仍在可承受和可控制的范围。

　　2.2.人民币汇率变化

　　由于自2005年汇改以来(截止到2007年11月30日，下同)人民币兑美元累计升幅已超过9%，其中2007年以来人民币兑美元的累计升幅就有近4.7%，预计2007年全年人民币兑美元的升值幅度将会达5%甚至更高。而同期日元兑人民币的升幅分别是15.10%和2.41%，同时鉴于日本汽车产业的持续向外转移，因此以美元和日元结算的汽车及汽车零部件进口可享受到人民币升值所带来的巨大好处，不过面对日益激烈的市场竞争，目前以美元和日元结算的汽车及汽车零部件进口占比近59%，出现小幅下滑的情况。相比之下，由于目前国内德、法等欧系汽车仍占主导地位，因此虽然欧元相对于人民币呈升值态势，但是以欧元结算的汽车及汽车零部件的进口出现一定的回升，占比再度超过41%，但由此也使得从欧元区进口汽车及汽车零部件的企业成本压力有所加重。

　　按进口额居前的地区情况看，来自海关总署的统计数据显示，2006年从日本的进口同比增长18.94%，随着中日政治关系进一步得到缓和，未来仍将保持适度增长态势；而2006年从德国和法国的进口幅度同比均超过60%，分别达63.55%和64.29%，由于2007年以来中德关系出现危机，而中法关系依旧活跃，因此虽然未来从德国的进口可能会出现一定程度的下滑，但是来自法国的进口仍将维持较快增长；2006年从美国的进口同比增加28.23%，未来仍将保持较快增长；而受上海汽车和南京汽车购并英国罗夫汽车的推动，2006年从英国的进口同比增长38.86%，但是未来并不具持久性；相比之下受北京现代汽车出现低迷的影响，2006年从韩国的进口同比下降3.51%，估计未来仍难有大的改观。

　　总体上看，人民币兑美元的持续、快速升值对于目前仍需要大量进口关键件、高附加值件，以进口组装为主的中国汽车业来说还是可以起到降低制造商成本的作用。不过对于已经呈现结构性产能过剩的中国汽车业，特别是民族品牌汽车的出口却是一个不太有利的消息。

　　2.3.包括利率在内的相关宏观政策变化

　　相比之下，国家进一步强化宏观调控，为抑制通货膨胀而采取包括提高利率在内的相应措施，其对于汽车业的影响则要比汇率的波动更为明显和敏感。

　　统计数据显示，目前中国已经步入加息周期，银行的存贷款利率在稳步提高，而汽车及汽车零部件行业作为一个资金密集型行业，在自有资金不足的情况下，生产、建设所需资金大部分通过银行借贷解决。统计数据显示汽车业的负债率呈现小幅攀升之势，达57%左右。虽然相关上市公司能从资本市场进行直接筹资，但是大量的生产经营性资金还是需要从银行系统借贷加以解决，因为目前企业的流动负债已经占了全部负债的91%以上，不断升高的利率已经使得行业企业的财务费用出现大幅度的增加，2007年前三季度汽车行业的财务费用同比增加78.77%，其中：汽车整车也同比增加116.89%，汽车零部件业同比增加33.41%。这有可能会迫使相关企业逐步减少向银行的借贷。而未来若央行连续加息，势必会对相关汽车制造及经销企业，乃至消费者产生不利的影响：一方面将进一步加重企业的财务负担，进而影响盈利水平；另一方面也增加消费者利息负担，抑制其购车欲望。

　　3.行业发展展望

　　汇总各权威部门的分析预测数据可知，2008年中国经济的发展依旧将会呈较快之势，GDP保持10%左右的增速当不成问题。再结合拉动GDP增长的“投资、出口和消费”三大环节分析，投资的增速因惯性效应恐不会有过多的下降，毕竟各地区、各部门需要办的事依然较多，实际的投资额仍然巨大，因此对于载货汽车的需求仍将保持不低于20%的水平，其中对于轻型载货汽车，可能因为更为严格的欧Ⅲ乃至欧Ⅳ排放标准的实施，会出现前低后高的发展走势。对于大中型载货汽车和半挂牵引车，则可能因各地限制总重超过55吨载货汽车上路反而促使购车增加，进而确保其产销继续保持较快增长，幅度可能不会低于40%。

　　2008年国内假期将面临一定的调整，国家推行带薪休假制度后，可能进一步促进人们的外出旅游，而春节、国庆等长假依然保持，因此人员流动不会减少，对于客车的需求也就不会降下来。同时各大中城市以人为本，造福市民的公交优先政策和公交车辆更新，也将促使大中型客车的需求保持稳定，预计增速不会低于25%。

　　目前有关部门对于2008年中国的出口前景已经开始发出警讯，商务部就认为有可能会出现大幅度的下滑。如果届时中国的出口受到影响，消费，特别是国内消费就显得极为重要了。汽车，特别是乘用车作为消费品，应该是与房地产并列的两大商品，在目前乘用车占比已经达到汽车总量71%，且全国汽车保有量到2007年10月底达到5500万辆规模的背景下，“汽车文化”已经开始植根中华大地，而人们一旦有车，离开汽车会感觉极不方便。因此伴随着中级轿车价格重心的不断下移，人们买车的欲望被充分调动起来，且对于在用车的更新未来几年将会继续持续快速扩大。在目前国内汽车更新率已达20-30%的基础上，未来有望继续得到提高，若能达到30-40%的水平，虽然仍远低于国外发达国家70%的更新率水平，但是每年350-400万辆的更新规模已完全能够确保中国汽车业的发展步入良性化的轨道。再加上以自主品牌为主的乘用车的出口仍将维持强势，因此预计2008年乘用车的增速不会低于15%。而目前唯一能够阻碍汽车消费的是：超严的排放控制标准和超高的燃油价格。

　　由于汽车尾气排放的控制标准日趋严格，势必将增加汽车(发动机)的制造成本和使用成本，特别是对低端车型制造企业的压力将更为明显。而伴随着环保型燃油的不断推出，其价格水平也会明显高于一般质地的燃油，这又会加大汽车使用者的负担。

　　需要指出的是，虽然燃油价格的提升目前对汽车购买者的心理影响远胜于其实际效用，而且中高端客户和公务/商务用车对燃油价格更是不怎么敏感。但是当燃油价格达到一定程度后，“量变势必会引起质变”，从而影响到消费者对汽车的购买和使用的现实格局发生变化，对此需要予以密切跟踪和持续关注。

　　从控制排放的角度看，汽油机的尾气排放量相对来说比较容易，通过采取尾气处理的方法汽油机就可达到“国-Ⅲ”排放标准，若再采取缸内汽油直接喷射、可变进气系统(VVT)和多气门结构等技术，则汽油机完全可以达到欧Ⅳ甚至欧Ⅴ的排放标准水平。因此对于以汽油为主要燃料的乘用车而言，其制造成本和使用成本的增加应该不会超过10-20%之间，相对地也是消费者所能承受的。

　　然而对于柴油机而言则难度要稍大些。尽管柴油机的热效率要高出汽油机20%-30%，与汽油车相比，柴油车既节油，CO2排放量又少，但是柴油车所排出的NOx却要高出汽油车3-4倍以上，而碳颗粒(PM)的排放更是柴油车独有的排气污染物问题。因此即便是在提倡使用柴油车的日本，也对于因交通密集造成的“大都市型环境问题”进行“封闭化处理”，特别是对于柴油汽车排出的悬浮颗粒进行严格限制。但是通过采用均质压燃着火(HCCI)燃烧方式、电控共轨燃油喷射系统、可变进气门系统、多气门结构、电控增压系统和电控废气再循环(EGR)

　　系统等技术后，也能有效解决柴油机的高NOx排放和冒黑烟等问题，从而达到“国-Ⅲ”甚至欧Ⅳ的排放标准水平。不过如此一来，将增加制造成本和使用成本超过30%，甚至接近50%，这就使得部分消费者难以承受，从而影响到以柴油为主要燃料的商用车的市场前景。

　　然而提高排放标准，恐怕不光是汽车制造的问题，燃油品质也是一个重要的因素。

　　如果中国的油品质量得不到彻底的提升，那么汽车排放尾气超标的问题就很难得到解决。若想实现汽车的节能降耗和清洁排放，不仅需要汽车制造企业在整车设计和制造上体现环保的理念，更需要燃油供应企业不断提升燃油的品质，只有燃油的品质与汽车的设计制造同步协调，才能发挥最佳的环保性能，否则不但增加汽车的制造成本和使用成本，而且会使“节能减排”流于形式。为此需要政府出面，协调燃油生产商与汽车制造商之间的互动配套，共同实现“节能减排”的宏伟目标

　　从2007年1-10月份汽车业的产销情况分析，2007年全国汽车产销总量突破850万辆基本已成定局，2008年产销达到950万辆应该问题不大，甚至有可能冲击1000万辆关口。

　　再从盈利前景分析，来自国家发改委的数据显示，2007年以来乘用车的价格平均降幅在4%左右，而商用车的价格平均降幅在2%左右，虽然整个汽车业呈现价格下降的态势，但是由于新车型的不断推出和同档车型配置的变化，其实期末和期初的汽车价格并不存在完全的可比性。由此相关部门的预测认为，2007年汽车业的利润仍可望突破1000亿元，在可比低基数逐渐消失的背景下，汽车业的利润同比仍能保持30%以上的增速，盈利的增幅要快于产销量的增幅。相关汽车类上市公司的利润增幅更要高过50%，所以表明汽车股还是具有相当的投资价值的。(近几年汽车行业利润变化参见图5)

　　图5：近几年汽车行业利润变化示意

　　虽然汽车行业的利润率会继续呈现下降态势，但是由于总量载持续增加，加之注资整合、对外投资、参股金融(证券)等因素，因此盈利的绝对额也仍将保持增长。

　　预计2008年汽车行业的“账面”盈利增长幅度仍可能会保持在30%以上的较快水平，因此投资者仍可对汽车行业的发展前景感到乐观。

　　4.行业公司评级

　　4.1.行业评级

　　2008年伴随着国家宏观调控力度的进一步加大和燃油价格的高企以及环保法规的趋严，应该如何看待汽车行业？如何进行投资操作呢？

　　由于投资均以对行业公司的估值作为依据，而一般地又以PE作为最简便易用的指标。如此一来，业绩(EPS)就显得极为重要了。从汽车行业发展的规律分析，要有业绩，能有盈利，就需要以产销量作为前提，没有“量”，谈不上“质”。由此，根据目前汽车行业的整体运行态势分析判断，虽然2008年汽车行业产销增幅有望保持在15%左右，同时上市公司的注资整合、对外投资等将依然活跃，因此盈利增幅虽会较2007年有所下降，但是仍将会保持在30%以上。

　　再从全球汽车股的估值比较看，由于全球汽车市场竞争的加剧，企业的经营业绩出现波动乃正常之事，由此也导致其PE水平上下波动，比如美国汽车业历史上基本稳定在8-10倍的水平，但是近年由于受日、韩等汽车厂商的挤压，业绩出现下滑，相应地其PE水平被抬高了不少，幅度达80-100%。而虽然目前中国A股市场汽车股的PE均值高达61倍，但是其中也不乏低PE和PEG不超过1的公司。

　　(全球主要国家和地区及企业PE均值参见表5)

　　表5 全球主要国家与地区汽车股PE 均值一览

　　由此在考虑了各种影响因素后，维持对汽车整车行业“增持”和对汽车零部件行业“中性”的投资评级不变。

　　4.2.公司评级

　　经综合分析后可知，投资者关注的重点首先是以上海汽车(600104)为代表的大市值汽车类上市公司，一方面这样的企业自身经营状况良好，另一方面大市值对于未来推出的股指期货影响深远。

　　由于商用车类上市公司要优于乘用车类上市公司，对于“公交优先”政策的受惠者可关注被低估的曙光股份(600303)，同时仍可看好金龙汽车(600686)等。而对于载货汽车则主要关注含权且被低估的潍柴动力(000338)以及江铃汽车(000550)、中国重汽(000951)和东风汽车(600006)等。

　　而对于具有注资整合可能的上市公司，在关注的同时更应注意风险的控制和规避。

　　4.3.重点推介公司简评

　　4.3.1.上海汽车(600104)：投资评级–增持

　　公司主营汽车整车(包括合资的上海大众、上海通用和上汽通用五菱以及自主的“荣威”品牌)和汽车关键零部件等的研发、生产、销售。

　　从企业长远发展看，其乘用车业务总体已经进入稳定期，未来不太可能会再继续出现高速增长的局面。但是从全国汽车的发展角度看，商用车中的重型汽车(含底盘)将会继续保持较快增长的态势，特别是以斯太尔为技术基础的车型，更是占据了目前国内重型市场的半壁江山。而作为国内三大斯太尔车型之一的重庆红岩汽车已经归到上海汽车的麾下，虽然其目前的产能与中国重汽和陕西重汽相比有着一定的差距，但是由于上海汽车对于商用车的发展拟以发行可分离交易债的方式实现提速，未来再结合与意大利依维柯的合资合作(意大利依维柯的重型汽车在欧洲占据第一的市场份额，具有适销对路的特点)，因此上海汽车发展商用车的前景乐观，企业产能的扩张应该不是问题。此外，随着央行个人征信系统与公安部实现联网，在降低企业自行建立征信系统难度和成本的同时，大幅度提高了对相关风险的控制能力，因此作为目前国内汽车金融做得最好的上汽通用汽车金融(上汽财务公司参与其中)未来潜力巨大，可望成为上海汽车发展的又一亮点。考虑到上海汽车在沪深300指数和沪深300可选消费指数的权重地位，未来股指期货的推出，相关权重股的作用不可小视。因此综合各项因素分析后，维持对上海汽车“增持”的投资评级不变，并且建议超配。

　　4.3.2.载重汽车类上市公司：

　　4.3.2.1.潍柴动力(000338)：投资评级–增持

　　公司主营：柴油机及配套产品的设计、开发、生产、销售、维修。并通过控股陕西汽车、陕西法士特齿轮等介入整车和关键零部件制造领域。

　　目前潍柴动力已经成为我国中重型汽车发动机最大的制造企业之一；其半挂牵引车的产销规模位居业内第二，中重型汽车产销规模位居业内第四；其齿轮变速箱等关键总成件的市场占有率高达84%，具有相对的垄断优势。

　　根据潍柴动力2007年前三季度的经营状况分析，预计其全年的EPS将超过3.50元。目前潍柴动力的每股净资产达9.56元，每股未分配利润达5.46元，存在股本送转和现金分配的可能。对于商用车龙头公司给予30-35倍PE并不为过，因此在综合考虑汽车行业和企业的后续发展等情况后，将对潍柴动力的投资评级由“谨慎增持”调高至“增持”。

　　4.3.2.2.江铃汽车(000550)：投资评级–谨慎增持

　　公司主营：轻型汽车及其零部件的生产、销售。主要产品包括JMC系列轻型汽车和Pickup/SUV车以及“全顺”系列商用车；此外还生产发动机、铸件和其他零部件。

　　这些年来，江铃汽车的产销不断创出历史纪录，2007年也不例外，同时通过产品结构的调整、成本的压缩和强化营销管理，使得企业的经营稳步提升。但是鉴于江铃汽车轻型汽车的产销规模这几年基本稳定在行业第4至第5的位置，面对激烈的市场竞争，若价格战持续不断，势必影响到企业的最终盈利。因此在综合考虑企业和行业未来的发展趋势之后，维持对江铃汽车“谨慎增持”的投资评级不变。

　　4.3.2.3.中国重汽(000951)：投资评级–谨慎增持

　　公司主营：载重汽车、专用汽车、重型专用车底盘、汽车配件制造和销售；汽车改装、机械加工；许可证批准范围内的普通货运业务、仓储服务(不含危险化学品)。主要产品：“斯太尔”牌系列载货汽车、“黄河”牌系列载货汽车以及相关部件、总成等。是目前国内15吨级以上载货汽车最大的生产制造企业。

　　作为国内重型汽车的龙头之一，受国内和国际市场需求旺盛的刺激，中国重汽未来经营有望保持持续增长。因此在全面考虑载重汽车，特别是重型汽车行业和相关竞争对手以及中国重汽自身的后续发展等情况和各项影响因素后，维持对中国重汽“谨慎增持”的投资评级不变。

　　4.3.2.4.东风汽车(600006)：投资评级–谨慎增持

　　公司主营轻型汽车(包括载货汽车、SUV和PICKUP车型等)、汽车发动机及其零部件、铸件的开发、设计、生产和销售。

　　2007年前三季度东风汽车除了自身轻型汽车保持快于行业平均水平的增速外，受中重型载货汽车和大中型客车需求旺盛的拉动，其发动机业务再度呈现高速增长态势，而且目前供内部配套和供外部配套的比例几乎达到1∶1的水平。此外郑州日产的Pickup和SUV等的发展也令人鼓舞。因此在市场竞争激烈，成本压力依旧的情况下，最终公司的盈利在扣除非经常性损益后同比仍增长24.24%，保持了持续、适度发展的态势。

　　由于东风汽车轻型汽车、郑州日产汽车和东风康明斯发动机三大业务板块并重的格局基本成形，伴随着自主品牌汽车的推出和对现有产品的更新换代，未来企业仍将保持持续增长的态势。因此在综合考虑汽车行业和企业的后续发展等情况后，维持对东风汽车“谨慎增持”的投资评级不变。

　　4.3.3.客车类上市公司：

　　4.3.3.1.曙光股份(600303)：投资评级–谨慎增持

　　公司主营：客车、SUV以及车桥、差速器等汽车传动部件的生产销售。在大中型客车领域产销量位居第三，在车桥，特别是轻型车桥领域位居专业制造商第一。

　　公司的整车占比在进一步加大，因此企业盈利能力有所增强，主要体现在平均主营利润率接近16%。公司与江苏常州长江客车合资设立常州黄海汽车公司，将直接在客车的主要市场-华东乃至华南、华中地区建立生产基地，使得企业的产品更贴近客户和市场，以较低的投入获得了可持续发展的广阔空间，因此有利于提高曙光股份的市场适应能力和竞争能力。

　　按目前沪深两市相关客车上市公司的平均估值，特别是宇通客车等客车龙头目前的PE已经达到40倍左右的水平看，给予客车行业相关上市公司25-35倍的PE还是较为合理和可取得。因此在综合考虑大中型客车行业和企业的未来发展前景以及各项影响因素后，维持对曙光股份“谨慎增持”的投资评级不变。

　　4.3.3.2.金龙汽车(600686)：投资评级–谨慎增持

　　公司主营：“金旅牌”和“金龙牌”客车的生产和销售。

　　由于拥有轻型和大中型全系列客车的制造能力，因此金龙汽车在整体市场竞争中显示出了与竞争对手不同的相对优势，其主营业务收入增速远高于竞争对手。但也正是因为产品结构不同，因此金龙汽车的主营利润率只有12%左右，盈利能力要低于竞争对手的水平。

　　按目前沪深两市相关客车上市公司的平均估值，特别是宇通客车等客车龙头目前的PE已经达到40倍左右的水平看，给予客车行业相关上市公司25-35倍的PE还是较为合理和可取得。因此在综合考虑大中型客车行业和企业的未来发展前景以及各项影响因素后，维持对金龙汽车“谨慎增持”的投资评级不变。

　　4.3.4.有关注资整合类上市公司：

　　分析显示，整体上市或资产注入以及“海归”主要集中在整车制造领域，从目前沪深两市相关上市公司的情况看，在上海汽车基本完成整体上市之后，第一汽车集团和东风汽车集团这两大国有汽车集团就成为市场关注的焦点所在，此外长安汽车、航空系的昌河股份等国资背景的企业也被寄予厚望。但是按照国资委等有关部门的整体安排，从时间的角度分析基本都要到2008年下半年才能进入实质性操作阶段，此外，需要指出的是，目前市场对于整体上市或资产注入期望甚高。但是从国资委/大股东的角度看，不太可能仅仅只是把优质资产拿到资本市场去，而“包袱”仍由自己背着。因此对于整体上市或注资的正确理解应该是国资委/大股东将所拥有的资产进行证券化处理，更多的会是采取“打包”的模式。因此需要对不同的企业进行区别对待，与上海汽车原先以零部件制造为主业不同，诸如一汽、东风等汽车上市公司基本都已经以整车为主业，如果搞整体上市，能否达到业绩不被稀释或做到“1+1＞2”却还有待观察，而跨地区、跨部门等因素也增加了注资整合的不确定性。因此以这类题材进行炒作的行为不会持久，对于风险偏好较弱的投资者还是应该依据企业的基本面状况来进行操作。

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