运输物流：干散货运输下跌后的买入时机

　　中银国际 李攀

　　由于波罗的海综合运费指数的季节性疲软，干散货运输板块近几周表现平平。但是我们坚信，干散货运输板块的基本面和美好前景受到有力支撑，并建议投资者抓住时机买入相关股票。

　　由于全球经济的增长和亚洲需求的猛增，2000-2006年，全球干散货贸易量年均复合增长率达到了6.2%。其中，亚洲经济对全球干散货贸易量的贡献比例由2000年的42.6%上升到了2006年的54%。中国经济的快速增长已经成为了该行业的主要推动力。我们认为，这一趋势仍将持续，因此，潜在的美国经济放缓的影响不会很大。

　　运费和船舶利用率是干散货运输市场中体现供需关系的两个变量。由于08年增加的产能中的一部分将用于抵消06-07年的供需失衡，并且大多数新建船只要到09年下半年才能交货，因此，我们认为，未来18个月内干散货运输市场运费前景美好。由于特殊部件供给出现困难使得一些新造船只的实际交货时间出现不确定性，以及现有干散货船老化淘汰可能加速，这些都将进一步给干散货运输的供应带来压力。

　　我们认为，最近股价的下跌为投资者提供了一个在目前较具吸引力的估值水平下买入干散货运输相关

股票的良机。我们推荐太平洋航运和中海发展的H股，这主要是因为它们的经营表现强劲并且估值相对较低。我们对这两支股票维持优于大市的评级，目标价分别为17.25港币和26.60港币。对于中海发展的A股，我们将评级由落后大市上调为了同步大市，但维持30.9元人民币的目标价。

　　干散货运输行业近期疲软的主要因素

　　近几周来，随着波罗的海综合运费指数走软，干散货运输行业一直表现平平。我们认为，波罗的海综合运费指数的下滑主要是因为海运进入淡季，第四季度下半期该行业通常处于低潮期。但是，我们坚信干散货运输的基本面前景美好，投资者可择机买入业内股票。我们对太平洋航运和中海发展H股均维持优于大市评级。同时，我们将中海发展A股评级由落后大市上调为同步大市。

　　海上贸易与全球经济增长和工业产值的上升一直保持着千丝万缕的联系。近年来，海上贸易取得了长足的发展。1990年至2006年，全球海上贸易量从每年的42亿吨增至76亿吨，年均复合增长率达到4.1%。在主要货物类型中，干散货商品占到28亿吨，占全球海运贸易总额的37.3%左右。00年至06年，全球干散货运输总量从每年21亿公吨提高至28亿吨，复合年均增长率达到6.2%。铁矿石、煤炭和谷物占06年贸易总量的61%。亚洲经济的腾飞成为全球干散货贸易迅速发展的核心动力。亚洲干散货贸易量在全球总量中的占比从2000年的42.6%提高至06年的54%就是最好的例证。美国经济增长可能放缓将不会对干散货运输行业造成重大的影响，因为除亚洲和欧洲以外的世界其他地区运输量仅占全球运量的26%。其他可能对干散货运输需求造成影响的因素包括国际贸易的发展、海运路程、海运及其他运输形式的变化、货物地区价格的差异、市场的季节性因素、技术进步以及港口拥堵和其他运输方面的拖延因素。

　　亚洲干散货贸易占全球贸易比重的上升主要原因是“中国因素”。

中国经济的飞跃增长推动了干散货贸易的发展，同时也带动了整个亚太地区此类贸易额的提高。2000年，中国的名义GDP为9.92万亿人民币，06年增长至20.94万亿人民币，年均复合增长率达到15.9%。期内，实际GDP增长率约在8.4%至10.7%之间。

　　随着城市中心的面积不断扩张，耐用品的人均渗透率提高和重大事件的筹备工作顺利展开(譬如2008年北京奥运会和2010年上海世博会)，我国的工业化进程拉动了进口项目的增长，主要包括所需的各类散货商品和

能源资源。另一方面，由于中国“世界工厂”的地位越来越重要，我国的出口多为各类制成品。

　　出租费率也根据租约类型、货船种类而有所不同，并且与干散货运输市场的供需状况高度相关。这就意味着它对市场周期高度敏感。费率的波动程度随着时间以及货船种类的不同而不同。波罗的海干货运费指数系列通常是反映出租费率的基准。它表明了40条主要航线原材料海上运输的价格。它按租期和航程来衡量，包括：超极限型、巴拿马型及好望角型散货运输船，所运商品包括：煤炭、铁矿石及粮食。因此，日租金(反映在散货运输船每日价格中)与波罗的海货运价格指数有相似的波动性。

　　公司更新

　　太平洋航运

　　公司公告了07年3季度经营情况要点，称07年其小灵便型和大灵便型货船总收租日数20,140天和5,610天中已分别锁定了93%和103%。公司还称，其小灵便型和大灵便型货船08年总收租日数23,450天和4,600天中已分别锁定了37%和58%。运营船只总数为77艘，还有17艘新船正在建设中。07年，两支船队按等价期租租金计算的日收入分别为21,920美元和27,120美元，高于07年上半年的19,750美元和25,180美元。期内，强劲的市场需求是日收入快速增长的主要原因，07年6月底至07年10月底，波罗的海运费指数的平均值上升了70%至近10,656点。目前货运市场的强劲是由于煤炭、铁矿石等“大宗散货”，以及镍矿石、钢、矾土等几种“小宗散货”商品的需求上升。粮食贸易由从澳大利亚进口转为了更长距离的从北美和南美进口，这为07年小灵便型和大灵便型货船市场提供了进一步支撑。我们维持对太平洋航运07和08年综合日均收入20,744.7美元和23,856.4美元的预测，分别相当于同比增长了33.3%和15%。我们对公司07和08年净利润的预测仍然为3.108亿美元和3.328亿美元。

　　中海发展

　　中海发展公告，07年3季度，净利润同比增长70.1%至12亿人民币，而营业收入同比增长29.3%至30.7亿人民币。前9个月收入同比上升29.6%至88.8亿人民币，而净利润同比上升71.7%至34.3亿人民币。净利润的大幅上升主要由于：i)总运量同比增加22.2%，而在中海发展严格的成本控制措施下，总经营成本仅上升13.5%；ii)从母公司购买的42艘干散货轮(总运力140万载重吨)在07年初交付使用后带来运量的上升；以及iii)07年国内市场电煤运费平均上升了14%。中海发展最近公告了07年前十个月经营数据，国内运输量同比增长了43.7%至816亿吨海里。公司还称，煤炭和干散货的运输量分别同比增长了67.4%和87.6%，而石油的运输量同比下降了17.3%。国内煤炭和石油运输的单位收入分别同比增长了9.8%和10.9%，而干散货运输的单位收入同比下降了3.3%。07年前十个月，国际运量同比增长了10.2%至967亿吨海里。石油和干散货的运输量分别同比增长了8.0%和26.2%，而煤炭的装船量同比下降了13.5%。煤炭和干散货运输的费率分别同比增长了117.6%和85.9%。石油运输的费率同比下降了19.7%。我们预计，中海发展将持续受益于中国经济的增长、能源需求的上升以及货运能力的提升。由于假设不变，我们维持对中海发展07、08年的净利润预测45.2亿人民币和49.4亿人民币。

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