基础化工：符合补涨预期透支进口价格涨

　　中信证券 刘旭明

　　投资要点

　　国内钾肥价格再次上涨，符合预期。11月中旬停报价格后，盐湖钾肥12月1日再提氯化钾出厂价格，相比11月初上涨300至2520元/吨(60%结晶)；上海港俄红钾同期上涨490至2850元/吨，港口钾肥仍惜售。同期东部硫酸钾出厂价格最大上涨约750元/吨。

　　补涨是主要因素。11月氯化钾价格上涨符合“短期上涨因素——国内价格上涨不足”的预期，部分透支“中期上涨因素——08年进口FOB价格补涨”。11月俄钾和加钾分别提高亚洲到岸价至400和425美元/吨，远高于国内约300美元/吨到岸价水平，08年进口谈判僵持，FOB价格上涨可能超出“40美元/吨”预期成为透支提价及市场惜售的主要原因。07年硫酸钾行业洗牌后，在高氯化钾和硫酸价格压力下，企业停产或补提价格。

　　长期上涨基础和补涨因素弥补短期风险。全球钾肥供应紧张奠定价格长期上涨基础；北美钾肥库存持续下降，07年10月同比下降41%，环比下降15%。近期加钾海运费回调，俄钾海运费高位盘整。FOB价格补涨，及国外供应商根据海运费合理调整离岸价将弥补海运费下跌风险。

　　盐湖钾肥(07/08/09年EPS 1.51/2.19/2.76元，07/08 /09年PE 38/26/20倍，当前价56.60元，目标价68.2元，买入评级)。09年盐湖钾肥氯化钾年产能可达310万吨；价格上涨符合预期，待确定08年进口FOB价格后再调整价格和业绩预期；量价齐升推动07-09年业绩年均增长37%。集团借壳ST数码及实施吸收合并对公司业绩无影响：公司和集团利润均来源钾肥；中化化肥(H股)仅持有公司股权，而中化集团持有盐湖集团股权。

　　冠农股份(07/08/09/10/11年EPS0.15/0.51/2.30/3.13/3.75元，07/08/09/10/11年PE201/57/13/9/8倍，当前价29.16元，目标价46元，买入评级)。罗钾项目可能提前投产，调高08年硫酸钾销量由12至25万吨。罗钾主导行业洗牌后，目前硫酸钾出厂价提至3200元/吨，考虑未来销售折扣及硫酸价格下跌风险，将3100元/吨(原为2500元/吨)作为投资安全边际。相应上调冠农股份业绩。

　　钾肥价格敏感性分析。盐湖钾肥氯化钾实现价格变动100元/吨，08、09年EPS相应变化0.12元和0.15元。若硫酸钾价格变化100元/吨，09-11年冠农股份EPS相应变化0.12、0.16和0.19元。