煤炭行业：煤炭龙头优势尽显08策略报告

　　天相投顾 韦维

　　煤炭资源在我国地位显著，07年前三季度我国煤炭供需基本平衡。在“富煤、少油、贫气”的能源格局下，煤炭在我国占据重要的战略地位。今年前三季度，我国煤炭产销两旺，供需基本保持平衡。原煤产量同比增长8%，国有重点煤矿原煤产量完成90655万吨，占总产量的53%，行业集中度有所提升。在我国经济快速发展的带动下，下游行业电力、冶金、化工和建材的快速发展形成了对煤炭需求的有利支撑。我们预计，08年下游行业依然会保持较快的发展速度，对煤炭的需求仍将旺盛。

　　煤炭价格高位运行。一方面，来自于下游行业快速增长对煤炭旺盛需求的内部动力；另一方面，则来自于包括中国在内的世界范围内的资源价格上涨形成的外部推动力，资源的稀缺性和不可再生性使其价值被重新认识和界定。此外，我国煤炭价格的上涨还受到运输瓶颈和政策成本的影响而持续走高。在各煤种中，焦肥煤价格涨幅最高且稳定性最强。

　　交通运输决定供给。由于煤炭供需的地域性差异，交通运输的通畅是保证煤炭有效供应的决定性因素，而未来两年我国煤炭运力增量有限，因此掌握运力或具有地域优势的上市公司更具投资价值。

　　政策导向引领行业发展。07年，我国煤炭市场化程度不断深化，有利于煤炭资源价值的体现；促“进”抑“出”，体现了煤炭资源在我国的重要性；通过行业整合，“关小育大”，为大中型企业提供了发展机遇。我们认为，08年市场化进程将进一步加快，通过提高准入门槛，将有效控制产能释放、提高集中度，而煤炭行业的整合仍将是明年的投资亮点。

　　投资机会。在行业整合、“关小育大”的发展前景下，龙头企业的优势显而易见。这些公司据有雄厚的资金支持和方便的融资渠道，同时也将成为整合的主体，这样就对资产注入和资产收购的外延式增长增强了预期。整合将大大提升行业集中度，龙头企业将在议价中占得上风，是价格上涨的最大受益者。我们维持对煤炭行业的“增持”评级，同时重点关注中国神华、西山煤电、恒源煤电和安泰集团。

　　风险提示：应关注政策性成本上升向下游的传导能力；经济的发展趋势和电力、钢铁、化工、建材等行业的景气周期。

　　1.煤炭行业供、求齐增

　　1.1煤炭行业地位

　　煤炭是我国的主要能源，分别占一次能源生产和消费总量的76%和69%。经济的高速发展必将推动能源需求的增长。我国的能源格局具有“富煤、少油、贫气”的特点，这便决定了煤炭将会在未来相当长的一段时间里，作为能源的主体被开发和利用。

　　作为世界第一产煤大国，我国煤炭产量占世界的37%以上，目前已探明的资源储量在1万亿吨以上，居世界第三位。在已探明的资源储量中，晋陕蒙宁占67%，新甘青、云贵川渝占20%，其他地区仅占13%。与国外主要产煤国相比，我国的煤炭资源开采条件处于中下游水平，可供露天煤矿开采的资源较少，除晋陕蒙宁和新疆等地区的煤田开采条件较好外，其他煤田的开采条件均比较复杂。

　　中国不但是世界上最大的煤炭生产国，同时也是世界上最大的煤炭消费国。近几年来，在经济快速增长和高耗能产业快速发展的驱动下，煤炭行业处于快速增长期。

　　1.2今年我国煤炭供求基本保持平衡

　　1.2.1前3季度原煤产量增速8%

　　今年，煤炭行业从前三个季度的走势来看，各月产量除1、2月份外均保持了平稳的增速。在1月份，原煤产量18017万吨，同比增长15.19%；2月份，原煤产量12679万吨，同比下降5.51%。从三月份开始，煤炭各月产量逐步趋向平稳增长，自4月份以来，各月产量均突破2亿吨，而同比增速保持在6-8%之间。

　　从年初以来我国煤炭市场产销两旺、供求基本平衡。据国家统计局的统计，1-9月份我国原煤累计产量达到16.77亿吨，同比增长11%；另据安监总局的统计，1-9月份我国原煤产量达到17.12亿吨，同比增长8.1%。两部门的统计存在差距，但根据我们的分析，认为今年前3季度我国的原煤产量同比增长率应在8%左右。

　　1-9月份，国有重点煤矿原煤产量完成90655万吨，同比增加7452万吨，增长9%；国有地方煤矿原煤产量完成22867万吨，同比增加745万吨，增长3.4%；乡镇煤矿原煤产量完成57669万吨，同比增加4609万吨，增长8.7%。以上三大类煤矿产量合计17.12亿吨，国有重点煤矿的原煤产量占全国比重为53%。

　　值得关注的是，从我国原煤的产量构成来看，国有重点煤矿的产量比重已经显现出了一定程度的提升，各月产量比重均在50%以上，前三季度综合达到53%的水平。

　　与去年平均50%的水平相比，体现出了我国煤炭行业政策导向的有效性，行业集中度逐步提升。我们预计随着小煤矿的关停和行业整合，煤炭行业集中度将保持持续上升的态势，这样行业中的龙头企业地位将更趋明显。

　　1.2.2下游煤炭需求旺盛

　　2007年前3季度，我国原煤产量呈现良好增长势头。需求方面，在我国经济快速发展的带动下，下游行业的景气形成了对煤炭需求的有利支撑。煤炭行业的主要客户是电力、冶金、化工和建材，这四大行业的煤炭消费量占全国煤炭总消费量的70%左右，其中仅电力行业煤炭消费量就占总消费量的50%以上。

　　电力

　　今年1-9月份，我国发电机组发电总量达到23702.41亿千瓦时，同比增长16.4%。

　　其中，火电发电量达到19873.7亿千瓦时，同比增长16.7%；占全国发电总量的83.85%。全国电网供电量20691.55亿千瓦时，售电量19401.61亿千瓦时，分别比去年同期增长16.51%和16.74%。在用电结构方面，工业用电量为18012.87亿千瓦时(占到总售电量的92.84%)，同比增长16.78%；轻、重工业用电量同比增长分别为10.04%和18.42%，用电重工业化趋势明显。

　　1-9月份，我国发电设备平均供电煤耗率为355克/千瓦时，比去年同期下降10克/千瓦时；全国发电耗用原煤88354.51万吨，同比增长14.58%。我们认为虽然节能降耗初见成效，但考虑到经济的快速发展，电力行业依然会持续对煤炭的高消费。

　　从今年电力行业的运行情况看，和往年的周期性基本保持一致。预计未来几年随着工业化进程的推进，和“十一五”期间电网投资力度的加大，潜在电力需求将陆续得到释放。考虑到抑制电力需求的因素，例如“十一五”期间的节能降耗目标的完成情况。我们认为，未来两年电力行业的繁荣对煤炭的需求将不会有所减弱，将继续保持对煤炭消耗的较高增长速率。

　　钢铁

　　根据国际钢协的统计，国际钢材消费将由06年的11.209亿吨增长到07年的11.976亿吨，增幅为6.8%。今年国际钢铁需求的快速增长，带动了我国钢铁行业的繁荣和兴旺，同时拉动了对炼焦煤的需求，形成了炼焦煤市场供给偏紧的局面。2007年1-8月份，我国生铁产量增长了16.3%，粗钢产量增长了17.7%，钢材产量增长了24.1%，焦炭产量增长了20.1%。由于钢铁行业在本年的快速增长，我国的炼焦煤自07年以来，一直处于供不应求的偏紧状态，进而使炼焦煤市场始终处于上行趋势。根据安监局的统计，07年1-9月份，我国重点煤矿的炼焦煤产量增幅仅为8.68%，这一增长速度远低于焦炭的增速。

　　从图中我们可以看出，钢铁行业自1月份以来，产量增速逐渐放缓，同时伴随着一定程度的月度反弹。为了抑制钢材出口，国家先后出台了一系列政策，钢材出口成回落趋势。受到钢材出口量逐步回落的影响，生铁、粗钢产量增速有所下降。这样，将会影响钢铁产能的进一步释放，从而减轻对炼焦煤需求的压力。

　　我们认为，未来两年炼焦煤市场将依然延续偏紧的格局，优质肥煤和主焦煤将进一步紧张，价格方面也会有较大的上涨空间和动力。我们的结论主要基于以下几方面的原因：

　　1、虽然有政策方面的影响，但是预计明年我国的生铁产量增速仍将保持在9%左右的水平(今年预计在13.5%)，在钢铁行业稳步增长的前提下，持续保持对焦炭以及上游炼焦煤的旺盛需求。

　　2、虽然澳大利亚和南非的煤炭资源丰富，但是由于澳大利亚港口装运能力不足，出口将会在一定程度上受到限制，从而形成全世界范围内的炼焦煤货源紧张。这将会进一步推动世界炼焦煤价格的上扬。

　　3、我国由于前期超强度开采，目前优质焦肥煤资源后续不足，煤种的稀缺性明显，同时由于每年的开采增量有限，导致国内需求紧张。

　　4、我国炼焦煤主要集中在山西省的中、西部地区，交通运输条件相对落后，并且在近两年里基本没有增量，铁路运输制约煤炭供应。

　　5、钢铁行业的发展，提高了对热反应强度的要求，增加了优质炼焦煤的配比(大约提高10%)，从而增加了对优质煤种的需求。

　　6、由于炼焦煤分布相对集中，煤矿事故将对炼焦煤的供给产生重大影响。

　　建材

　　受到我国固定资产投资增速的拉动，1-9月份，建材产品保持了较快的增长态势。

　　水泥累计产量98419.69万吨，同比增长15%；平板玻璃累计产量36705.84万重量箱，同比增长14.5%。从下图中可以看出，从今年4月份以来，各月水泥产量均保持较快的增度且比较平稳，对煤炭的需求形成了稳定的增量。

　　进入4季度，大量重建工程陆续开工，加上施工旺季的来临，预计未来几个月，市场对建材产品的需求将依然旺盛，建材行业将保持良好的发展态势。预计07年全年，水泥和平板玻璃的产量增速均应在10%以上。08年，节能减排和结构调整依然是建材行业的运行重点，随着建材行业结构调整步伐的加快和新产能的释放，整个行业健康增长势头不减，对煤炭的需求也将会有所提高。

　　化工

　　今年以来煤化工行业运行情况良好，总体表现出了不同程度的增长态势。其中，尿素、甲醇、纯碱等主要煤化工产品在近期国际市场行情延续上涨的情况下，出口量快速增长，国内外市场表现强劲，供需保持稳定增长。作为生产原材料，煤炭需求不断增长。

　　1-9月份，化肥产量同比增长13.8%，产量快速增长；而合成氨产量同比增长5.2%，增长幅度较小。电石累计产量同比增长高达21.1%，增速迅猛；纯碱和烧碱分别同比增长10.6%和16.2%，增速明显。甲醇同比增长38.2%，增速依然较快。

　　预计在未来几个月，受货源供应不足因素的影响，国际主要煤化工产品的市场行情将继续维持前期的上涨态势，行情继续看涨。受到国际因素的影响，我国煤化工出口量将进一步增加，从而带动国内产品产量和价格的高位运行。尿素和纯碱将持续较高的增速，电石增速以平稳为主，甲醇的快速增长势头将会有所放缓，总体来看，将持续对煤炭资源量的高需求。

　　2.煤炭价格高位运行

　　2.1国内煤炭价格处于上升通道

　　07年以来，我国煤炭价格持续高位运行。一方面，来自于下游行业快速增长对煤炭旺盛需求的内部动力；另一方面，则来自于包括中国在内的世界范围内的资源价格上涨形成的外部推动力，资源的稀缺性和不可再生性使其价值被重新认识和界定。此外，我国煤炭价格的上涨还受到运输瓶颈和政策成本的影响，而持续走高。

　　据统计，07年1-9月份，原中央财政煤炭企业商品煤综合售价321.29元/吨，同比上涨19.3元/吨，涨幅为6.37%。从上图的价格走势可以看出，原中央财政煤炭企业的煤炭价格在今年前3个季度，持续了高位走势，除在7月份有一个较明显的回落以外，均相对比较平稳。

　　从全国市场交易煤平均价格走势来看，我国的煤炭价格持续在上行通道中，在需求面的强烈支撑下和煤炭企业议价能力的加强，市场交易煤价格将持续上涨势头。并且，随着冬季用煤高峰期的到来，预计动力煤价格还将持续高位，伴有上涨动力。在1-9月间，我国交易煤平均价格增幅稳定，前6个月的同比增幅均保持在5.9-6.5%之间，从7月份开始平均价格的同比增幅均超过7%的水平，且持续走高。

　　从以上四种不同煤种的价格走势来看，共同的特点是高位运行、持续增长、伴有小幅的回落。其中，动力煤的价格在5月份的小幅回落较为明显，而其他煤种的价格回落则较难发现。根据我们的统计，截至到11月份，5500大卡以上动力煤市场平均价格较年初增长了5.67%，同比增长了8.44%；无烟煤市场平均价格较年初增长了4.26%，同比增长了5.81%；配精煤市场平均价格较年初增长了6.41%，同比增长了7.90%；焦肥煤市场平均价格较年初增长了7.73%，同比增长了8.31%。

　　从增幅和稳定性来看，最具优势的煤种是焦肥煤，事实上这也符合我们以上对炼焦煤市场供需情况的分析。能够支持焦肥煤价格稳定持续增长的主要原因，一方面由于下游行业的对优质炼焦煤的需求旺盛，另一方面则是因为焦肥煤是“稀缺中的稀缺资源”，而且增量有限。

　　从上市公司来看，这无疑让我们想到了具有煤种优势的焦煤龙头企业——西山煤电的投资价值。公司龙头地位明显，原煤产量达到1500万吨以上，洗精煤销量900万吨左右，具有较强的议价能力。在需求旺盛的市场中，是我国焦肥煤价格高位运行的直接收益者。同时还会依托离柳矿区，在09年实现产能再造；2011年另有兴县1000万吨产能释放。公司煤质优良且稀缺，产量具有良好的增长性，应该重点关注。

　　另外，还应关注动力煤龙头企业中国神华，虽然动力煤市场价格涨幅并不及其他煤种涨幅情况，但是我们坚决看好中国神华在我国煤炭行业逐步走向市场化过程中的巨大利益。目前公司的长期合同煤销量占国内销售总量的82%左右，未来公司在开放市场中，利用决对龙头地位，发挥话语权，根据市场调节合同煤和现货煤的比例，将提高其盈利能力。

　　2.2国际能源价格上涨，对国内煤价形成支撑

　　首先，从纽约期货交易所石油价价格的走势来看，从06年底，世界石油价格呈现出持续上扬的态势，其主要原因应归结于世界对石油资源的强大需求，另外由于石油地域分布、中东地区的紧张局势和事故与气候的影响，更为世界石油价格的上涨起到了助推作用。随着冬季的到来，燃油供应更加偏紧，近期，国际石油期货价格曾创出98美元/桶的历史新高。

　　随着世界对能源需求的不断增长，加之石油资源的不可再生性，稀缺性会越发凸显，这样国际石油价格持续性的高位运行不言而喻。而对于中国来说，自03年以来，我国已成为了仅次于美国的第二大石油消费国，而我国的石油有一半来自于进口。国际油价必将会对我国的资源价格产生一定影响，作为我国最为丰富的煤炭资源，同样具有不可再生性，稀缺性将逐渐体现于价格的上涨。

　　从国际煤价走势来看，将对我国的煤炭资源价格产生直接影响。在国际石油价格节节攀升的同时，国际煤炭价格也形成了持续上涨的态势。截止至07年11月1日，澳大利亚BJ现货煤价格已达到79.85美元/吨，这一价位也创出了历史新高。较年初价格51.2美元/吨的水平，增幅达到55.96%。从下图中，我们可以看出，澳煤现货价格自今年6月份以来，走势强劲。

　　从我国秦皇岛煤炭价格走势与澳煤价格走势的对比中，我们可以看出，从今年6月份以来，澳煤价格已逐步高出秦皇岛煤炭价格水平。从趋势上看，两地煤炭价格的差距有逐步放大的趋势，我们认为这主要是因为国际煤价与国际整体资源价格的相关性更强，并且澳煤价格的上涨也是受到了国际煤炭资源需求的强力支撑。

　　我们认为，随着国际能源价格的不断提升，我国能源价格也将会受到相应的拉动作用而上涨。而我国的能源的主体是煤炭，煤炭价格的上涨具有必然性。目前，我国已经向煤炭净进口国过渡，中国对煤炭的需求将会逐步影响世界价格，我国煤炭价格也将逐步与世界价格接轨。最为重要的是，我们应充分认识到不可再生资源的价值，在需求旺盛的前景下，不可再生性使稀缺性越加明显，最终将反映到价格的上涨。在我们对国内煤炭需求旺盛和价格不断提升的预期下，各煤炭上市公司均具有一定的投资价值，我们重点看好具有资源优势的龙头企业。

　　3.国内煤炭运输存在瓶颈

　　3.1水、路运输保持较快增速

　　交通运输的通畅是保证煤炭有效供应的决定性因素，今年1-9月份，我国铁路、水路运行情况平稳，并保持了较快的增长速度。在今年的前3个季度，我国铁路煤炭累计运量达到91289.6万吨，同比增加8613.35万吨，同比增长10.42%。从各月的运行情况来看，在1、2、6、7、8五个月里，同比增速均保持9%以上的水平，其中2月份同比增速达到17.27%。

　　从港口运输来看，今年1-9月份，我国港口累计煤炭周转量达到34944.37万吨，同比增加5237.32万吨，同比增长17.63%，其增速快于铁路运量的增长速度。从日均周转量来看，1-5月份均保持在日均120万吨的周转量水平；从6月份开始，日均周转量均在130万吨以上，并呈现出逐步增长的态势。从同比增速来看，仅有4月份的同比增长幅度较低，其他各月中，1、2、6、7月的同比增幅较快，均维持在18%以上水平，与铁路运量同比增速存在一定的同期性，集中在冬、夏两季。

　　3.2运输压力制约煤炭发展

　　在我国煤炭供求两旺的形势下，煤炭运输也呈现出了较快的发展速度。然而由于我国能源分布的不均衡性，煤炭运力仍然会有压力，对我国煤炭行业的整体健康发展，形成一定制约。

　　由于我国煤炭资源和生产力主要集中在西部和北部，而煤炭需求旺盛的地区多集中在华东、华南沿海发达地区，资源分布和生产力布局的特点决定了我国长期存在“西煤东调”、“北煤南运”的运输格局，在这种情况下煤炭的运输环境尤为重要。

　　据预测2007年，大秦线、侯月线、神朔黄三条铁路合计增量为8500万吨，增幅略大于06年水平。从总体来看，07年的铁路运力增长与煤炭产销增长基本同步，但仍然存在运煤需求不足的情况。例如，山西中南部、陕西、宁夏等省区的煤炭产能难以充分释放，多数铁路直达运煤线路运力没有明显增加，我国煤炭市场地域性瓶颈制约格局还没有根本改观。

　　预计今年煤炭铁路运量将完成12.2亿吨，比年初计划增加1000万吨，增长9.2%。2008年煤炭铁路运力仍然整体偏紧，除北部大秦线、滨洲线运能适当增加外，中部和南部地区没有新的增量。为了满足经济增长对铁路运能的需要，2008年铁路整体运量还要提高，采取的主要措施是增吨、加密、提速。另外，为适应铁路大提速的需要，要淘汰和更新部分车辆，明年淘汰车辆大于新增车辆，对于不能提速的6万辆车，准备淘汰3万辆，但只能新投入2.5万辆，运行车辆总体减少5000辆车。铁路部门只能在运输组织上要挖潜提效，在通道能力一定的情况下，加快车辆周转。因此，铁路瓶颈制约作用依然是影响煤炭供应的重要因素。

　　从长期来看，随着我国中部和东部煤炭资源日渐枯竭，煤炭资源重心逐渐西移，运输问题成为制约未来煤炭市场发展的关键因素。目前西部地区不断发现新增资源，根据国家关于新疆进一步发展的规划，到2020年，新疆煤炭产量将占全国总产量的两成以上，达十亿吨。新疆煤炭预测资源量达21900亿吨，占全国总量的40%。但是由于西煤远离内地市场，运输成本过高，目前运能有限等约束西部煤炭业发展的因素也实在令人担忧。

　　根据《铁路“十一五”规划》，结合相关情况，判断2007年至2010年间晋陕蒙宁地区可增加煤炭外运能力3.3亿吨左右，其中：大秦线1.5亿吨；神朔黄铁路0.6～0.8亿吨；石太线及其客运专线货运能力增加0.74亿吨左右，煤炭外运量有望增加0.5亿吨；侯月线货运能力增加0.45亿吨，煤炭外运量有望增加0.3亿吨左右；陇海线西安至郑州客运专线通车后可增加煤炭外运能力0.25亿吨左右；其它线路也有扩能，但对煤炭外运影响不大。预计2007年至2010年晋陕蒙宁地区新增生产能力在4.7亿吨以上，比煤炭外运能力增加量3.3亿吨多1.4亿吨。同时，铁路运输扩能承载着双重任务，一是满足国民经济快速发展、尤其是重工业相对较快增长对铁路运输的增量需要；二是替代公路货物运输。

　　在我国煤炭运输能力偏紧的前景下，拥有自备运输线或占据一定地域优势的上市公司具有较为明显的竞争优势。中国神华的铁路网络横贯东西，港口海运连接南北，优势尽显。不仅公司煤炭能够顺利、准时地到达客户端，同时还降低了运输成本。西山煤电目前的产能外运并没有太大压力，而兴县矿区的建设包括50公里岢瓦铁路，将为新产能解决运输压力。另外，在这里，我还重点关注恒源煤电，其地理位置比较靠南，运距较短、限制较少，并且是安徽省唯一(或两家，考虑到国投新集的上市)煤炭上市公司，在行业整合中体现一定投资价值(关于整合将在下一章行业政策中作详细分析)。

　　4.政策导向引领行业发展

　　4.1 07年行业政策回顾

　　4.1.1市场化改革体现煤炭资源真正价值

　　回顾07年政府有关煤炭行业的政策，我们认为，07年是煤炭行业市场化改革进程不断推进的转折年。煤炭资源价值和煤炭价格市场化进程，伴随着采矿权的公开拍卖方式的明确和传统的煤炭订货会的取消，得以有效的推进。

　　煤炭资源价值和煤炭价格的市场化，让投资于煤炭上市企业的投资者可以建立两个多方头寸，一个是对于煤炭资源价值，二是上市公司的业绩，这是煤炭作为资源品，同时也是大宗货物的一种必然。

　　2006年9月1日，在财政部、国土资源部、中国人民银行联合发布《关于探矿权采矿权价款收入管理有关事项的通知》起，中国煤炭资源市场化的大幕已经拉开。我们认为正是我国煤炭资源市场化运作的不断推进，可以把煤炭资源等同于一种特殊的实物资产，煤炭企业完全可以通过资源市场化的买卖行为，获取投资收益，从而使得煤炭资源具有和其他贵金属一样的价值保值和获取投资收益的能力。煤炭资源从“无偿划拨—协议转让—市场交易”的市场化渐进改革，也是使煤炭资源价值从低到高，不断升值的过程。今年6月，底价为7.5亿元、可采储量6.8亿吨、煤种为高发热量不黏煤的甘肃正南煤田南矿区30年采矿权拍卖出47亿元的价格，充分印证了煤炭资源市场化改革对于提升煤炭资源价值的影响。

　　2007年，有50年历史的煤炭订货会被取消，同时取消的有8%涨幅的限价政策，改由企业双方协商的形式定价，为煤价上涨铺平了到路。煤炭价格逐步实现市场定价，增强了投资者对煤炭企业盈利能力提升的预期。

　　4.1.2进出口政策有望推动煤价上行

　　2003年，我国开始对资源性产品促“进”抑“出”，逐步降低煤炭产品出口退税，2006年9月15日，煤炭的出口退税政策被取消，2006年11月1日起，又对煤炭加征5%的出口关税；06年两次降低了煤炭进口关税，从过去的5%降到了现在的1%，2007年6月1日起，煤炭的进口暂定税率从1%下调为零。

　　与国家政策变化相一致，2003年至2006年，我国的煤炭进口数量由1076万吨增加到3825万吨，年均增长速度高达52.6%；而同期我国的煤炭出口数量却由9394万吨逐渐下降到6330万吨，年均下降12.3%，煤炭进出口的“一增一减”使得我国煤炭外贸领域发生了重大变化，2007年3月份，我国呈现出净进口状态，这种净进口局面一直维持到9月份。

　　根据数据统计，2007年1-10月，中国煤炭产量为18.77亿吨(统计局数据)，同期煤炭出口4,326万吨，较上年同期下降17.6%，煤炭进口4,234万吨，同比增长44.1%，进出口总量占同期煤炭生产总量的4.5%，占国际贸易煤炭总量的12%左右。

　　从促“进”抑“出”的政策导向，不难看出，国家对我国煤炭资源的地位有了新的认识，也是对煤炭资源价值的重新认识。这种新的认识体现在煤炭在我国经济持续发展中的重大意义，而最终将会转化到资源价值的重估中，推动煤炭价格的持续上涨。另外，进口增加，出口减少，会降低国际煤炭的供应量，提高需求量，对国际价格上涨产生积极作用，随着市场化和国际化程度的深化，自然也会对我国煤价产生积极影响。

　　4.1.3行业整合：关小育大

　　07年初的全国安全工作会议上，国家安监总局提出要加快关闭小煤矿工作进度，预计明年8月份完成关停的9887处小煤矿，有可能今年年底提前实现。相对而言，小煤矿一般机械化水平较低，回采率较低，因此资源浪费严重，同时小煤矿也使各种安全事故频发。

　　9月5日，山西省政府公布了《山西省煤炭销售票使用管理办法》，从10月1日起，由山西省统一印制的煤炭销售票将随煤炭流转，以此防止非法生产的煤炭进入流通和消费领域。

　　我们认为这次声势浩大的关闭小煤矿行动，彰显出国家对于煤炭资源保护和煤炭生产安全的重视。对于煤炭行业而言，小煤矿的关闭，无疑减少了煤炭的供给，改善了行业内的无序竞争状况，有利于提升国内煤炭价格，提高大中型企业的集中度。山西省采用的煤炭销售票，将有效减少非法开采的煤炭销售，有助于净化市场，减少正规煤炭生产企业的竞争压力。

　　在关闭小煤矿、淘汰落后产能的同时，煤炭行业的资源整合也加快了步伐。从以下的相关政策可以看出，煤炭资源的整合热浪已经袭来。能源政治化和国有化，是目前国际能源一种发展趋势，各项整合政策的出台说明国家对大型煤炭企业收购小型企业的大力支持，同时考虑到国资委主任李荣融明确表示，国有经济在煤炭等七个关键领域需要保持绝对控制力，又一次证明资源并购浪潮的主要受益者将是大型国有煤炭企业(外资企业进入煤炭并购领域受到限制)。

　　4.1.4政策性成本表

　　3：煤炭行业政策性资源成本

　　各项税费的征收无疑加重了煤炭生产企业的成本，从表面看对于煤炭生产企业经营状况是一个较为严峻的考验。我们理解是，单纯看这些事件，短期内对于煤炭生产企业而言，成本的增加，确实意味着盈利能力的下降。但如果我们从整个宏观的角度去理解，就会发现各项成本的增加是建立于煤炭资源不断集中，煤炭价格逐步市场化的基础上的。在上游和下游的博弈中，随着集中度的不断提升和市场化进程的推进，煤炭企业的定价权也将不断提升，最终形成煤炭市场寡头竞争的格局。

　　税费的增加可能会加大国家的分红比例，但是无法扭转整个产业链利润向上游转移的分配格局。

　　4.2 08年政策热点及影响

　　4.2.1市场化进程步伐加快

　　07年5月，中国(太原)煤炭交易中心建立，11月16日正式挂牌运营，交易中心的组建方希望，可以通过这个平台吸引大量国内外煤炭生产、消费企业和贸易商进入中心进行交易。而我们对于明年这一煤炭交易中心所发挥的作用存在较高的期待，其构建的煤炭市场化交易平台，将会有效缓解我国目前煤炭资源交易平台比较匮乏的局面，从而加快推进煤炭价格甚至是煤炭资源市场化的步伐，另外，我国煤炭消费占到一次能源消费的70%，而我国煤炭资源的储采比仅为47年，与世界原油储采比41年相近，远低于国际煤炭资源储采比147年的水平，更重要的是我国正处于工业化进程不断加快的阶段，面对不断高企原油价格，煤炭资源对于我国具有不可替代性和稀缺性，把煤炭对于我国的重要性类比于原油对于世界的重要性，我们认为并不过分，因此随着煤炭资源市场化进程加快，无论是煤炭资源和煤炭价格的高涨值得期待。

　　4.2.2立法提高行业准入门槛

　　新《煤炭法》修订征求意见稿第七稿目前正在集中审议，目前已经出台。新的《煤炭法》修订稿将会对我国煤炭产业政策、开办煤矿准入管理办法、特殊和稀缺煤种开发管理办法、煤炭资源回采率管理办法等做出明确的说明，从而提高煤炭开采市场准入门槛。

　　2006年11月，国家安监总局等12个部门印发了《关于进一步做好煤矿整顿关闭工作的意见》，提出了煤矿整顿关闭工作的目标和任务，同时规定“十一五”期间一律不得审批30万吨/年以下的煤矿项目，这也是近年来国家首次对煤炭行业提出如此之高的准入门槛。我们预计明年全国各地区会加大这一政策的执行力度。

　　4.2.3煤炭资源整合仍将是明年的投资亮点

　　资源并购将会成为明年的主要投资热点，我们坚持以前的观点，上市煤炭企业的投资价值取决于其持续不断的并购资源的能力，只有这样，企业才能不断地获得超额收益以及资源的溢价。

　　我们认为明年，煤炭企业的并购重组仍然具有较大空间。据了解，目前我国拥有各类煤矿2.8万多座，是世界各国煤矿数量之和的7倍以上，其中国有大型煤矿2000多座，而乡镇和个体小型煤矿则多达2.6万多处，因此淘汰小煤矿，加快大型煤炭生产企业之间的并购重组仍大有可为。对比下表数据，国有重点煤矿产量占比有所上升，但是乡镇煤矿的占比仍然较高，其比重远超“十一五”规划的27%的比重。

　　根据《煤炭工业发展“十一五”规划》，“十一五”期间，国家将稳定调入区生产规模，增加调出区开发规模，适度开发自给区资源，明确提出冀中、鲁西、河南大型煤炭基地，重点稳定生产规模；神东、蒙东(东北)、两淮、晋北、晋东、云贵、陕北、黄陇(华亭)、宁东基地，适度提高生产和供应能力；晋中基地要对优质炼焦煤资源实行保护性开发。

　　国家煤矿安全监察局2006年发出《关于加强煤矿安全生产工作规范煤炭资源整合若干意见》，要求山西、内蒙古、陕西的矿井规模不得低于30万吨/年，新疆、甘肃、青海、宁夏、北京、河北、东北及华东地区不得低于15万吨/年，西南和中南地区不低于9万吨/年。

　　因此我们认为煤炭企业战略性重组的重点区域是晋陕蒙宁、华东、东北、西南等地区，且上述地区在实现整合资源的同时得到产能的扩张。因此我们维持对于上述地区煤炭上市企业看好的同时，更加关注其中的超大型煤炭生产企业，细分煤种的龙头生产企业，以及地区性唯一代表企业，中国神华、西山煤电和恒源煤电。

　　5. 2008年煤炭行业投资策略及重点公司

　　08年，在煤炭行业持续景气的判断下，我们重点关注行业内的龙头企业。龙头企业除了占据资源优势，还可以享受到良好的外部环境给公司带来的盈利能力的提升和风险的有效规避。除此之外，地区性的优势企业，也有较强的投资价值。

　　在对煤炭行业进行分析时，由于煤炭资源在我国的特殊性，应重点关注政策导向为上市公司带来的投资机会。在行业整合、“关小育大”的发展前景下，龙头企业的优势显而易见。这些公司据有雄厚的资金支持和方便的融资渠道，同时也将成为整合的主体，这样就对资产注入和资产收购的外延式增长增强了预期。整合将大大提升行业集中度，龙头企业将在议价中占得上风，是价格上涨的最大受益者。

　　这里我们维持煤炭板块“增持”评级，同时重点关注：

　　动力煤龙头企业，同时完善了煤、电、路、港产业链的中国神华(601088)；炼焦煤龙头，09年将实现产能翻番的西山煤电(000983)；安徽地区性煤炭龙头公司，存在集团整合概念的恒源煤电(600971)；钢铁行业景气带动焦炭行业持续上升，且逐步完善产业链的焦炭企业安泰集团(600408)。

　　投资风险。在政策层面给整个板块带来投资机遇的同时，也蕴含着风险。如果政策性成本无法顺利转移到下游行业，那么将会影响上市公司的盈利能力，给公司的业绩带来负面影响。另外，还应该密切关注经济的发展趋势和电力、钢铁、化工、建材等行业的景气周期，如果我国经济以及以上行业进入景气下行周期，那么将会影响对煤炭的需求量，从而影响煤炭行业的景气度，但我们认为这种情况在未来两年发生的可能性很小。

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