医药行业：医药板块普涨 仍选行业龙头

　　兴业证券 王唏

　　医药板块近期出现强于大盘的走势，我们认为与板块调整较长时间导致估值相对偏低，以及未来市场对医改等政策因素憧憬有关。我们维持对行业的“推荐”评级，建议关注具有核心竞争力的企业。

　　自2007年11月我们举行医药行业投资策略会以来，在近一个月时间内，医药板块出现较大涨幅，超越大盘。从年初至今的市场表现看，医药板块在年初和年末表现强于大盘，而“530”之后到第三季度，市场热点转向金融地产等板块，医药指数明显跑输大盘。

　　对医药板块近期上涨的原因分析：

　　第三季度医药板块严重跑输大盘，成为相对估值洼地，具有补涨要求。我们在10月25日的行业点评(《市场波动不影响医药行业投资价值》)中对当时医药板块持续下跌进行分析，认为医药板块超跌，已经具备投资价值。

　　市场波动加剧，防御性投资抬头。金融地产以及前期的有色等板块受宏观调控等因素影响，近期有调整压力，而医药、食品饮料等消费品板块，具有很强的防御性，成为市场关注热点。

　　三医改革(医保体制改革、医药流通改革、医疗机构改革)引发市场对医药行业投资机会的想像。

医疗体制改革无疑是影响医药行业发展以及医药行业投资的重大行业因素。十七大已经提出建立覆盖全民的基本医疗卫生服务体系，这一目标预计在2020年建成，将引发行业的重大变革。

　　我们对2008年医药行业投资策略的观点：

　　调高评级至“推荐”。我们认为，医改和创新已经成为推动医药行业发展的重要因素。我国已经开始进入小康社会，但医疗卫生服务却处于“温饱”阶段，表现在群众看病难、看病贵，医疗保险覆盖率低。和过去不同的是，医改已经不再是纸上谈兵，而是开始具体实施。“十七大”明确提出，要“建设覆盖城乡居民的医疗卫生服务体系、医疗保险体系、药品供应保障体系”，新农村合作医疗、城镇居民医疗保险，与原有的城镇职工医疗保险，构成未来全民医保的基本内容。

　　医疗体制改革将坚持公益性，政府投入成为医改的主要“钱源”。“十七大”报告中明确提出，“坚持医疗卫生服务的公益性”，将“充分发挥政府在规划、投入、建设、监管的作用”。这对于过去关于“医改是否要市场化”的争论，划上句号。未来医疗卫生服务体系建设，没有排除社会资本进入，但政府将是资金筹措的主渠道。政府投入将提高医药、医疗卫生市场的增长空间，我们预计，如果中国将医疗卫生支出与GDP的比例提高到与经济状况可比国家的水平，医疗卫生支出将达到1万亿元以上，较目前提高一倍。

　　人口红利将提高全民对医疗卫生服务的需求。随着我国第四个人口出生高峰到来，人口的增长率将提高，由于国民富裕程度提高以及独生子女数量增加，对婴幼儿的医疗保健要求增长迅速。与此同时，我国已经进入老龄化社会，银发经济对医疗卫生服务从量和结构两方面提出新的需求。

　　行业监管加强，优胜劣汰提高行业龙头企业的竞争力。去年“齐二药”事件暴露出药品生产和流通环节中，监管缺位的问题。于是SFDA加强对医药行业的监管力度，在药品研制、生产、流通和使用的环节进行全面整顿，一年多共查处药品、医疗器械违法案件28万多起。在生产环节，严格GMP标准，提高行业准入门槛，将一批不合格企业淘汰出局。一年多，药监部门依法收回GMP证书150多张，关停药品、医疗器械生产企业近300家。目前国内通过GMP的医药制造企业约5000家，在不久以后，可能压缩至1500家左右。大批中小企业将被并购或者关闭，相应的让出一部分市场空间。

　　我们认为，未来值得关注的子行业包括：

　　创新能力活跃的板块，如生物制药和研发型化学药企业。牛市需要有成长性的品种，创新提供了成长性的想象与可能。科技创新已经成为国策，要建设创新型国家，未来政府将采取多种措施鼓励创新。生物医药是创新的重点，特别是生物领域，一向是创新活动最活跃的板块。与国外相比，中国的生物技术差距较小，存在后发优势的可能，从全球看，生物技术已经成为新药开发的重点领域，如单克隆抗体药物、基因工程疫苗等。生物技术的白马股如华兰生物、科华生物，动物疫苗板块的中牧股份、金宇集团，都成为生物板块的关注重点。而研发型化学制药企业，如海正药业、恒瑞医药，已经开始由仿制向研发转型，并且面向国际市场寻求突破。

　　具有品牌和营销管理能力的中药及OTC企业。消费升级的过程中，越来越重视品牌产品，对医疗服务、医药产品的消费也存在品牌效应。特别是一些传统品牌中药如同仁堂、云南白药、片仔癀、东阿阿胶、广州药业，现代OTC营销企业如江中药业、三精制药、千金药业、三九医药，在市场上都形成了良好的品牌形象。但中药板块更具有消费品特征，属于“熊市板块”，业绩增长稳定，爆发力不如生物和化学药。

　　具有网络优势的医药商业企业。作为供应链管理者，流通企业面临越来越低的毛利率，如何提高运营效率，降低费用，提高净利润水平，成为全行业面临的课题。医药商业最大的机会来自于“医、药分家”，我们再次强调，网络的价值在于对终端的控制力，如果医药商业真正掌握了药品消费的主要渠道——医院终端，则其在产业链中的话语权将增大，可能出现消费品领域中的状况，即商业对工业的强势。国药股份、上海医药、广州药业等具有区域优势的医药商业企业仍然是未来投资者关注的重点。

　　基本用药面向基层消费市场，提升了普药的发展空间。社区医疗、新农合，对于低端药品的需求放大，一些基本用药重新焕发活力。但我们对于基本用药的定点生产持保留态度，因为定点生产并不表明只有这些企业的产品可以进入采购。另外，国家对于基本用药的价格严格控制，企业并不能获得高额利润，只能是保证基本利润空间。此外，一些普药企业过去经营状况欠佳，历史包袱较重，估值很难有较大提升。

　　我们认为，医改进程是明年最值得关注的事件，但其他事件也对医药板块产生一定影响，包括：

　　环保压力增大，特别是化学药企业将开始执行新的排污标准，增加企业生产成本。一些高污染产业的投资将受到严格限制，这等于提高了行业准入壁垒，对于现有企业产能消化有利。对于原料药行业来说，成本上升能否推动产品价格上涨，取决于行业的垄断程度是否足够高。

　　

人民币升值加速，

出口退税下调，原料药出口压力增大。由于目前面临通货膨胀压力，单纯调整利率并不能缓解通涨压力，明年人民币升值有加速可能。与此同时，国家通过调整出口退税率，调节出口产品结构，减少贸易盈余。对原料药企业，特别是以美元报价品种出口的企业，未来业绩增长压力较大。

　　企业所得税率并轨，可能有业绩调节。企业所得税从33%调整到25%，不排除一些企业为避税将业绩在08年以后体现的可能。

　　创业板推出，有可能影响主板估值水平。创业板可能在明年推出，我们预计有一批生物医药的研发型企业进入创业板。由于这些企业的成长性给市场带来想象力，有可能会获得很高的估值溢价，反过来也会推动主板公司的估值水平。

　　我们选择目标企业的原则：寻找具有核心竞争力的优秀企业，发掘那些能成长为伟大企业的公司。在2007年投资策略中，我们提出医药企业的核心竞争力体现在：研发能力、品牌价值以及营销能力方面，我们也特别关注企业的管理层，因为医药行业是智力密集型，而非资本密集型，人的因素是第一位的，好的管理层可以获得估值溢价。

　　在11月策略会中，我们给出下一阶段重点推荐品种，一个月以来，其市场表现如下：

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