机械行业：要素线索引导行业投资方向

　　国泰君安 张锦灿

　　投资要点：

　　明年全球经济和国内经济普遍预期增速下降，但幅度不大，并非衰退，上游产品原油、有色金属、水泥价格走势虽然难以判断，但需求量仍可维持增长。采煤、采矿类设备的需求得益于旺盛的煤炭、铁矿石需求，确定性相对较强，看好相关上市公司包括天地科技、太原重工、柳工。

　　铁矿石带动的散货船运输需求仍将持续，运力紧张的状况在08年较难改观，中国大型散货船运力扩充空间较大，加上全球主要船厂2011年前普遍满坞，明年散货船建造仍然值得看好，增持中国船舶。相比之下，油轮和集装箱船的价格主要取决于船坞的订单状况，两种船型的运力都较充裕，预计这两种船型价格只会小幅上涨。谨慎看好广船国际、振华港机、中集集团的油轮、集装箱相关业务。

　　工程机械的需求主要源自房地产投资、建筑业投资和采矿业投资，明年房地产方面需求的不确定性最大。如果只是温和调控，混凝土机械、起重机需求仍然会高增，值得关注，激进推荐中联重科、三一重工。如果担心调控，挖掘机、叉车最值得关注，装载机、推土机、平地机次之，稳健推荐安徽合力、柳工、山推股份。

　　除了原材料、燃料、土地这几种要素上涨之外，劳动力成本的上升也非常值得关注。未来几年，我国劳动力供给长期大于需求的格局将逐渐改变，中国制造的劳动力成本上升将是必然的趋势，这与人民币升值趋势的确定性类似，幅度可能更大。这将带动代替人力的工程机械需求，是我们中长期看好工程机械行业的原因。

　　从生产函数看，上述的几个生产要素未来几年的成本上涨基本不可避免，多年来变动最小的是设备成本。从投入的边际产出看，对设备的投入显然更划算。经济结构调整和产业升级是政策导向，这需要装备制造业支持，而装备的发展受制于机床。因此，机床非常值得看好。

　　人民币升值对出口会造成一定负面影响，但并非不可对冲。对于订单期长的企业，汇率结算风险普遍能够通过提价、外币负债、外汇期货很好对冲。工程机械由于产品报价繁杂、产品升级快、出口地区非美元区、外需强劲等特点，预计受汇率实际影响不会很大。

　　参照上述的行业、估值线索，根据风险收益配比我重点推荐组合：

　　稳健组合：安徽合力、中国船舶、柳工、昆明机床

　　激进组合：中联重科、三一重工、广船国际、天地科技

　　1. 2007：要素价格上涨带动的需求

　　机械作为典型的资本品行业，企业个体的差异固然重要，但行业性的机会是投资选择的更大前题。细分行业投资机会与宏观经济主题以及其对不同产品上下游的影响息息相关。2007年与机械行业相关的主题体现在三个方面：原材料、燃料等生产要素价格上涨；房屋价格上涨；劳动力价格上涨。这几个要素的上涨也是这几年机械行业景气的主要驱动力。

　　从2007年机械行业收入和利润排序看，需求增长较快的大都衍生于上述要素上涨线索。煤炭、铁矿、有色金属、石灰石矿开采相关的采矿设备、工程机械；石油开采相关的设备；冶金、炼化相关的设备；运送铁矿石、原油、煤炭等的散货船和油船；房地产投资热下的工程机械；以及替代劳动力的工程机械需求。这几类设备的收入和利润增长是07年细分行业里表现最好的。

　　机械细分行业的表现与宏观经济主题历来相关性很强。2003年投资和出口是经济增长的热点，工程机械和海运类公司产品需求旺盛；2004年宏观调控，但经济高涨形势下上游产品价格涨势不减，并且进出口保持超高增，上游采矿、采油、重化工设备需求旺盛，海运类公司业绩也相当不错，工程机械表现不好；2005年国际油价上涨，开始推进资源价格改革，调控高耗能行业，国际贸易增长趋势不变，使石油开采类设备需求最为旺盛，海运类维持景气；2006年投资重新抬头，房地产价格上涨，进出口总额维持高增，使工程机械表现抢眼，海运类产品价格上涨，机械业景气和政策扶持还带动对机床需求；2007年国内房价上涨，重工业比重大增，国际能源和大宗商品价格暴涨，导致工程机械、上游设备需求旺盛，国际铁矿石运输还带动对散货船的大量需求，船价暴涨。

　　对2008年机械行业投资机会的判断自然也脱离不了对宏观经济背景的假设。我们认为明年GDP增长在“三防”的调控基调下将会放缓，但并非衰退；投资的增长要更多的寄希望于上游(煤、石油、铁矿、石化等)和基建(奥运、高铁、核电、水利、公路、城市公共交通等)，房地产至少价格上涨会受到控制，不过建筑规模未必受影响；人民币在外部压力下升值幅度将会加大，出口面临汇率和美元价上涨问题。

　　上游产品原油、有色金属、水泥价格走势虽然难以判断，但需求量仍可维持增长。

　　对采煤、采矿类设备的需求得益于旺盛的煤炭、铁矿石需求，确定性相对较强。铁矿石带动的散货船运输需求仍将持续，运力紧张的状况在08年较难改观，中国大型散货船运力扩充空间较大，加上全球主要船厂2011年前普遍满坞，明年散货船建造仍然值得看好。相比之下，油轮和集装箱船的价格主要取决于船坞的订单状况，两种船型的运力都较充裕，预计这两种船型价格只会小幅上涨。谨慎看好油轮、集装箱，以及相关业务。

　　工程机械房地产投资、建筑业投资、采矿业投资等三方面需求驱动，房地产的不确定性最大。如果温和调控，混凝土机械、起重机需求仍然会高增；如果调控力度较大，挖掘机、叉车相对影响小些，装载机、推土机、平地机次之。

　　除了原材料、燃料、土地这几种要素上涨之外，劳动力成本的上升也非常值得关注。我国劳动力供给长期大于需求的格局将逐渐改变，中国制造的劳动力成本逐渐上升将是必然的趋势，这与人民币升值趋势的确定性类似，幅度可能更大。劳动力成本上升及短缺将使代替人力的工程机械需求旺盛。这也是我们中长期看好工程机械需求的原因。

　　从生产函数角度看，上述几个生产要素未来几年的上涨基本不可避免，这么多年惟一没有上涨的只有设备。从投入的边际产出看，对设备的投入显然会更划算。

　　要素价格的上涨要求产业升级和经济结构调整，这种调整需要装备制造业支持，装备的发展受制于机床。因此，机床是比较关键的一环，值得看好。

　　人民币升值对机械行业出口会造成一定程度负面影响，但这一风险并非不可对冲。对于订单期长的企业，汇率结算风险普遍能够通过提价、外币负债、外汇期货很好对冲。

　　工程机械由于产品报价复杂、产品升级、出口地区非美元区、外需强劲等特点，预计受汇率实际影响不会很大。

　　2.上游投资带动的需求景气仍会继续

　　上游产品与机械设备需求的相关性。石油、煤、铁、有色金属、化工产品、水泥等上游产品的价格变化会带动相关领域的投资，进而带动对设备的需求。这些设备包括针对性比较强的比如采煤、采油、采矿、冶炼、化工设备，还包括装载机、挖掘机、重型矿车等运输类设备。在铁矿石、原油等原料大量依赖进口的情况下，海运类设备比如油轮、散货船的需求也会比较旺盛。

　　2.1.采矿业相关投资带动采矿设备和铲土机械需求

　　采矿业投资的高增与过去的几年全球能源和大宗商品价格大幅上涨直接相关，采矿业投资又带动相关的设备需求高增。国内采矿业投资中，煤炭、石油和黑色金属矿开采是大头，占总体的80%以上。在03-05年的高增长的基数之上，近期增速虽然趋缓，但是煤炭和石油开采的投资每年都在1500亿左右，铁矿石开采的投资也接近400亿，投资绝对数额仍较大。带动相关采矿、采石、石油钻采设备每年的销售额已经超过900亿，增长速度近几年都在30%以上，这几年增速都处于机械行业前列。

　　铲土运输类机械也大量用于中间运输，比如装载机(用量很大，国内为主)，大功率推土机(500马以上，山推、彭浦)，平地机(鼎盛天工等)，液压挖掘机(中大型，30吨左右，国内品牌比较少)。这三类开采项目装载机的用量占比相当可观。

　　产煤大省山西、内蒙古、河北三省每年装载机的需求量在26000台以上，占全国总量的20%以上。2006年上半年，国家小煤矿关停政策对三个省销量的负面影响也说明了这一点，三个省2006年3月份的销售量分别是2250、1300、1900，比2005年同期的2800、1500、2200都有所降低，而同期，全国销量的增速在10%以上。今年挖掘机和装载机销量的超预期增长，与这三类产品开采量的增长也不无关系。尤其是煤炭产量，06年全国清理小煤矿使其开采总量增长受到影响，今年恢复性增长。

　　明年全普遍预期球经济和国内经济增速下降，但幅度不大，并非衰退，上游产品原油、有色金属、水泥价格走势虽然难以判断，但需求量仍可维持增长。铁矿石涨价国际谈判已经开始，要等的只是涨价幅度的问题，如果幅度过大，明年国内铁矿山开采投资增长会加速。煤炭明年面临资源税改革和定价体制改革，价格上涨是普遍预期。并且，“十一五”规划要建13个大型煤炭基地，含45个矿区，有探明储量6900亿吨，现有煤炭生产规模10亿吨，占全国的50%，到2010年要占全国的70%以上，生产规模在15-16亿吨左右。现在还处于密集建设阶段，采煤设备的需求会比较旺盛。

　　增长确定比较强的是采煤、采矿类设备的需求，涉及采煤机械、采矿机械、装载机、挖掘机等设备，相关上市公司包括太原重工、柳工、天地科技、北方股份。

　　2.2.铁矿石、油品海运需求带动船舶订单

　　造船业本轮景气持续时间之长、景气度之高前所未有。造船业自身的周期、全球新的共同规范、淘汰单壳油轮、海运需求旺盛等诸多关键因素同时助推前期的船价上涨。本以为07年年中以后，随着新规范的公布完毕，船价会平静下来，但是中国铁矿石的强劲需求又带动散货运价和船价狂飙，使散货船成为新订单最赚钱的船型。铁矿石今年的价格上涨中，运价的上涨幅度已经超过矿石本身的涨幅，有段时间，从巴西运来的铁矿石价格还没有运费高。

　　运力紧张的状况在08年仍将持续下去。从运力投放上看，明年干散货运力投放量在2000万吨左右，相对总运力增长只有5.2%。尽管当前全球散货船订单运力有1.58亿吨，相当于现有运力的42%，但按照行业规律，订单高峰到交船高峰一般需要2-3年的延后期，运力有效补充估计要到09-10年以后(散货船和集装箱船的这种延后比较有规律)。今年南美、澳洲铁矿石出口国塞港严重，这也是影响有效运力的一个因素，短期内也很难改善。

　　中国散货船运力需求空间较大。中国虽是排名第四的航运大国，但铁矿石专业运输船型偏小。目前承运进口铁矿石的最大船型在16万吨左右，有的还是7万吨的巴拿马船型，这对于从巴西和澳大利亚进口的铁矿石航线来说，不算经济。此外，在全球720艘13万吨级以上的超大型海岬型船(CAPE)中，中国仅有30艘左右，在运力上劣势明显。从国家战略安全和经济角度考虑，预计未来散货海运领域也会有油运类似的“国货国运”趋势，国内订单空间比较大。

　　再考虑到全球主要船厂2011年前普遍满坞，预计明年的散货船价维持高位的可能性比较大，散货船建造仍然值得看好。相关公司中国船舶可望收益于船价上涨和生产效率提升后的产量增加。

　　油轮运价今年变化不大，近期价格较年初略有下降，油船船价小幅上涨。全球油运量经过2003-2004年的高增长之后，增速近几年一直处于下降趋势中。高油价对石油需求有抑制作用，如果明年油价维持目前水平，预计油运量增速会进一步下降。

　　油轮运力投放量将会增加。油运量增速近10年来基本以三年为周期波动，油轮的接单也基本以三年为周期，2006年新接订单的量比较大，预计这些船将于08-10年交船，未来几年运力的投放量将会比较可观。由于单壳油轮淘汰时限是2010年，在这部分运力消失前，油轮的运力将会比较充裕。近几年油运量和运力的比值下降速度较快，油轮利用率在下降，也是运能过剩的一个表现。

　　油轮需求的再度回升需要油运量增速的回升或者单壳船淘汰加速，近期看支撑船价的因素主要是全球船坞产能紧张以及国内“国油国运”政策带动的国内订单。总体看，明年油轮价格只会有小幅度上涨。相关公司广船国际可望收益于船价上涨和生产效率提升后的产能增加，不过幅度弱于中国船舶。

　　集装箱全球运量增速继续回落，运价触底反弹，但新订单和交付量继续维持较高水平。集装箱全球运量增速一直是三大产品里最高的，近期逐渐回落到10%左右。

　　明年普遍预期全球经济减速，尤其是中国出口会受升值不利影响，预计全球贸易量增速会进一步回落。从2004年以来的交船高峰期，使近几年的运价一直处于较低水平。08年集装箱船交付量会有所下降，供给形势有所缓和，不过最晚2010年以后又会进入新的交船高峰期。集装箱船未来的价格趋势主要取决于船坞的紧张状况，预计明年的船价会继续今年年末的趋势进一步上涨，但幅度不要期望太高。

　　从新订单、运力投放的时间窗口看，08到09年上半年，集装箱船的投放形势会比较缓和，如果全球经济下滑幅度低于预期，运价有可能会有不错表现，给中集集团和振华港机的集装箱、港口机械生产带来一个一般性机会。或者还有一种可能是，集装箱运量加速下滑后触底反弹，行业阵痛后，进入新的一轮景气。

　　3.明年工程机械最终受调控影响不大

　　今年工程机械各门类中，增长最为抢眼的是混凝土机械，起重机，这与今年的房地产景气、基建城建需求相关；受采矿需求带动的装载机等土方机械的增长也是超出预期的。中长期看，劳动力成本上升是工程机械内需景气的长期驱动。

　　3.1.房地产景气带动混凝土机械需求

　　房地产建设的旺盛必然会带动对商品混凝土的需求，从而带动对混凝土机械的需求。随着限制现场搅拌政策的推行，目前在东部沿海以及省会城市，房屋建设普遍采用预拌(商品)混凝土，这种趋势还在向中西部地区和二线城市渗透。不过，这只是带动商品混凝土的增长一个因素，由于预拌土方式不但现场环境污染、废水排放少，而且成本较低，在城建(轨道交通、大型场馆、公共设施)和基建中(桥梁、水利、高铁、高速公路)也迅速普及。由于提供服务的主体多为中小型的混凝土供应商，设备到底是用于哪个方面很难区分。

　　与房地产相关的指标中，商品房施工面积与商品混凝土的相关度最高。从过去几年的数据看，商混和施工面积的增速基本维持2:1的关系，不过从2004年以来，这一系数在逐渐缩小。估计是因为房地产建设是商混早期推广的主要带动力量，后随着其他应用领域以及基数的扩大，房地产的影响弹性和权重逐渐下降。混凝土机械的需求(我们以中联重科的混凝土业务为参照)与商品混凝土产量的增长高度相关，但波动更大。由于采购主体是中小型租赁商，对需求前景更偏向于过度的乐观或悲观。

　　今年的房价上涨直接带动房地产投资，不过竣工面积增长并不显著，供给规模扩张并不显著。从这几年的情况看，如果新开工面积增速下降到10%左右，混凝土机械的需求就会受到较大负面影响，明年我们可以关注这个指标的走势以确定调控的影响程度。近期，新开工面积增速年初以来一直处于上升趋势中，明年年初的施工面积增速预期比较乐观，混凝土机械的需求基础没变。

　　3.2.建筑业投资与工程机械景气高度

　　相关除了表现最为抢眼的混凝土机械，工程机械其他几大产品今年的增长都相当不错。

　　起重机、挖掘机、叉车、摊铺机、装载机的销售增长都在30%以上。起重机和装载机的增速是超出年初预期的。装载机的带动因素除了我们前面说的矿业类需求外，出口带动也较大(增长130%，全年出口量在2万台左右)；起重机受益的下游偏多，房地产、基建城建等等，并且全球起重机销售都普遍火爆，使其出口暴增250%，出口量已经占到总产量的20%。工程机械出口是今年的一个亮点，我们将在下面章节详细描述。

　　工程机械的销售波动与建筑业投资有非常高的相关性。虽然建筑业投资额每年只有1000多亿，只占建筑工程机械行业近万亿销售额的10%左右，但是，这是一个有六万多家企业的行业，分散程度足够高，是反映工程机械行业需求再好不过的样本。建筑机械的销售状况往往与来年的建筑业景气状况有相当关联，考虑到其行业的建设期一般在一年以上，企业在前一年就会对第二年的经营情况有所把握，进而决定采购政策和投资决策，所以建筑业投资会与工程机械需求相关度很高。

　　这个是我们可以把握到月度指标的数据，对分析未来工程机械需求很有意义。从近三年的情况看，建筑业投资基本与固定资产同步，但对调控的敏感性非常高。

　　这一点在04、06年下半年，05年全年都有很好的反映。尽管月度间有波动，但是06年初以来建筑业增速一直是在固定资产投资增速之上的。近期受紧缩政策影响，增速略低于投资增长，不过还不能说是趋势性变化，未来几个月的数据比较关键。如果建筑业投资继续走低，明年的工程机械需求堪忧；如果走平或走高，工程机械建筑方面带动的增长应该在25%左右。

　　产能过剩过去一直是行业里比较头痛的问题，02-04年上的行业景气给装载机、搅拌车、压路机等品种带来大量的过剩产能。不过，近两年的景气基本消化完毕，很多品种还出现了比较严重的供不应求状况，比如泵车、起重机、搅拌车等。工程机械的生产弹性较大，产能瓶颈很多时候是由于少数几个关键零部件供给不上，而这些零部件可能是进口的或者加工的设备是进口的，一时很难解决。目前的情况看，产能普遍是紧张的，尤其是需求增速较快的泵车、起重机、挖掘机、叉车、搅拌车等。

　　综合看，明年工程机械的需求景气状况可以从房地产投资、建筑业投资、采矿业投资等几个方面去跟踪观察。房地产的不确定性最大。如果温和调控，混凝土机械、起重机需求仍然会高增；如果调控力度较大，挖掘机、叉车影响相对小些，装载机、推土机、平地机次之。

　　4.制造业要素成本上升与机械产品需求

　　我们前面讲了原材料、燃料、土地这几种生产要素近年来的上涨趋势和对不同门类机械产品需求的带动，此外，劳动力成本的上升也非常值得关注。统计局的数据显示，2001年以来，城镇职工工资每年平均以14%左右的速度上涨，2006年的工资已经接近2001年的两倍。社科院的调查报告显示，“用工荒”越来越严重，接收调查的2700多个村庄，3/ 4的村已无青壮年劳动力可转移，2006年农民工的工资至少上涨了16%。广东省的调查显示，六成企业严重缺工，平均每1.5个岗位争夺1名求职者，而在每招进1名工人的同时，企业仍要面临0.73名工人的流失。“十一五”期间，劳动力至少农村劳动力供给长期大于需求的格局将逆转，中国制造的劳动力成本逐渐上升将是必然的趋势，这与人民币升值趋势的确定性类似，幅度可能更大。

　　原材料、燃料、土地、劳动力成本持续上涨是看好机械产品内需的中长期原因。

　　从生产函数角度看，原材料、燃料、土地、劳动力这几个生产要素未来几年的上涨基本不可避免，再加上市值的不利影响，中国制造业的相对竞争优势将逐渐下降。从近期的国策看，抓节能降耗，无非是为了降低经济增长对原材料、燃料的消耗；倡导自主创新、发展装备制造业，无非是为了推动产业、产品升级，增强经济的持续竞争力。韩国、日本经济发展到一定阶段之后也有类似的政策出台。

　　而要达到这些目的，装备业的支持必不可少，这也是中长期看好机械行业的理由。

　　从要素价格看，这么多年惟一没有上涨的只有设备。从投入产出的边际效用看，在其他要素价格大幅上涨的情况下，对设备的投入显然会更划算。并且，在高通胀的宏观环境下，借贷的实际成本也较低。从我们对机械行业公司的调研情况看，行业已经历接近五年的景气，企业普遍有了较好的积累，产能普遍紧张，的确存在对原有老设备更新换代、扩大生产规模的需要。对于耗能比较严重的上游产业(煤炭、钢铁、石化、有色、化工、水泥、炼焦等)，在节能环保政策下，淘汰落后、规模较小产能的趋势已经开始。对于这类资金、资源密集型的行业，在资源价格高企的情况下，对设备的投资无疑是最佳选择。

　　5.关于出口和升值

　　出口正在成为机械行业增长的主要贡献力量，人民币升值对其会造成一定程度负面影响，但这一风险并非不可对冲。汇率对出口企业的风险主要体现在两个方面：汇率结算风险，对于持有外汇标价长单的行业比较明显，比如造船、港机等；产品价格竞争力下降，对于所有的产品都存在这个问题，产品国际价差小、议价能力差的产品影响比较大。

　　汇率结算风险重点企业普遍能够很好对冲。对于国际销售期或者生产期比较短的产品，这方面的影响不大，除非在很短的时间内有大幅度的升值。造船、港机类企业包括中国船舶、广船国际、振华港机等，由于订单到交货最短都要半年到一年以上，汇率风险较大。目前这类风险主要通过三种方式对冲：提高产品价格、美元负债、卖出外币期货。前两种方式比较好理解，需要企业有较强的议价能力(提价)或者政策优势地位(外币负债额度)或者知名度(国外银团贷款)。卖出外汇期货是将未来某个时点要收到的外汇以一定汇率水平卖掉，这种方式不但可以锁定风险，如果实际升值幅度大于售出汇率，还会有所获利。今年上半年广船、振华这方面都有不错受益。不过，第三种方式需要有外币买入对家(考虑到我国这么大规模的进口额，问题不大)；并且要对升值幅度有个很好的判断(这个最考验企业的判断力，比较关键)；签单时的订价也要为此留出足够的空间(公司还是要有议价能力)。从目前的情况看，重点企业普遍能够很好对冲。

　　产品竞争力下降的风险比较难对冲。人民币大幅升值以后，产品价格优势相对国际竞争对手会减弱。如果这是逐渐进行的过程，企业可能通过提高生产效率、开发新产品等方式对冲；如果是一次性大幅升值，则很难对冲。对于几类企业这方面的影响会小些：相对国外产品价格差别大的；进口件占比比较高的；内需为主的设备，最好部件靠进口的；出口地区非美元区的；产品议价能力较强的。

　　我们比较关注工程机械的出口趋势。今年工程机械行业前9个月出口额已经达到61.6亿美元，增长71.5%，远高于进口增速和工程机械行业整体增速。有八个重点整机品种的出口规模翻番，对于国内增长趋缓的平地机、装载机、压路机、推土机等产品，出口对增长的贡献相当显著。如果明年国内宏观调控力度加大，工程机械增长对出口的依赖程度还会大幅增加。

　　由于行业特点，明年国内工程机械出口不会受汇率太大负面影响。工程机械产品不同规格、配置、售后服务、品牌、外观等条件下，报价差异相当大，与国外产品价格的可比性没有想像的强。国内企业近几年技术进步、制造能力、产品质量提升速度较快，产品档次、外观与国际巨头的差距正在迅速缩小，并且随着生产规模的扩张、零部件国产化比重增加，与国外产品价差进一步扩大。出口增量较大地区以欧洲、中东、中亚俄罗斯、东南亚、非洲为主，人民币相对于这些货币的升值程度并不高。最重要的是，2008年全球建筑业市场需求依然旺盛，非欧美新兴市场需求维持高增且持续性较好，由于是新增发展中国家市场，国内外产品站在同一个起跑线上，市场开拓相对容易。

　　2007年全球建筑业的景气并未受美国市场太多负面影响，明年仍将景气。过去6年全球建筑市场平均增速为2.88%，2005年最高为5.9%，2006年3.1%。全球透视公司在2007年年初曾悲观的预期今年全球建筑业市场增长只有1%，主要是担心从2005年起就开始负增长的美国市场的拖累。而该公司最近的报告估计今年全年的实际增长为3.8%，并且预计2008年增速为3.6%。虽然北美仍是负增长，但是其他地区尤其是亚洲、东欧、中东非洲和拉美的高速增长有效的对冲了北美市场的萎缩。预计这种格局将会维持下去，明年全球工程机械的需求将保持现有的旺盛状态，中国机械设备出口的需求背景我们并不担心。

　　从需求和汇率对冲角度综合考虑，机械行业里不必担心的产品是起重、混凝土机械(进口件比重大、国际需求旺、与国外产品价差大，企业中联重科、三一重工)，机床、挖掘机(零部件进口的内需产品，常林、山推、昆明机床、秦川发展、沈机、柳工、三一)。装载机、推土机、平地机(国内外价差大、出口为非美元区，柳工、山推、常林)，叉车(出口为非美元区，品牌效果已经开始显现，安徽合力)，造船(外汇期货、美元负债、提价、零部件进口，中船、广船、振华)实际受影响有限，需求的作用力更大。

　　6.重点推荐公司及估值

　　6.1.思路及推荐公司

　　上游设备：明年增长确定比较强的是对采煤、采矿类设备的需求，涉及采煤机械、采矿机械等设备，看好相关上市公司包括天地科技、太原重工、北方股份。

　　海运类：散货船景气仍将持续，08年有效运力依旧紧张，中国散货船运力需求潜力较大。考虑到全球主要船厂2011年前普遍满坞，预计明年的散货船价维持高位的可能性比较大。近期支撑油船价格的主要是全球船坞紧张以及“国油国运”政策带动订单，明年料会小幅度上涨。看好相关上市公司包括中国船舶、广船国际。

　　工程机械：从房地产投资、建筑业投资、采矿业投资等几个方面看，房地产方面的不确定性最大。如果温和调控，混凝土机械、起重机需求仍然会高增，值得关注，激进推荐中联重科、三一重工。如果调控幅度较大，叉车、挖掘机最值得关注，装载机、推土机、平地机次之，稳健推荐安徽合力、柳工、山推股份。

　　机床类：机床是国内制造业升级比较关键的一环。到2010年的高增长基本是确定的，某些细分行业估计可维持20-25%的增长。推荐昆明机床、秦川发展，谨慎推荐沈阳机床。

　　6.2.估值跌入合理区间，难得增持机会

　　机械行业重点关注公司08年动态市盈率普遍在25倍以下，即便是估值一直较高的机床类公司也跌到30倍以下，工程机械龙头普遍低于25倍，一些小公司的估值在20倍左右，PEG水平大部分在0.6-0.8之间。

　　虽说与国际同类公司相比，市盈率水平仍偏高(主要参照公司07-08动态市盈率普遍在20和15倍左右)，由于其成长性普遍较差，PEG水平多在0.8-1之间从成长性角度看，国内机械行业重点公司估值普遍偏低，PEG水平应该定在1倍以上，根据不同成长性，08年动态市盈率可定在30-40倍之间。

　　参照上述的行业、估值线索，根据风险收益配比我们构建两个重点推荐组合：上涨确定性较强的稳健组合；确定性稍弱，但条件成立，幅度较为可观的激进组合。

　　稳健组合：安徽合力、中国船舶、柳工、昆明机床

　　激进组合：中联重科、三一重工、广船国际、天地科技

　　安徽合力：叉车行业国内外都处于高增长状态。相对于其他产品，国际市场更为巨大，产品成长期更长。重装产品面世、电力叉车产能扩张，带动新增长。体制改进带来的经营潜力挖掘。战略布局宝鸡、衡阳，规模大扩张，应对行业竞争。预计07-08年业绩0.96、1.37元，目标价45元。

　　中国船舶：外高桥三期的扩建会进一步扩充产能和提升造船效率，为公司明年业绩增长提供动力。长兴岛基地08年上半年开始盈利，注入预期会更强烈。发动机业务和修船业务明年都将有较大幅度增长。散货船明年仍非交付高峰，船价有继续上涨可能。预计07-08年业绩5、8.7元，目标价375元。

　　中联重科：起重机产能扩张，内外需求都非常旺盛，调控影响小。混凝土机械受益地产和基建投资，有望维持高增。出口前期高投入，明年高增长。激励到位，体制改进效果显现。业务扩张，增加产品线。预计07-08年业绩1.55、2.1元，目标价63元。

　　柳工：挖掘机进入上量阶段，对销售和利润增长贡献较大。装载机新产品主攻煤炭新市场，份额有望提升。出口品牌已立，价差大，继续高增。预计07-08年业绩1.25、1.63元，目标价49元。

　　三一重工：混凝土机械受益地产和基建投资，有望维持高增。履带吊、旋挖钻受益基建、高铁等，明年维持超高增长。集团挖掘机、汽车吊、底盘等业务逐渐成熟，有外延增长潜质。出口长战略，增长路径清晰。预计07-08年业绩1.65、2.1元，目标价63元。

　　7.3.美国、日本、印度机械市场销售量及增长概况

　　主要国际市场起重机、挖掘机、装载机销售增速较快。美国市场销量最大的是沥青混凝土设备、压实机械、滑移装载机和挖掘装载机，增速最快的是工程起重机和装载机，这两个品种逆势高增值得关注。日本厂商销量最大的是液压挖掘机、铲运机械、工程起重机，尤其是挖掘机销售规模远超其他品种。增长最快的是桩工机械、工程起重机、道路机械和液压挖掘机。

　　印度市场销量最大的是挖掘机、起重机、压实设备和装载机，不过仍远不及中国国内销售规模。增长较快的是挖掘机(包括小型、挖掘装载、履带)、平地机、摊铺机、装载机和压实设备。除了挖掘机，其他品种普遍增长10%左右。考虑到印度国土面积和人口规模，市场潜力巨大，但是从销量和增速看这个市场只是刚刚启动。

　　7.4.机械行业上市公司分类

　　机械行业的需求线索比较复杂，由于产品的服务领域的多样化，需求影响因素差异较大，没有统一线索。我们试图从服务上游类、运输尤其是海运类、建筑工程机械类、机床类四个角度分析。石油、煤炭、有色金属、铁矿石价格上涨是过去几年的主题，并随着国内外流动性的过剩愈演愈烈，机械行业的子行业里采矿、石油开采、冶金、炼化等机械受此影响较大；2001年加入WTO以后，我国进出口贸易总额一直维持高增，2003-2004年最为明显，近期，国际铁矿石贸易有带动对散货船的大量需求，海运类公司受影响较大；房地产价格上涨，城市化进程中的铁路、公路、电力、水利等基础设施建设，带动对建筑工程机械的需求；企业效益提升后设备更新，国际机械制造业转移，国内产品竞争力提升后的进口替代等，带动对机床需求。

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