机械行业：2008年度机械行业投资策略2

　　东方证券 周凤武

　　4.2、铁路装备：投资拉动开始提升业绩

　　2006年，机车车辆及动车组制造业主营业务收入和利润总额同比分别增长15.01%和20.03%。整个行业已经摆脱了多年的经营困境，进入利润总额大幅增长的快速复苏期(增速较大是因为基数较低)，2007年1—8月，机车车辆及动车组制造业主营业务收入和利润总额同比分别增长12.46%和217.40%。京沪高铁预计在2008年开工，铁路装备行业将正式步入受铁路大开发需求拉动的高景气周期之中。

　　铁路“十一五”规划:

　　年均投资：500—2500亿元；

　　运营里程：7.5—9.0万公里，增加1.7万公里；

　　机车保有量：1.7—1.9万辆；

　　客货车保有量：59.1—74.5万辆。

　　铁路是国家重要基础设施、国民经济大动脉和大众化交通工具，其发展事关国民经济全局。1978年改革开放以来，我国经济增长迅猛，年均GDP增速高达9.67%。伴随着经济总量的增长，货物运输需求增长了5.5倍，客运需求增长了8倍。然而，我国运输能力的增长却长期以来滞后于经济发展的需要，尤其是铁路运输，1998年至2005年七年来营运里程只增加了12%，目前全国每天有28万辆左右的请求车，而铁路装车满足率不足一半，运力不足已经成为了制约我国经济发展的一大瓶颈。为了从根本上解决运能短缺问题，为全面建设小康社会提供强有力的运输保障，必须加快铁路发展，建设一个发达完善的铁路网。

　　建设发达完善的铁路网，是我国许多志士仁人梦寐以求的夙愿。有关部门综合运用合理运输负荷、系统动力学模型、参照国外运输网络规划等多种方法，对铁路网规模进行了测算，得出了我国铁路网规模应在12万公里左右的结论。2004年1月7日，温家宝总理主持召开国务院常务会议，讨论并原则通过了《中长期铁路网规划》，明确了我国铁路网中长期建设目标。

　　《中长期铁路网规划》明确了我国铁路网中长期建设目标和任务，描绘了铁路网至2020年的宏伟蓝图。规划到2020年，全国铁路营业里程达到10万公里。主要繁忙干线实现客货分线，复线率和电化率均达到50%，运输能力满足国民经济和社会发展需要，主要技术装备达到或接近国际先进水平。

　　这一规划实施两年多来，安排了一大批新开工项目，建设规模超过了6000亿元，大规模铁路建设已全面展开，我国铁路建设进入了新的历史时期。

　　快速铁路客运专线建设将包括“四纵四横”和三个城际快速客运系统，速度目标值将达到每小时200公里以上。

　　“四纵”客运专线分别是：北京—上海客运专线；北京-武汉-广州-深圳客运专线；北京-沈阳-哈尔滨(大连)客运专线；杭州-宁波-福州-深圳客运专线。“四横”客运专线分别是：徐州-郑州-兰州客运专线；杭州-南昌-长沙客运专线；青岛-石家庄-太原客运专线；南京-武汉-重庆-成都客运专线。

　　三个城际客运系统则是：环渤海地区、长江三角洲地区、珠江三角洲地区城际客运系统，覆盖区域内主要城镇。

　　西部开发规划建设新线约1.6万公里，将以扩大西部路网规模为主，形成西北、西南进出境国际铁路通道，西北至华北新通道，西北至西南新通道，新疆至青海、西藏的便捷通道“十一五”规划：加快发展铁路、城市轨道交通，进一步完善公路网络，发展航空、水运和管道运输。

　　铁道部铁路“十一五”规划铁路将要实现的目标：

　　建设新线17000公里,其中客运专线7000公里；建设既有线复线8000公里；既有线电气化改造15000公里。2010年全国铁路营业里程达到9万公里以上，复线、电化率均达到45%以上，快速客运网总规模达到20000公里以上，煤炭通道总能力达到18亿吨，西部路网总规模达到35000公里，形成覆盖全国的集装箱运输系统。基本实现技术装备现代化，运输安全持续稳定，经济效益不断提升。铁路改革取得明显成效，投资主体多元化取得重大进展，初步建立起适应社会主义市场经济发展的铁路管理新体制。

　　大力发展电力牵引，电力机车承担运输工作量的比重达到80%以上。尽快实现交流传动机车的国产化。配套发展适应时速200公里的内电机车。大力发展轴重25吨重载货运机车。2010年机车保有量达到19000台左右。

　　在研制开发时速200公里及以上动车组关键技术的基础上，结合少量动车组引进，尽快实现时速200公里及以上动车组的国产化，积极推进时速300公里及以上动车组关键技术的开发、研制，期末形成高速动车组制造、检修、运营国产化配套能力。

　　2010年动车组配置达到1000列左右。

　　发展适应不同层次旅客需求和不同运用条件的新型客车，2010年客车保有量达到4.5万辆左右。大力提高货车整体技术水平，提高货车速度、货车载重量和安全可靠性，积极发展23吨轴重货车和最高时速120公里的新型通用货车，开发不同用途需要的时速160公里快速货车，大力发展煤炭运输、集装箱运输、特种货物运输需要的专用货车。2010年货车保有量达到70万辆(含企业自备车10万辆)。

　　基本实现技术装备现代化。“十一五”期间，时速200公里及以上动车组实现国产化，提速客车比“十五”末增长7倍以上。掌握时速200公里及以上高速铁路列车、新型地铁车辆等装备核心技术，实现产业化。

　　运输效率和经营效益跃上新台阶。2010年，铁路客运量预计达到15亿人，货运量预计达到35亿吨，与2005年相比两项指标都增长30%。

　　铁路体制创新和管理创新取得重大进展。铁路投融资体制改革取得大的突破，形成铁路建设多元化投资、多渠道融资的新格局，铁路建设资金中路外投资的比重不断加大。

　　铁路建设项目有：北京至上海、北京至广州至深圳、哈尔滨至大连、郑州至西安、上海至宁波至深圳、南京至武汉至成都等客运专线，北京至天津、上海至南京、上海至杭州、南京至杭州、广州至珠海等城际轨道交通，向塘至湄州湾、兰州至重庆、太原至中卫(银川)铁路，大同至秦皇岛、朔州至黄骅铁路扩能改造。

　　作为我国《中长期铁路网规划》的一个重要项目，京沪高速铁路经过充分论证已经正式批准立项。在铁路技术装备方面，京沪高速铁路在引进消化吸收再创新的基础上，采用国产化的技术装备，打造中国品牌。据测算总造价将达到1000亿元人民币左右。京沪高速铁路的最高时速设计为350公里，如果列车在中途不停靠任何站点，全线运行时间将从原来的14个小时缩短到5个小时。

　　《中长期铁路网规划》的实施，掀起铁路建设新高潮，规划到2020年，铁路固定资产投资额超过2万亿元，年均投资额在1333.33亿元，是过去五年年均投资额540亿元的2.47倍。铁路固定资产投资带动了对机车车辆的需求，在过去五年中，机车车辆购置投资额是铁路固定资产投资的30%，这就意味着到2020年，机车车辆购置投资额年均将达到400亿元以上，将是过去五年年均投资额163.08亿元的2.45倍。2006年是“十一五”开局第一年，完成基本建设投资1552.75亿元，较上年增加672.57亿元。2007年1--10月，铁路完成投资1586.65亿元，同比增长11.5%，预计2008年京沪和沪杭等高铁将会相继立项开工，新开工项目大幅增加将是今后铁路投资的主要特点，同时，2006年开始的铁路大规模投资，2008年也开始进入装备订购阶段。

　　机车车辆需求主要来源于三方面：

　　运营里程与复线里程增长带来的客货车增长需求；

　　机车车辆更新改造带来的需求(车辆服役年限20年，年均更新率4—5%)；

　　厂矿等企事业单位的路外车需求。

　　沿着铁路建设的产业链向下传导，超常规发展铁路网建设，将会沿着产业链逐次拉动相关产业需求的大幅度增长。经过近两年的施工铺轨阶段之后，从2008年开始，机车车辆等铁路装备需求将会大幅增长，行业将步入高景气周期。

　　铁路装备行业上市公司主要有3家，在铁路大开发产业背景下，其2008年开始步入高速增长期。

　　晋西车轴：2008年后的内销增涨与资产注入整合。

　　北方创业：内销增长与内蒙古一机集团资产注入。

　　南方汇通：微硬盘业务的不确定性将逐渐被资产整合(南车集团对公司的整合)和内销增长所抵消。

　　4.3、造船装备：手持订单稳定增长预期

　　产业转移：

　　国际市场份额：19% -- 25% -- 35%；

　　造船产量：1452 -- 1700 --2400万载重吨/年

　　船用低速柴油机：194.07 -- 450万马力/年；

　　国产化水平：46% -- 60%-- 80%。

　　产能扩张：

　　造船产能：1500 -- 5000万载重吨(全球总需求量的80%)；

　　造船需求：3500万载重吨；

　　造机产能：185 -- 600 -- 1080万马力；

　　造机需求：194.07 -- 450–800万马力/年。

　　世界造船产业开始向中国转移。造船工业属劳动密集型、资金密集型和技术密集型产业，一个国家在具备劳动力资源和劳动力成本优势的基础上，还必须具备一定资金和技术实力，才具备大力发展造船行业的条件。从国际经验来看，当一国人均GDP低于1500美元时，造船行业处于导入期；当一国人均GDP为1500-15000美元时，造船行业处于成长期；当一国人均GDP在15000—30000美元时，行业处于成熟期，当一国人均GDP超过30000美元时，造船业进入衰退期。因此，国际造船基地50年代开始从欧美转向日本，70年代转向韩国。

　　进入二十一世纪以后，日本、韩国的人均GDP早已超过15000美元，而我国的人均GDP正在由1500美元向2020年提升到3000美元过渡。经济的高速增长，使我国具备了大力发展船舶工业所必须的资金和技术实力，尤其是劳动力等生产要素成本优势，正吸引国际造船业开始向中国转移。

　　19世纪中期，英国赶超美国成为世界第一造船大国；20世纪中期，日本赶超英国成为世界第一造船大国；20世纪未，韩国赶超日本成为世界第一造船大国。本世纪初，世界出现了第四次赶超：屈居世界造船第三长达十年之久的中国，猛然发威，向世界造船大国发起强有力的挑战。

　　我国造船产业出具规模，已经具备承接世界产业转移的各种条件。我国从20世纪70年代开始大力发展造船业，是我国改革开放后进入国际市场最早的机电产业，二十多年来，通过加快技术创新和增强国际市场竞争力，造船总量从80年代初期的34.2万吨提高到2006年1452万吨；造船份额从1980年占世界总量的0.6%，提高到2006年的19%；通过加速技术创新，使出口船从2万多吨级发展到了30万吨级，并且正朝着50万吨级进军；船舶品种从一般油船、散货船发展到集装箱船、LNG船、LPG船、化学品船、滚装船、VLCC船等高技术、高附加值船舶；造船平均周期已由最初的600多天缩短到当前300多天；造船产量连续10年排列世界第三，造船质量达到国际先进水平，成为世界第三造船大国。

　　强化政策支持，迎接国际化产业转移。“壮大船舶工业实力，加强船舶自主设计能力、船用装备配套能力和大型造船设施建设，优化散货船、油船、集装箱船三大主力船型，重点发展高技术、高附加值的新型船舶和海洋工程装备。在环渤海、长江口和珠江口等区域建设造船基地，引导其他地区造船企业合理布局和集聚发展。”“大型船舶装备：大型海洋石油工程设备、30万吨矿石和原油运输船、万标箱以上集装箱船、液化天然气运输船等大型、高技术、高附加值船舶及大功率柴油机等配套装备。”这是《中华人民共和国国民经济和社会发展十一五规划纲要》第十一章第三节内容，也是我国船舶工业首次以整章节的形式出现在政府规划纲要中，可见发展船舶工业在“十一五”期间已经上升到了前所未有的高度。

　　实施《船舶配套业振兴计划》，一方面，鼓励和支持上海临港船用设备制造基地和青岛海西湾船用设备制造基地的建设；鼓励和支持现有骨干企业加大技术改造，大幅提升船舶动力和船舶辅机等优势产品生产能力；另一方面，选择大功率船用低速柴油机及其关键零部件、大型甲板机械、机舱自动化等一批重点配套产品，集中力量开展引进技术消化吸收和国产化研制，加快提高本土化设备装船率；逐步培育自主研发能力，实现关键领域的技术突破。同时，鼓励和支持有条件、有基础的地区培育配套园区；鼓励和支持国内设备企业与国外知名厂商合资合作生产、联合开发设计，推动我国配套企业逐步融入全球船舶配套体系。

　　“十五”期间国家发改委开始组织制定《中国船舶工业发展政策》，旨在加快我国船舶工业结构调整和产业升级，使之成为带动相关产业全面参与国际竞争的强势产业。并圈定三大造船基地，推进船舶工业战略性结构调整，以集团化发展为重点，集中力量建设渤海湾、长江口、珠江口三大造船基地。

　　到2010年形成以大型船舶工业集团为主体，以三大造船基地为依托，各类造船和配套企业协调发展的产业格局。除此以外，国家不再支持新建造船基础设施建设项目，鼓励现有造船生产企业通过结构调整，改组改造等方式发展。

　　2010年前行业发展规划重点支持大连、上海、宜昌地区现有船用低速柴油机生产企业的发展。除此以外，国家不再支持新建船用低速柴油机生产项目。三大造船基地要率先实行现代总装造船方式。按专业化生产要求，建立钢材、管材、电缆等大宗材料配送中心，实现船用材料无余量入厂；建立铸造、锻造、热化处理、电化学处理工艺专业化加工中心，实现工艺部件成品化入厂。用5年时间，力争造船成本、建造周期、劳动生产率等技术经济指标达到当代国际先进水平。

　　拟定目标是：到2015年达2400万载重吨，占世界市场份额的35%，超过日本，在吨位方面达到世界第一，2020年超过韩国，真正成为世界第一造船大国，未来10年，中国船舶工业将进入高速发展期。

　　我国船舶工业中长期发展目标是2015年之前打造世界造船强国，世界造船业开始向中国转移，造船装备业进入高速发展周期。

　　2020年，中国造船要成为真正的世界第一造船大国，需要强大的船舶配套体系作为支撑，船舶柴油机是船舶的“心脏”，在船舶总成本中占12～15%，因此说，没有强大的船用主机产业就没有强大的造船工业，要使我国成为世界造船第一大国，必须优先发展船用柴油机产业。

　　我国船用柴油机产业与造船业相比发展缓慢，难以满足国产船舶配套的需要。在1982～2001年的20年间中国船厂建造的2664艘、1692.6万总吨船舶，共装用柴油主机3691台。按台数计，国产主机占50%。然而，在近两年我国造船产量大幅度攀升情况下，国产主机装船率进一步下降，2002年为56%，2003年进一步跌至45%，2005年回升到50%左右。

　　“十五”期间开始制定的《中国船舶工业发展政策》的拟定目标是：加快中国船舶工业体制创新和机制转换，走新型工业化道路，到2010年，国产船用设备的装船率要达到80%以上。

　　目前，我国船用低速大功率机的装机比例约75%，我国船舶工业的规划目标是到2015年船用低速大功率机的装机比例达到85%。也就是说，我国船用低速大功率机的需求将从目前的约303万马力，增加到2015年的595—850万马力，增幅高达96%--181%，年均增幅9.6%--18.1%。

　　产能扩张决定了行业的周期性。根据不完全统计，如果我国目前在建和拟建的造船产能全部达产，则到2010年我国造船产能将达到5000万载重吨以上，相当于世界总需求量的80%。而依据我国船舶工业中长期发展目标，到2015年我国造船产能需求约2500万载重吨，可以看出严重的产能过剩。

　　其中，中船集团公司“十一五”总体目标：到2010年，集团公司年造船产量确保900万载重吨，力争1000万载重吨，进入世界造船集团“三强”；同时，销售收入、经济效益大幅提高，为2015年成为世界第一造船集团奠定坚实基础。大连“十一五”总体目标：造船能力达到600万载重吨，大型曲轴150支/年，船用柴油机造机能力500万匹马力，继续保持船舶产业在国内的领先地位。

　　目前，我国船用柴油机的扩产规划主要集中在上海、大连和宜昌：

　　上海：沪东重机，2015年由目前的100万马力扩产到480万马力；

　　宜昌：宜昌船舶柴油机厂，2010年由目前的15万马力扩产到100万马力；

　　大连：大连船用柴油机厂，2010年由目前的70万马力扩产到200万马力；

　　大连：斗山大连总装厂(韩国合资)：拟建项目2010年达到300万马力。

　　根据分析，我国造船行业理论产能在07年底开始出现过剩，到2010年出现释放产能的严重过剩。我国船用低速大功率机在09年出现理论产能过剩，也是2010年释放产能的严重过剩。因此，对于造船行业来说，2010年之前，有望持续保持高增长态势，但2010年之后，极有可能出现产能严重过剩，进而步入恶性价格竞争之中。

　　也就是说，本轮造船行业的景气周期有望延续到2010年，2010年之后，行业有步入周期波动的可能性。

　　2006年全国造船完工量1452万载重吨，同比增长20%；新承接船舶订单4251万载重吨，同比增长150%；手持船舶订单6872万载重吨，同比增长73%。以载重吨计，我国造船完工量占世界市场份额的19%，连续12年稳居世界第三，与韩国、日本的差距大幅缩小；新承接船舶订单占世界市场份额30%，位居世界第二；手持船舶订单占世界市场份额24%。

　　2007年前三季度，我国造船完工量1203万载重吨，同比增长44%；新承接船舶订单6434万载重吨，同比增长120%；手持船舶订单12935万载重吨，同比增长111%。

　　我国造船完工量、承接新船订单和手持船舶订单分别占世界市场份额的20%、39%和30%，国际市场份额不断提高。就目前产能而言，我国造船企业手持订单已经排产到2010年。

　　手持订单情况稳定了市场预期，同时，船价高位运行，尤其是干散货船价格持续走高，大幅度增强了我国造船企业的盈利能力。

　　造创行业上市公司主要有3家：

　　中国船舶:产能扩张、船价走高与中船集团造船资产注入预期。

　　广船国际：集团整合、产能扩张与船价走高。

　　中船股份：搬迁机会造就产品结构的调整与中船集团造船零部件资产的整合。

　　4.4、航空装备：军工资产注入赋予的神话

　　坚持远近结合、军民结合、自主开发与国际合作结合，发展新支线飞机、大型飞机、直升机和先进发动机、机载设备，扩大转包生产推进产化。

　　十一五期间，航空装备进入高速发展期。2006年飞机制造及修理行业销售收入和利润总额增长分别为14.59%和54.47%。如果2006年的航空装备行业主要看订单，那么，2007年航空装备的投资机会就将是主要看资产整合。在寓军于民的大背景下，航空装备行业上市公司均具有军工资产注入的想象空间。

　　就目前航空装备行业上市公司的业绩而言，已经难以支撑目前的高股价，但军工资产的注入给其带来了高溢价的神话。同时其所具有的信息披露问题，既给企业蒙上一层神秘的面纱，也给企业带来不确定性。

　　西飞国际：一航集团飞机资产的整合平台；

　　力源液压：一航集团重机资产的整合平台；

　　贵航股份：贵航集团汽车零配件及相关军用资产的整合平台，不排除提升为一航集团电子等机载设备整合平台的可能性；

　　成发科技：外包业务增长潜力较大，二航民用资产的整合平台。

　　4.5、物流装备：在出口拓展空间里寻求增长潜力

　　建立物流标准化体系，加强物流新技术开发利用，推进物流信息化。加强物流基础设施整合，建设大型物流枢纽，发展区域性物流中心。

　　我国物流装备行业上市公司主要有3家，均为国内行业龙头，并且已经走向国际化，因此，其未来增长潜力除了要看其所处子行业的国内需求状况外，更主要的是看其国际市场的进一步拓展空间，但是，人民币升值对物流行业三家上市公司的影响较大。振华港机岸桥国际市场份额2006年已经高达74%，场桥的国际市场份额也达到了50%，其未来进一步拓展国际市场的空间已经非常有限。公司正在积极拓展新的增长点----国际大型钢构业务和海上重机业务，中标美国旧金山国际海湾大桥，标志着公司已经成功地打入了国际大型钢构市场，其经过1—2年的培育期后，有望拉动公司步入下一个高增期，但是，人民币升值对公司的影响不容忽视。

　　中集集团集装箱业务的国际市场份额高达50%以上，其未来国际市场拓展空间有限，同时也受到新增产能的挤压。公司新介入的半挂车业务已经步入高增长期，2006年幅高达66.9%，毛利率水平17.85%。公司半挂车业务成功地打开的北美市场，公司自主创新开发的半挂车集装箱运输模式，成功的解决了半挂车的运输半径问题，为国际市场的进一步拓展奠定了基础。同时，品质和品牌效应的确立，为公司半挂车业务获得长期高毛利水平提供了可能。但是，2007年下半年以来，人民币升值与出口退税政策的调整，以及钢材等原材料价格的上涨对公司的影响较大。

　　安徽合力目前国内市场占有率约为23%，其目标国际市场占有率2%，无论是国内还是国际市场，进一步拓展的空间均较大。

　　公司海外市场拓展良好，2003--2006年，公司出口增长分别为56.57%、57.87%、38.57%和74.76%。出口增速迅猛是拉动公司业绩大幅增长的重要因素，也是公司未来几年高速增长的重要支撑。公司出口主要集中在欧洲，目前已经成功开拓了北美市场，北美市场的成功拓展是公司出口业务呈现飞速增长主要原因。

　　合力工业园建设进展顺利，扩产产能得到有效释放，小吨位内燃叉车事业部、桥箱事业部一期等工程项目相继投产，公司产能得到了适度扩张。

　　安徽合力：内销步入高增长，已打开欧美市场，目标国际市场份额2%。

　　振华港机：岸桥国际市场份额已经高达74%，国际大型钢构业务和海上重机业务的拓展，以及中交集团回归对A股两家上市公司的整合。

　　中集集团：集装箱国际市场份额50%以上，半挂车业务的增长潜力及其他物流装备业务拓展。

　　4.6、机械基础件：投资价值源于自主创新和国际化优势

　　长期以来，我国对机械基础件在机械工业中的重要地位认识不足，严重缺乏投入，机械基础件落后于主机的瓶颈现象日益显现。近年来，虽然在技术引进、技术改造、科研开发等方面，国家给予了一定支持，但与当前市场需求及国外水平相比仍存在产品品种少、水平低，质量不稳定，早期故障率高，可靠性差等差距，性能指标大体相当于国外20世纪80年代水平。虽然我国基础件产品出口有明显优势，但主要是劳动密集型产品，数量大，价值低，技术附加值不高，而技术含量较高的产品，不少主机厂为提高其主机的市场竞争力，往往选择进口基础件配套，国内市场占有率逐年下降。

　　《国家中长期科学和技术发展规划纲要》：重点研究开发重大装备所需的关键基础件和通用部件的设计、制造和批量生产的关键技术，开发大型及特殊零部件成形及加工技术、通用部件设计制造技术和高精度检测仪器。

　　“十一五”规划提出加快振兴装备制造业，加快发展先进制造业、高新技术产业和现代服务业，继续加强交通、能源、水利等基础产业和基础设施建设，为机械基础件行业的可持续发展创造了契机。同时，世界经济全球化一体化进程的加快，将有利于国内机械零部件制造商凭借制造、成本等优势加大出口力度，进一步拓展庞大的国际市场。

　　2006年全行业销售收入和利润总额同比增长分别为37.29%和40.59%，2007年1—8月增速分别为32.75%和32.89%，增速有所趋缓，主要原因是低端产品出口受阻所致，毛利率水平持续走低。

　　就机械基础件中的重要分支轴承子行业来看，在“十五”期间得到了迅速发展，平均增速远远高于GDP，预计未来三年仍将保持高于GDP的增长水平。"十一五"期间，轴承产品发展重点主要是重点主机配套轴承和高新技术轴承。经济总量指标是行业产量与销售收入年均增长率10%以上，继续保持高于GDP的增长水平，出口创汇年均增长12%以上。

　　目前，我国国内从事轴承行业的企业高达1548家，前十家企业市场占有率仅有19.89%，前五十家企业的市场占有率47.24%，市场集中度较低，行业处于企业民营大举介入和外资企业加紧布局的自由竞争状态。

　　因此，行业中只有研发实力雄厚，自主创新能力强的企业才能在竞争中脱颖而出，进而具备国际化竞争优势。否则，在外资企业和民营企业的强大竞争压力下，其未来成长前景不容乐观。

　　4.7、工程机械：高增长源自新开工项目

　　工程机械行业与宏观景气固定资产投资增速相关度较大，尤其是与新开工项目增速直接正相关，新开工项目的增长直接拉动工程机械需求的增长。历史数据显示行业波动要远远大于新开工项目增速的波动，由于我国新开工项目增速本身就具有周期性，因此工程机械行业具有强周期特性。

　　进入2006年以后，由于铁路大开发、奥运场馆建设等一批国家重点工程拉动了我国建设装备的升级，如挖掘机、旋挖转机、工程起重机等机械的高增长，使得行业增长相对于新开工项目增长的敏感度明显降低，但行业跟随固定资产投资和新开工项目增长波动的大趋势依然明显。从最近一次2005年一季度的波谷来看，固定资产投资增速从2004年一季度的51.02%降低到24%，新开工项目增速则从67.4%降低到1.5%，而整个工程机械行业就陷入全面负增长状态，行业销售收入增速迅速从60.41%下降到-10.86%。本次新开工项目增速从2006年一季度的42%下降到了2007年一季度的-13.9%，而行业销售收入却持续加速增长，其与新开工项目增速的高度正相关关系受到挑战。

　　分行业看，铲土运输机械销量增长与新开工项目增速的正相关关系最为明显，但敏感度明显下降。2007年二季度以来，新开工项目增速开始迅速回弹，而铲土运输机械销量增长却回弹乏力。

　　究其原因，主要有两个方面值得我们深思：

　　高速铁路等一批国家重点工程的开工招标，拉动了整个建筑装备的升级，如打桩机向旋挖转机升级，装载机向挖掘机升级等。建筑装备升级扰动了行业的周期性波动。

　　行业出口增速非常迅猛，2007年1--10月，出口额62.29亿美元，同比增长60.77%。出口的迅猛增长，部分熨平了行业的周期波动。

　　投资与进出口一直是我国经济腾飞的两翼，预计在整个“十一五”期间，投资仍将是拉动我国经济高增长的主要动力。庞大的投资规模将拉动工程机械需求持续增长。

　　2006年，我国固定资产投资规模高达93472亿元，今年上半年高达46078亿元，投资强度(每亿元GDP的投资额)高达0.43亿元，预计全年投资规模将突破12万亿元，高投资支撑高增长仍将是我国经济今后一段时间的发展主旋律。

　　一、基础设施建设远未达到经济发展需求。持续增长的基础设施建设将支撑我国的固定资产投资规模居高不下；..能源紧张带来的电力、煤炭、油田等投资高速增长；..节能减排绿色经济拉动水电、核电、风电、太阳能等投资大幅上升；..交通运输瓶颈，刺激铁路、公路、港口码头、机场等建设居高不下；..奥运会、世博会、3G等设施建设迫在眉睫。

　　二、城市化建设加快将拉动我国固定资产投资高速增长。2006年，我国城镇人口比例为43.9%，距离60%城镇人口比例的现代化国家还差距甚远；三、新农村建设拓展出我国固定资产投资的巨大潜力；四、我国经济的高速增长和巨大的增长潜力，更刺激了企业扩产投资的积极性，使得我国的固定资产投资沿产业链向纵深发展。

　　另外，依托我国劳动力等生产要素成本优势，工程机械行业的出口增长势头迅猛，但由于目前基数较低，其对行业需求的拉动效应还不十分显著。而由于铁路大开发等一批国家重点工程的开工招标，拉动了我国建筑装备升级，所带来的行业新增需求不容忽视。

　　2006年到2010年，全球建筑市场总量年均增长6%～9%左右，为工程机械市场开辟了广阔的发展空间。我国正处于重工业化发展阶段，这种由庞大的固定资产投资规模拉动的经济高增长模式还将持续较长一段时间。内需持续增长、建筑机械升级，以及出口的大幅增长，我国工程机械行业在“十一五”期间面临着重大的发展机遇，行业步入平稳发展时期。

　　随着我国综合国力的进一步增强和对国际影响力的不断增大，以及国内企业素质的不断提升，中国工程机械产品的境外市场需求将迅速增长，为我国培育世界级企业创造了良好的条件。

　　中国工程机械市场已成为国际竞争的巨大舞台，在经历了国际竞争的考验和洗礼后，中国工程机械不但依托强劲的内需，拓宽了生存空间，壮大了实力，行业优势企业已逐步走出国门，直击海外市场。行业竞争格局将发生重大变化，随着跨国公司对中国市场更深层次的介入，企业市场竞争的重点正由价格竞争转向品牌、质量、服务等非价格竞争；行业重组步伐将加速，大浪淘沙，综合竞争能力弱的竞技者将被淘汰出局。

　　但是，国际行业巨头进入中国的步伐越来越快，市场多元化的竞争格局日益彰显，国内大中型企业面临的挑战也越来越凸现。国际工程机械巨头以投资建厂、收购兼并、合资等形式布局中国，将中国本土的有效资源纳入其全球产业链体系，把国际竞争移师中国本土，深刻地影响着国内市场的竞争格局，对本土企业而言也是巨大的国际化挑战。同时行业也将面临来至宏观经济和原材料价格等因素波动的风险。

　　日前，我国政治局会议提出了要坚持把遏制经济增长由偏快转为过热作为当前宏观调控的首要任务，这就给今年乃至明年经济定下了一个大基调。从紧的货币政策与中性的财政政策将会给偏快的经济降温，预计2008年以后，我国GDP和固定资产投资增速将会逐渐趋缓。

　　行业的主要原材料为钢材，钢材成本占到整个产业链成本的50%以上。近年来的钢材价格波动，给行业带来了较大的成本压力。2006年中厚板综合价格同比上涨了30.13%，今年上半年较去年上涨了9.56%，虽然企业通过加强管理、产品结构调整、向下游转嫁等手段可以部分消化钢材价格上涨所带来的成本压力，但钢材价格波动对行业盈利能力的影响依然十分明显。另外，能源价格，油料、橡胶、石化产品等原材料价格的波动，也对行业的盈利能力产生影响。

　　2006年以来，行业销售收入和利润总额分别增长34.2%和114.1%，2007年1—8月增速分别达到48.7%和150.5%，行业毛利率水平也从2005年触底后持续走高。

　　2007年行业内主要上市公司业绩大幅增长已成定局，但明年的增长仍将取决于来至宏观调控新开工项目增速的不确定性。

　　我们基于明年新开工项目增速被有效调控下来的谨慎观点假设，给出行业内主要上市公司的保守盈利预测。

　　5、高成长公司享受高溢价

　　“十一五”期间，我国装备制造业中只有同时具备劳动密集型、相对技术密集型和资金密集型特征的子行业，在强化政策支持下才能够实现替代进口和拓展出口，进而打开成长空间而步入高景气周期。

　　因此，“十一五”期间我国装备制造业中的企业也必须是同时具备劳动密集型、相对技术密集型和资金密集型特征的企业，在强化政策支持下，依托自主创新和结合自身成本优势，才能逐渐培育出国际化核心竞争力。

　　只有具备国际化核心竞争力的企业才能长期获得远高于资本成本的超额利润，具有获得长期超额利润能力的企业，业绩才能保持长期持续稳定高增长，只有业绩持续稳定高增长的企业，市场才能给予溢价，市场给予溢价的企业才是我们的投资标的。

　　依据以上逻辑，我们在本次策略报告中选出的投资标的为威孚高科、秦川发展、中国船舶、广船国际、昆明机床、柳工、沈阳机床、安徽合力、龙溪股份。

　　5.1、威孚高科：踏着欧Ⅲ的节拍飞跃

　　2008年将是我国欧Ⅲ标准步入产业化的第一年。根据国家环保总局的规划，我国在2007年核准执行欧Ⅲ标准，核准执行日期之后一年起，凡不满足本标准相应阶段要求的新车不得销售和注册登记，不满足本标准相应阶段要求的新发动机不得销售和投入使用。由欧Ⅱ向欧Ⅲ的过渡，将会带来我国汽车发动机产业的一次飞跃。

　　公司在进行了组织结构调整与产品结构调整之后，已经具备了充分享受这次产业飞跃机遇的条件，改变了原有的盈利模式与成长逻辑，公司将踏着欧Ⅲ标准推行的节拍步入高增长轨道。威孚力达的强劲增长、博世零部件业务启动和博世投资步入收获期是公司高增长的主要驱动因素，预计未来三年公司净利润复合增长率为72.64%。

　　2007年博世将大幅减亏，2008年正式投产后，公司的投资收益将会大幅增长，预计到2010年有望达到5.6亿元以上水平。

　　控股子公司威孚力达的消声器催化器业务，是国家863两大汽车尾气净化装置研发基地之一，也是我国唯一的汽车尾气净化产业化基地，依靠自主创新快速替代进口，增长潜力巨大。预计到2010年有望达到10亿元以上的销售规模。

　　公司自主研发的欧III泵零部件，已经通过博世认证。2007年开始起步，预计到2010年有望达到20亿元以上的销售规模。

　　催化剂：

　　欧III排放标准的正式实施；

　　公司的股改承诺兑现；

　　股权激励预期等；

　　风险因素：

　　国家欧III标准实施力度和柴油化进程低于预期；

　　宏观调控对汽车及非道路车辆需求的影响。

　　鉴于公司的增长主要来源于投资收益的拉动，我们给予0.5倍PEG和36.32倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为29.78元，公司目前股价存在低估，投资评级买入。

　　5.2、秦川发展：主业高速增长+资产整合预期

　　2007年中期业绩预增50—100%，这标志着公司已经摆脱三年的调整而步入高速增长期，产能扩张与大集团框架内的资产整合是公司高增长的主要驱动因素，预计公司未来三年净利润复合增长率高达49.85%。

　　困扰公司发展的产能瓶颈问题，将从今年下半年开始逐步得到解决，在建产能预计在9月份开始陆续投入使用；

　　磨齿机市场的增长主要来源于我国齿轮加工产业的增长和产业升级，以及在节能降噪等环保要求推动下，齿轮加工制式的改变等，所带来的对磨削加工需求的增长拉动。公司目前订单饱满，主要产品已经排产到明年上半年，目前产能瓶颈问题十分突出；

　　秦川格兰德外圆磨床受替代进口拉动而增长强劲。公司规划加大投入，提升其技术档次，使之做大做强；

　　塑料机械在去年大幅增长的基础上，仍将保持较高增长，电梯曳引机今年有望扭亏。

　　严重亏损资产深圳秦众已经剥离36%股权，不再并表，公司计划仍将进一步剥离。

　　齿轮业务在持续增长的基础上，新产品QR800行星减速器和355J工程机械分动箱等将批量投放市场，替代进口空间广阔；

　　伴随公司机床主业的高速增长和数控化率的持续提升，预计增值税返还等政策优惠将会在06年824万元的基础上继续增长；

　　秦川机床工具集团已经挂牌半年多，公司资产整合注入预期增强；

　　催化剂：

　　新建产能交付使用；

　　资产整合(剥离和注入)；

　　股权激励。

　　风险因素：

　　秦众等亏损资产的影响以及关联交易；

　　坏账计提与存货跌价计提增加等；

　　总之，公司主业高速增长提供了估值安全边际，资产整合注入预期又提供了广阔的想象空间，同行业估值比较，目前公司股价也具有明显的估值吸引力。因此，我们给予公司股价0.8倍PEG和39.88倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为20.69元，公司目前股价存在低估，投资评级买入。

　　5.3、中国船舶：我国资本市场的“旗舰”

　　航运业的超预期景气拉动船舶需求的空前旺盛。我国造船行业正在承接大规模国际化产业转移，手持订单已排产到2010年以后，呈现卖方市场格局，船价走高、产能扩张，预计我国将提前完成“十一五”末25%国际市场份额的产业目标。

　　公司注入外高桥造船、澄西船舶修造、远航文冲船舶等三块资产后，完善了造船产业链，并被定位为中船集团民用造船资产的整合平台。产能扩张、生产效率的提高和修造船价格走高是公司高增长的主要驱动因素，未来三年净利润复合增长率将达到42.39%。

　　公司船用柴油机产能将由目前的150万马力，达到2010年的380万马力，2015年的480万马力。

　　外高桥造船是目前中国第一大造船企业，17万吨系列散货船国际市场份额高居40%以上，二期和三期工程正在按规划实施，预计产能还有20%以上的提升潜力。

　　在造船高速增长的推动下，修船也必将步入高速增长期。澄西船舶修造是目前中国第一大修船基地，技术水平国内领先，技术改造与产能扩张拉动，预计未来三年的年均增长将达到30%以上。远航文冲船舶的高速增长将伴随着位于龙穴岛的两个大修船坞的建成投产。

　　生产效率的不断提高也给公司带来变相的产能扩张，如外高桥造船的船坞利用效率与日韩相比还存在一周多的提升空间等。

　　催化剂：

　　中船集团民用造船资产(如长兴岛基地、龙穴岛基地等)的再度注入。

　　风险因素：

　　国际航运景气波动将决定船舶需求的周期性(如船东推迟接船和弃船、订单萎缩等)；

　　2008年以后国内正在迅速扩张的产能集中释放将会带来价格竞争的不确定性。

　　我们调公司股价0.8倍PEG和33.91倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为231.02元，公司目前股价存在低估，投资评级增持。

　　5.4、广船国际：飞起来的“船”

　　公司定位3—6万载重吨的灵便型液货船。2006年完工12艘，预计2007年完工16艘，规划到2010年达到年完工20艘的生产能力。船价走高、产能扩张、造船生产效率的不断提高是公司高增长主要驱动因素，预计公司未来三年净利润的复合增长率高达29.98%。

　　公司造船管理不断完善，造船周期不断缩短,造船生产效率不断提高，进而形成变相产能增加，产能瓶颈问题稍有缓解，2007年中期已预增450%以上。

　　未来两年，公司产能将会得到进一步提升，造船单价仍有10%左右的上升潜力，造船毛利率水平有望提升至18%以上水平。

　　我们对中船集团整合的观点是：在避免同业竞争的前提下，公司未来的定位方向主要有两个：

　　在中船集团整合好沪东重机赴港上市的同时，吸收合并广船国际；

　　中船集团将广船国际定位为集团的中小型船舶生产基地，并注入集团的中小型船舶资产。

　　催化剂：

　　中船集团对公司的整合；

　　股权激励的实施。

　　风险因素：

　　世界经济、地域冲突等将会引发国际航运景气的变化，进而带来船舶需求的周期性波动(船东弃船、订单萎缩等)；

　　2008年以后，国内过渡扩张产能的集中释放将会导致严重的产能过剩，进而带来船价走低，毛利率下滑等压力。

　　我们给予公司股价1.0倍PEG和29.98倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为75.66元，公司目前股指存在低估，投资评级增持。

　　5.5、昆明机床：重组出来的高增长

　　2006年是国家强化政策支持初见成效，数控机床增长32.78%，预计“十一五”期间将会持续保持30%以上的高增长，而大型、精密等高端机床的增速有望高达35%以上。

　　重组后，公司的技术水平和管理水平等均上了一个新台阶。技术改造和内部挖潜降耗，实现了产能扩张和盈利能力的提升，加上德国希斯技术平台的引进消化自主创新，公司机床主业步入高速发展期。进口替代拉动，以及技改产能释放和产品档次的不断提升，是公司高增长的主要驱动因素，预计未来三年公司净利润的复合增长率为33.25%。

　　催化剂：

　　技改产能的进一步释放；

　　沈机集团整合过程中激励机制的到位。

　　风险因素：

　　产能扩张带来的人才和关键零部件短缺问题；

　　原材料等价格波动的不确定性；

　　非机床主业整合和沈机集团改制整合尚存在不确定性。

　　我们公司股价1.0倍PEG和33.25倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为25.29元，目前股价存在低估，投资评级增持。

　　5.6、柳工：驾驭品牌抗拒周期

　　公司是我国工程机械行业的龙头企业之一，规划到2010年销售规模过百亿，并将通过内部挖潜改造和外延收购兼并等措施，进军行业内国际第一梯队企业，成为世界的柳工。装载机的龙头品牌效应、挖掘机和路面机械替代进口的迅速崛起，以及内部扩产改造和资产注入与收购兼并等是其高增长的主要驱动因素，预计公司净利润复合增长率有望达到28.37%。

　　装载机行业预计08年增速将回落到20%左右，依靠品牌效应和技改扩产，公司的装载机业务有望持续保持高于行业5个百分点以上的高增长。

　　挖掘机行业08年增速将回落到15%左右，进口替代效应和扩产改造有望拉动公司挖机业务未来三年的年均增长率在30%以上。公司的路面机械在进口替代和需求增长的拉动下，也进入了高速增长期，并且公司开始规划向推土机领域拓展。

　　公司集团层面正在向叉车、混凝土机械等其他工程机械领域拓展，不排除时机成熟后注入上市公司的可能性。另外，公司在资本运作方面也开始趋于积极，正在积极寻找合适的收购兼并标的，随时准备实施外延式扩张。

　　催化剂：

　　实施股权激励；..资产注入与收购兼并。

　　风险因素：

　　宏观调控导致工程机械行业波动的不确定性；

　　原材料波动及主要进口零部件供应的不确定性；

　　行业内产能过度扩张所带来的价格竞争风险。我们给予公司1.0倍PEG和28.37倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为44.96元，公司目前股价存在低估，投资评级增持。

　　5.7、沈阳机床：静待崛起的行业龙头

　　由于搬迁和组织结构调整影响，公司2007年的增长将会低于行业平均水平。但公司有望从今年四季度开始逐步摆脱调整而重振行业龙头雄风。数控工业园产能释放和组织结构调整所带来的内生性增长，以及集团改制所带来的激励机制是公司高增长的主要驱动因素，我们预计未来三年公司净利润复合增长率为70.09%。

　　数控工业园规划销售收入100亿，今年四季度开始步入产能释放期，同时，通过向数控化、大型化和高端化发力的产品结构调整，公司毛利率水平在经历了今年的低谷之后，有望逐年走高。

　　事业部加垂直管理模式的组织结构调整，在大幅提升公司管理水平的基础上，更加凸现了公司巨大的内生性增长潜力。

　　集团改制有望在明年取得实质性突破，其中的资本运作思路和激励机制，将会给公司带来深远的积极性影响。

　　催化剂：

　　数控工业园产能释放、增值税优惠确认、所得税并轨25%等。

　　集团改制，以及集团整合东北装备制造业。

　　风险因素：

　　宏观调控对机床需求影响的不确定性。

　　钢材等原材料价格波动的不确定性以及产能扩张带来的行业竞争等。

　　我们给予公司0.6倍EPG和42.06倍PE的估值水平，对应2008年预测PES的合理股价为25.92元，目前股价存在低估，投资评级至持。

　　5.8、安徽合力：高增长中的叉车龙头

　　2007年到2010年是合力工业园产能释放的高峰期，依靠雄厚的研发实力和自主创新能力，公司的行业龙头地位将得到进一步巩固，并将充分受惠于行业高增长的黄金发展机遇。公司经过搬迁改造之后，产能实现翻番，产品结构、技术研发实力、装备和管理水平等均上了一个新台阶。合力工业园产能释放和国内国际市场的进一步拓展，是公司高增长的主要驱动因素，预计未来三年公司净利润复合增长率为27.33%。

　　催化剂：

　　股权激励实施；

　　国际市场的进一步拓展。

　　风险因素：顶点财经

　　国内宏观调控的不确定性对叉车需求的影响；

　　人民币汇率波动将对公司出口业务的影响；

　　产能扩张将带来折旧和期间费用等的增加，以及行业竞争所带来的价格压力。

　　我们给予公司1.0倍PEG和27.33倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的合理股价为39.37元，目前股价存在低估，投资评级增持。

　　5.9、龙溪股份：有待激发的高增长潜力

　　2006年我国轴承行业主营业务收入增长19.23%，利税总额增长18.37%，出口创汇增长14.65%。预计“十一五”期间行业仍将保持两倍GDP的快速发展态势，出口增速有望维持在15%水平。公司2006年主营业务收入同比增长9.77%，净利润同比增长14.40%，增速较2005年大幅下滑，但内需增长得到迅速恢复。

　　股权激励、产能扩张和国际市场份额的进一步拓展是公司高增长的主要驱动因素。在迎接国际化产业转移的大背景下，公司依托劳动力等生产要素成本优势，经过产能扩张和产品结构调整，出口业务有望恢复到25%以上的高增长水平，加上内需增长的恢复，预计公司未来三年净利润的复合增长率有望达到35.97%。

　　催化剂：

　　股权激励的实施；

　　产能扩张与出口业务的进一步拓展。

　　风险因素：

　　汇率波动的不确定性；

　　宏观调控导致工程机械行业波动的不确定性；

　　受国际经济波动影响的不确定性。

　　我们给予公司股价0.8倍PEG和28.77倍PE的估值水平，对应2008年预测EPS的股价为23.49元，目前股价存在低估，投资评级增持。

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