房地产：自住性需求强劲房地产持续向好

　　第一创业 陈晓波

　　投资要点：

　　2007年以来，房地产市场出台了多项调控政策，旨在从供与需两个层面进行调节，缓解目前住房矛盾。2008年物业税可能出台的预期，对投资性需求产生较强的抑制作用。

　　在财富增长、城镇化与人口红利三大推力作用之下，未来几年住房需求将呈现爆发性增长，尤其是自住性需求，构成市场需求的主体；土地与住房供应刚性难以突破，未来几年供应趋紧。

　　政策调控在短期内缓解住房紧张的格局，但是无法从根本上解决住房供求长期趋紧的矛盾。

　　系列调控政策将带来市场结构转变，体现在：房型方面，需求向中小套型集中；区域上，自住性需求为主体的二、三线城市受影响小，后期发展有望超预期。

　　市场结构转变带来投资机会。我们重点推荐三类地产公司：全国性龙头，以万科和保利地产为代表；具备增长潜力的区域地产公司，如亿城股份、荣盛发展；资产注入类公司，看好苏宁环球和香江控股。

　　2.政策导向——抑制投资性需求，增加中小户型供给

　　2007年政策导向明显，同时从供与需两个层面的调节缓解目前住房矛盾，表现为：通过提高信贷成本，以抑制投资性需求；并通过土地与住房供应结构的调控，增加廉租房、经济适用房和中小套房的有效供给。

　　对2008年可能出台的物业税，相关专家、同行都对此进行了讨论，但对于2008年物业税是否会选择在部分地区试点，何时会全面推行，以及物业税具体会涵盖目前的哪些税费，目前尚没有统一的说法或者预期。不过业界一致认为，推行物业税是大势所趋。我们同样无法预知未来物业税可能的具体细节，但我们大致可以从物业税设计的政策导向上进行一些推断：第二套以上、大面积住房缴纳的税率会相对较重，而首套、中小户型则可能免征或者少征。物业税所隐含的这种政策导向将对后期部分住房需求产生压制作用。

　　我们认为，随着相关政策落实，目前严峻的住房供求矛盾短期将出现一定缓和，但是，后期在两大因素的支撑下，房地产市场有望再度回暖。这两大因素是：自住性需求的集中爆发与土地和住房供应的短缺。

　　(二)政策冲击之下，强大的自住性需求提供有力支撑

　　系列调控政策，包括后期物业税可能推出的预期，将对现阶段的住房市场供需结构带来很大冲击：市场需求构成的一部分——投资性需求受到抑制，而以廉租房、经济适用房、中小套型为代表的供给则会有一定程度的增加。我们认为，将眼光稍微放长远些，我们会看到，今后几年，在财富增长、城镇化以及人口红利的推动之下，爆发性增长的自住性需求(也会衍生大量的投资性需求)，不仅能消化上述增加的供给，也能在很大程度上替代受到抑制的投资性需求，再考虑到日趋紧张的土地与有限的住房供给，未来住房供求紧张的格局不会得到根本改变。房地产可长期看好。

　　1.三大推动力：财富增长、城镇化、人口红利

　　(1)居民财富快速增长

　　1998年以来，我国城镇居民人均可支配收入稳步上升，2007年尤其明显。由于我国GDP未来几年有望继续保持高速增长，人均可支配收入稳步上升的趋势不会改变。

　　除工资性收入外，2005年以来，居民所拥有的金融资产收益也保持了快速增长。统计显示，2005年1月至2007年10月，A股总市值增加了8.2倍，绝对额增加了32万亿，流通市值增加了6.1倍，绝对额增加了7.4万亿。虽然无法用这两项指标来确切衡量居民金融财富的增加，但在没有更好的指标和数据前，仍可以作为大致的衡量和参考。

　　我们大致可以居民储蓄存款和拥有的金融资产作为居民财富的代表。由于长期看好中国经济增长前景，居民财富在未来还将呈快速增长态势，居民的购房能力有望持续提升。

　　(2)城镇化快速推进

　　在过去13年间，中国的城镇化率从1994年的28.14%上升至2006年的43.9%。城镇人口增速始终大大高于全国人口增速，说明大量新增人口在不断涌入城市。

　　城镇化率的增加，以及家庭的小型化，将带来庞大的住房需求。

　　我国十一五规划纲要明确提出要“积极稳妥地推进城镇化，逐步改变城乡二元结构”，并预计到2010年城镇化率达到47%，到2020年我国将达到55%。按照此要求，未来我国城镇化率每年还将提高1%左右的水平。

　　根据发达国家城镇化的规律，城镇化率在30%-70%之间，属于快速发展阶段，突破70%以后才会趋于缓慢。根据世界银行2005年统计的结果，中国尚处于快速发展阶段的起步阶段，远远落后于印尼、朝鲜、菲律宾和马来西亚。因此，未来数年我国的城镇化率具备快速发展的空间和可能性。

　　(3)人口红利效应集中体现

　　根据国家统计局在2005年的人口抽样调查显示，代表着未来住房需求主体的30-49岁的群体正处于历史的最高峰。随着财富的快速积累，未来几年这些潜在的住房需求将快速转化为现实需求。

　　2.人民币升值预期——不可忽视的资金力量

　　在人民币持续升值预期之下，热钱通过或明或暗的渠道，进入以房地产为代表的资产市场。在某种程度上表现为近两年来贸易顺差的非正常扩张。这些游资不会在很大程度上改变市场供求格局，但是会起到推波助澜的作用，加剧目前供给偏紧的状况。

　　以目前的汇改政策，我们认为，2008年人民币继续升值的预期不会发生变化，热钱势必会持续进入中国，并投资于房地产等资产，分享人民币升值与资产价格上升的双重收益。

　　3.2008年奥运会——推动北京地区房地产

　　研究发现，奥运会对房价确实有带动作用，但主要限于奥运举办城市，而且在奥运会结束后，房地产市场走势仍然回归由供求决定的格局。因此，我们预期2008年北京奥运会的召开，将对北京地区的房地产有明显的刺激作用。管理规范、储备丰富而且地段占优的房地产商业绩很可能出现超预期增长。

　　(三)供给短缺——不争的事实

　　国家统计局公布数据显示，截至2006年10月，全国耕地面积18.27亿亩。根据十一五规划，到2010年底要确保18亿亩。意味着年均可开发土地面积仅675万亩，勉强能满足年开发需求。但是2010年以后呢？未来几年，粮食短缺的隐忧将逐渐成为现实，现阶段粮食问题已经成为政府关注的焦点，而确保有效的耕地将是采取的主要措施之一。不容置疑，2010年以后的土地供应形式将更加严峻。

　　如果考虑到房地产开发商每年还需储备土地“存货”，每年开发的土地与购置的土地之间存在很大的差距，近几年的土地供应就已经非常不容乐观。土地价格的快速上扬很好地说明了土地供需的紧张形势。

　　(四)房地产市场发生结构性转变虽然，我们认为系列调整政策不会使目前房地产市场供求紧张的格局发生根本性改变，但是政策及预期会使房地产市场发生一些结构性的转变。主要体现在：

　　1.需求向中小套型集中，高档住宅受冲击大未来市场需求主要为自住型需求，具有刚性，而且家庭趋于小型化，因此中小套型住宅将受到青睐。而高档住宅所由于受政策影响较大，且这部分需求主要体现为投资性需求，需求弹性较大，未来需求下降将会比较明显。

　　2.自住性需求为主体的二、三线城市受影响小根据我们的调查，虽然目前二、三线城市房价上涨速度在加快，但是自住性需求是推动房价上涨的主要力量。业务主要集中于这些地区的地产公司受影响小，业绩甚至可能出现超预期增长。

　　而北京、上海和深圳等一线城市由于前期在投资性需求推动下，房价上涨过快，随着投机资金的撤离，短期内可能给市场带来一些冲击，成交萎缩，甚至价格也可能出现小幅下降。

　　需要强调的是，虽然一线城市房价的上涨有投机的推动，但是在宏观经济持续向好的背景下，在“三大推力”推动之下，加上这些城市本身具备的独有的经济、政策等地缘优势，未来这些城市的房价在出现短暂的滞涨之后，很可能继续创出新高。

　　三、2008年房地产投资策略与重点公司推荐

　　对2008年以及未来几年，我们对房地产市场总的判断是：系列调控政策的出台以及物业税预期会缓和这种紧张的格局，具体体现在投资性需求受到抑制，廉租房、经济适用房和中小套型住房供给会增加；但是我们认为供需紧张的状况，在较长时间内都无法从根本上解决，近几年自住性需求的集中爆发，土地与住房供给的趋紧，让我们有充分的理由看好后期的房地产市场。

　　对于政策调控带来的具体影响，我们认为，短期内由于政策效果的不明朗，会导致部分观望情绪的产生，住房价格可能出现滞涨，甚至轻微下跌，成交也出现萎缩，但是在2008年春节前后，在自住性需求带动之下，房地产市场将出现回暖，供需将再度趋于紧张。

　　基于我们对未来房地产市场发展的判断，以及系列政策调控将对市场带来的结构性转变，我们重点推荐如下三类地产公司。

　　行业龙头公司：该类地产公司项目在全国分布较均衡，并以普通住宅开发为主，受政策冲击较小；同时将受惠于行业整合，资源将逐渐向这些企业集中。从长期发展来看，地产业“强者恒强“的格局将会比较明显，而基于可持续发展的预期，龙头公司的估值水平也高于那些规模、实力较差的公司。这类企业我们重点推荐万科A，保利地产。

　　具备增长潜力的区域地产公司：2008年北京奥运会召开将使专注于北京业务的地产商获益，考虑到目前的估值优势，我们重点推荐亿城股份；此外，在政策调控之下，活跃于二、三线城市的地产公司所受冲击小，它们依靠积极、稳健经营，实力日益增强，这类企业我们重点推荐荣盛发展。

　　资产注入类公司：公司存在潜在或资产已经注入，但是股价尚未得到反应，具备提升的空间。这类公司我们重点推荐苏宁环球，香江控股。

　　万科(00002)：分享行业盛宴，受益行业整合

　　前3季度净利润增长小于预期，全年高增长仍可期。2007年前3季度公司实现每股收益0.29元，略低于预期。但是前3季度销售情况良好，销售面积、销售收入均已超过去年全年水平，公司尚有385.7万平方米已销售资源未竣工结算，签约金额约310.7亿元，为未来业绩持续高增长奠定了基础。下半年公司新开盘以及加推项目75个，其中首次开盘项目23个，按目前市场情况看亦能取得不错的销售表现。公司预计07年净利润增长100%-150%，符合预期。

　　建立多元化融资渠道。在公开发行3.1亿股后，公司又募集资金发行了59亿元的公司债。1-3季度公司负债率为69%，比2007年中期下降2.36个百分点。

　　适量储备土地，奠定持续发展基础。目前，公司权益规划建筑面积合计为1813万平方米，可以满足2-3年的开发需求。其中，公司三季度新增项目13个，项目规划建筑面积合计约268.6万平方米，10月以来，公司又新获取项目8个，权益建筑面积合计160.6万平方米。公司保持适度储备的策略一方面可以保障了公司持续经营和增长，另一方面也提高了资金利用效率。

　　调控带来更大发展空间。借助资本市场，公司市场份额将进一步提升。未来公司仍将加大资源整合力度，充分发挥自身优势，加速住宅产业化发展，行业领跑者的优势将不断扩大。

　　保利地产(600048)：快速增长的地产龙头

　　第3季度业绩增长加快，2007年维持高增长。前3季度公司实现每股收益0.5元，其中第3季度增长明显加快。公司目前在建项目较多，4季度结算将进一步增加，此外公司尚有预收款104.5亿元将陆续结转，因此4季度业绩也会加速提升。预计公司全年净利润增幅将在70%-100%。

　　土地储备丰富。目前公司共有在建拟建项目49个，总占地面积977万平方米，规划总面积1637万平方米。公司土地储备丰富，区域布局和产品结构合理，足够保证未来3-5年的快速增长。

　　增发与公司债的发行有效降低负债率。8月份公司顺利实施增发1.26亿股，融资70亿元，负债水平得到显著降低。10月份公司董事会通过了发行不超过43亿元公司债的决议，此举将进一步可以改善公司的债务结构，增加流动现金。

　　苏宁环球(000718)：后续资产注入值得期待

　　前3季度销售情况良好，成本控制得当。2007年1-9月份，前3季度净利润同比增长149%，实现每股收益0.24元。预计07年净利润同比可增长150%—200%。净利润大幅度增长，一方面得益销售面积的快速增长与售价稳步上升，另一方面也得益于公司成本控制得当。

　　立足南京，开展跨区域经营。除南京项目外，公司亦不断在异地获取土地。目前公司已先后在吉林、长春、北京设立全资子公司，不断开拓南京以外的市场。异地市场将成为公司快速成长和发展的重要一环。

　　后续资产注入值得期待。2007年上半年公司通过向大股东定向增发，注入威尼斯水城和浦东大厦项目后，公司土地储备建筑面积将达到1400万平米。目前集团麾下子公司中从事房地产业务、但尚未置入苏宁环球的公司还有华宁房地产、苏宁房地产、佛手湖公司和绿尔得天，公司作为集团房地产业务的主要载体，将会得到集团不断扶持，预计未来集团仍将进一步向公司注入资产。

　　亿城股份(000616)：未来两年项目集中结算

　　公司主要定位于北京高端商品房开发。公司已经开发和在建的项目主要集中在北京，分别是万城华府、亿城天筑、西山华府和合作开发项目晨枫家园，均是高端公寓与洋房。独特的地缘优势，以及2008年奥运会的召开，都将使得北京地产所受政策冲击小，北京房地产可长期看好。

　　公司项目近两年集中结算，盈利能力突出。根据公司现有项目开展的进度，下半年至明年公司项目将集中结算。其中，亿城天筑项目将于2007年第四季度竣工结算，合作开发项目晨枫家园已开始销售，投资较大的西山华府项目将于年内开工建设。项目集中结算、开工使得公司结算收入大幅增长。此外，公司高端的市场定位使得公司的主营业务利润率得以维持在50%左右的高水平，未来两年公司业绩将比较突出。

　　公开增发缓解公司资金压力，降低资产负债率。10月8日公司发布公告称，公司公开发行A股获证监会有条件通过。本次拟发行不超过1.5亿股，募集资金12亿元。增发成功将大大缓解公公司资金压力，提高公司项目开展进度，增强未来拿地能力，奠定持续发展的基础。

　　风险提示：公司目前土地储备较少，无法满足未来3年开发所需，公司能否可持续发展在很大程度上取决于未来获取土地的能力和方式。

　　荣盛发展(002146)：专注于二、三线城市的跨区域开发商

　　产品与市场定位独特。公司定位于京津冀、长三角地区二、三线城市普通商品房开发。独特的区域与市场定位是公司快速成长的关键所在。公司不论是与地方开发商相比还是与未来拟进入的全国性地产商相比，都具有较强的比较优势。未来三线城市市场规模与地产升值空间远大于直辖市与省会城市，而且受宏观调控的影响比较小。这些有效保证了公司未来业绩的快速、平稳增长。

　　营运能力突出。三线城市房价偏低，销售毛利率不高，但是公司依靠高于同行业的资产周转率和较强的成本控制能力，取得了远高于行业平均水平的净资产收益率。

　　未来3年将快速增长。目前公司土地储备约450万平米(含在建)，能满足未来3年发展所需。按公司项目开发进度，2008年、2009年项目将集中结算，业绩将集中爆发。

　　风险提示：公司跨区域经营可能面临来自一线地产商的激烈竞争，导致拿地成本上升，营业毛利率下降。

　　香江控股(600162)：静待重组后的业绩爆发

　　重组进入尾声，后期业绩逐步体现。2007年8月公司公告将通过定向增发收购控股股东5家地产公司股权。随着4年内第5次重组落下帷幕，意味着集团对公司的重组进入尾声。收购完成后，香江控股主业将彻底变身为“商贸+物流+地产”，2008年公司业绩有望出现爆发性增长。

　　储备丰富，持续发展有保证。收购完成后，公司规划开发面积超过500万平方米，跻身商贸地产开发龙头。

　　风险提示：公司通过增发收购的

商业地产盈利能力低于预期。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。