林业行业：准备迎接林业黄金周期的来临

　　江南证券 卢全治

　　投资要点：

　　我国国土面积960万平方公里(约143.9928亿亩)，约占世界总量的7%，人口达13亿，约占世界的22%，而森林面积仅占世界总量的4.6%。森林总面积17490.92万公顷，森林覆盖率18.21%，相当于世界森林覆盖率的61.52%，排世界第130位；森林蓄积量为124.56亿立方米，林木蓄积量不足世界总量的3%；相对世界平均水平而言，我国还属于森林资源匮乏的国家。

　　目前林业处于景气周期之中，木材供不应求，国内的大部分需求还依赖进口，由于下游行业的快速增长，推动了对木材的强劲需求。在需求旺盛的情况下，木材的价格上涨势头良好，预计明年的木材价格会保持快速上涨的态势。对林业上市公司提供了发展的良好机遇。

　　国家颁布了一系列相关产业政策扶持林业的发展，如“天保工程”的实施，保护了国内林业的健康发展；对林业企业实施减免税的优惠政策，提供贷款支持，都为林业企业的发展奠定了一定的基础。

　　我们对林业中的三家上市，吉林森工，景谷林业和永安林业的对比分析，我们认为永安林业具有良好的发展前景和相对的估值优势，重点关注永安林业。

　　一、森林资源概况

　　1.世界森林资源状况

　　世界各国森林面积分布不均衡，全球三分之二的森林集中分布在俄罗斯(20.5%)、巴西(12.1%)、加拿大(7.8%)、美国(7.7%)、中国(5.0%)、澳大利亚(4.1%)、刚果民主共和国(3.4%)、印度尼西亚(2.2%)、秘鲁(1.7%)和印度(1.7%)等10个国家，其中前5个国家森林面积占全球的50%以上。有105个国家的森林面积占土地面积(不含内陆水域)的比重超过全球平均水平。但世界上也有62个国家的森林面积占土地面积(不含内陆水域)的比重不到10%，其中，有些国家如莱索托、吉布提、埃及、利比亚、毛利塔尼亚、科威特、摩纳哥和瑙鲁不足0.5%。

　　森林面积居世界前10位的国家中，刚果民主共和国森林每公顷蓄积较高，为230.8立方米，巴西、美国、加拿大、俄罗斯分别为170.1立方米、115.9立方米、106.4立方米和99.5立方米，中国、印度和印度尼西亚远低于全球平均水平。

　　2.中国森林资源概况

　　我国国土面积960万平方公里(约143.9928亿亩)，约占世界总量的7%，人口达13亿，约占世界的22%，而森林面积仅占世界总量的4.6%。森林总面积17490.92万公顷，森林覆盖率18.21%，相当于世界森林覆盖率的61.52%，排世界第130位；森林蓄积量为124.56亿立方米，林木蓄积量不足世界总量的3%；人均森林面积0.132公顷，不到世界平均水平的1/4，排世界第134位；人均森林蓄积量9.421立方米，不到世界平均水平的1/6，排世界第121位。全国林分平均每公顷蓄积量只有84.73立方米，相当于世界平均水平的84.86%，居世界第84位。虽然我国的森林总量排名世界居前，但是相对于人均拥有量来说，我国属于林业匮乏大国，与其他国家资源丰富的国家相比差距甚远。

　　目前我国的林分平均胸径只有13.8厘米，林木龄组结构不尽合理，中龄林和成熟林所占比重较大，而幼龄林所占比重较小，对后续的供给会产生一定的不利影响。我国森林资源依然处于严重匮乏的状态，虽然人工林面积突飞猛进，特别是非公有林业在政策导向下不断扩大所占比例，但是经营水平不高，树种单一，林地流失依然严峻。全国第六次森林资源清查间隔期内有1010.68万公顷林地被改变用途或被征占改变为非林业用地，全国有林地转变为非林地面积达369.69万公顷，年均达73.94万公顷。林木过量采伐仍相当严重。

　　一方面可采资源严重不足，另一方面超限额采伐问题依然十分严重，全国年均超限额采伐达7554.21万立方米。我国森林资源状况归纳起来可以用12个字概括：总量不足、资源匮乏、生态失衡

　　二、林业景气度高企

　　1.木材供给依然偏紧

　　国家在1998年出台了"天然林保护工程"(简称天保工程)，严格限制对国内森林的采伐，木材砍伐实施的是计划调控手段，每5年设定木材砍伐指标，规划出未来的木材供应量。“十五”期间国内的木材砍伐量为22310万立方米，2006年公布的“十一五”)国内的木材砍伐量为24816万立方米，同比增长为11.23%；每年砍伐量的平均增长率为2.25%。

　　我国木材产量在2003年前呈现逐年下降的态势，但下降的速度逐年放缓，2003年以后，我国的木材产量开始稳步上升，并在2006年出现了快速增长。我国的锯材产量自2000年以来一直保持上升的势头，并在近两年出现了快速增长。在天保工程刚开始实施的几年内，木材产量出现了下滑，随着我国大面积的速生丰产林的种植，为我国木材的后续供应提供了保障。未来几年内在木材市场景气的状况下，我国的木材产量会以较快的速度增长，年增长率可能保持在20%-30%之间。

　　2003年以来，我国木材的进口量保持快速上涨的势头，2007年1-10月进口量同比增长了18.3%。锯材的进口量在2005出县了负增长之外，2003年至今一直是小幅增长，增长速度维持在2%-9%之间，2007年1-10月的进口量同比增长了5.4%。未来我国国内木材供给虽然会快速增长，但仍然无法满足快速增长的木材需求，只能通过进口木材缓解国内的需求缺口，未来木材进口量依然会保持当前的增长态势。

　　2.木材需求持续旺盛

　　木材的用途十分广泛，是国民经济生产和人民生活中必不可少的材料。大约32%的木材用于纸张的生产，造纸行业对木材的需求量是最大的，约22%的木材用于建筑装璜材料的生产，约22%饿木材用于农业生产中，13%的木材用于家具的生产。

　　受经济增长、消费升级、出口需求的拉动，原木的下游行业发展迅速，主要行业的需求保持快速增长。建筑装饰材料：人造板产量近年来出现了快速增长，年均复合增长为30%，家具：家具产量的年均复合增长率为24%,木制家具收入年均复合增长率23%，家具出口额年均复合增长率25%，中国已经是世界家具出口第一大国；造纸行业：机制纸及新闻纸产量稳步增长，产量年均增长率保持在10%左右，而且木浆的消耗比例呈现出上涨的趋势。

　　由于国民经济的快速增长，人民收入水平不断提升，财富效应的推动使得人们不断更新升级相关的消费产品，从而对消费类产品的需求将越来越强劲，与大众消费生活息息相关的行业在未来将保持景气。从下图可以看出，通过对消费者群体的调查，有51%的人认为家具装潢需要进行消费升级，由此我们可以看到未来对家具装潢的需求会快速增长，而家具装潢对木材的需求占到木材下游行业需求的34%左右，我们判断未来的木材的需求会保持目前的态势快速增长。

　　3.木材价格涨势不减

　　在1996年到2000年间，我国木材价格出现逐年下降的趋势，主要是由于1996年间我国宏观经济实现了“软着陆”，经济增长速度放缓，1997年东南亚经济危机爆发，1998年迅速波及到中国，出口不畅与需求不足使1997到1998年木材价格一路下挫。1999年内需严重不足，商品售价水平持续下跌，宏观经济环境偏冷，生产不旺、投资不足，使木材价格持续下降。2000年国家采取了一系列积极的财政政策刺激生产和消费，扩大内需，通货紧缩的宏观经济环境得到好转，木材价格在投资和消费需求的拉动下也稳步回升。今年我国的木材价格更是出现了大幅上涨的态势，主要是由于国内木材供给的不足和下游产业对木材需求的快速增长。短期内木材短缺的局面不会扭转，需求的缺口依然要靠进口弥补，未来的木材价格将保持上涨的趋势。

　　从下图我们可以看出，木材价格与GDP之间有着密切的关系。在1996年至1999年间，我国宏观经济增长率处于下降阶段，木材价格也相应出现不断下滑的趋势。在2003年至2007年间，我国宏观经济进入了快速增长阶段，木材的价格也在宏观经济的带动下持续快速增长。在十一五期间，我们认为宏观经济依然会处于高速增长的景气周期中，因此我们认为未来三年内木材价格仍将保持上涨的态势，林业依然处于景气周期中。

　　2006年，我国进口俄罗斯原木达2182.6万立方米，占进口原木总量的69%，是我国主要的原木进口来源。近年来，我国进口的俄罗斯木材价格不断攀升，从2002年的450元/立方米涨到目前的900元/立方米，涨幅达到了一倍，年均复合增长率超过了12%。在2006年11月开始生效执行的新的《俄罗斯联邦林业法典》中规定，从2007年7月1日起，俄罗斯将原木出口关税从过去的每立方米4欧元，提高到每立方米10欧元，2008年4月1日提高至25%，但不低于每立方米15欧元。从2009年4月1日起，提高至80%,但不低于每立方米50欧元。俄罗斯原木出口关税的调高将会对我国的木材价格产生重要冲击，预计2008-2010年国内原木价格将会出现快速上涨，三年内上涨幅度预计在50%-100%之间。

　　三、相关产业政策分析

　　1.天然林保护工程

　　天然林资源保护工程从1998年开始试点，2000年10月，国务院正式批准了《长江上游黄河上中游地区天然林资源保护工程实施方案》和《东北内蒙古等重点国有林区天然林资源保护工程实施方案》。工程规划期到2010年，主要内容是：一是全面停止长江上游、黄河上中游地区天然林的商品性采伐，停伐木材产量1239.0万立方米。东北内蒙古等重点国有林区木材产量由1853.6万立方米减到1102.1万立方米。

　　天然林保护工程的实施，一方面保护了我国的生态环境，另一方面对我过的林业产生了一定的影响，同时也为林业的发展提供了新的机遇。对天然林采伐的限制，导致了我国木材供应的短缺，使得我过的林业成为稀缺性资源，提升了林业的价值。由于供应的减少，必然导致林木资产价格的上升，同时会促使那些拥有林业资源的公司的收益大幅提高。

　　2.林业产业政策要点

　　2007年8月10日，国家林业局、国家发改委、财政部、商务部、国家税务总局、中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会联合发出通知，印发《林业产业政策要点》。《要点》包括目标和原则、林业产业发展的重点与领域、区域发展政策、组织政策、技术政策、扶持政策、服务政策七个方面。对于林业企业的扶持优惠政策主要有：

　　1.严格执行国家已出台的各类林业税费减免优惠政策。林业产业按国家规定享受税收优惠政策。根据国家有关税收法律法规的规定，对企业从事农、林项目的所得免征、减征企业所得税。

　　2.完善并实施国家林业重点龙头企业扶持政策。鼓励林业企业提高开拓国际市场能力，凡符合国家中小企业国际市场开拓资金使用方向和使用条件的林业企业予以积极支持。鼓励国家林业重点龙头企业利用资本市场筹集扩大再生产资金。支持符合条件的重点龙头企业在国内资本市场上市。

　　3.政策性银行应在业务范围内，积极提供符合林业特点的金融服务，适当延长林业贷款期限，对林业项目给予积极支持。国家开发银行对速生丰产用材林和工业原料林基地建设项目，根据南北方林木生长周期不同，贷款年限为12—20年.4.中央财政对林业龙头企业的种植业、养殖业以及林产品加工业贷款项目，各类经济实体营造的工业原料林贷款项目，山区综合开发贷款项目，林场(苗圃)和森工企业多种经营贷款项目，林农和林业职工林业资源开发贷款项目按照有关规定给予贴息。

　　相关政策的实施，有利于保护企业的利益，促进企业的长远发展。对于林业企业减征或免征企业所得税，可以大幅度降低企业的税收，提升企业的盈利。同时政府对于林业企业给予信贷支持，延长贷款期限，对龙头企业的一些项目按照相关规定给予一定的贴息，为林业企业长期发展提供了资金保障。

　　四、重点上市公司：永安林业

　　1.永安林业概况

　　永安林业是集林木培育、木材生产、木材加工和人造板为主业的资源型企业，永安自然资源丰富，素有"金山银水"之称，森林资源集存量大，是我国南方48个重点林区县(市)之一，也是经国务院批准的南方集体林区改革试点区之一，现有林地面积382万亩，森林覆盖率达83.2%，林木蓄积量2200多万立方米，居全省第一位。在国内大多数木业公司将眼睛放在大量兴建人造板和木材加工项目而忘记森林资源在未来木业发展中的重要意义的时候，公司以不菲的资源扩张业绩(森林经营面积已从上市初的82万亩扩张到182万亩)保证了下一轮快速发展的资源保障，随着国家加大对林业的保护，林木培育不仅享受所得税减免等税收优惠，还可获得财政补贴，公司力争在2008年前林地规模达到200万亩以上。公司由原来上市初的82万亩林地扩张到现在的181万亩。其中，人工林约99.5万亩，天然林约81.5万亩，预计2008年起，培育的速生丰产林基地将逐年进入主伐期。而且，公司正在实施100万亩速生丰产林基地项目第三期工程建设60万亩。该工程总投资28000万元，项目建成后，预计可实现销售收入总额为190000万元，净利润总额为52000万元。

　　2.相关上市公司比较分析

　　通过对吉林森工，景谷林业和永安林业的主营业务收入及其增长率的对比，我们可以看到永安林业的主营业务收入已经步入快速增长的时期，永安林业培育的速生丰产林基地从2008年起将步入主伐期，预计明年将依然保持高增长；吉林森工的主营业务收入处于平稳增长期，今年的前三季度的同比增长率远低于永安林业；景谷林业的主营业务收入增长率波动性较大，近两年波动幅度有所降低，但今年前三季度出现了负增长，如果在没有重组或资产注入的情况下，明年将很难扭转当前负增长的窘境。

　　以下我们对三家上市公司的EPS增长率进行了比较，吉林森工的EPS增率相对平稳，但是近年来的增长率一直为负，业绩处于下滑过程中。景谷林业的业绩增长表现在近两年不尽人意，出现了大幅下滑。永安林业虽然在前几年的增长率也不高甚至出现过负增长，但是今年前三季度出现了较大幅度的增长，由于未来主营收入将保持快速增长，将带动EPS出现快速增长。