房地产：热点问题探讨 不为浮云遮望眼

　　中金公司 白宏炜

　　要点：

　　调控政策加大了房地产行业发展的不确定性，房地产股票因之而下跌。我们对信贷紧缩、廉租房政策、土地风暴等热点问题进行了分析。结论是调控不会影响行业走势，08年房价仍将上涨，上市公司业绩乐观，建议增持行业龙头。

　　信贷紧缩会降房价吗？

　　信贷紧缩有两个内容。对按揭贷款的政策是抑制需求的，但影响仅限于今年年底，08年将放开。按揭贷款属于优质贷款是各大银行争取对象；而对开发商的贷款在08年仍将较为严格，加上资本市场再融资的暂停，开发商资金压力较为严重。而这将抑制供给，分析04年信贷紧缩的结果，开发商并没有预期那样低价甩卖房子，房价上涨明显，主要原因是企业通过预售款和自有资金提升弥补贷款减少；目前银行贷款占资金来源20%，考虑到房价涨幅较高，08年信贷紧缩结果将会是区域性房价调整，珠三角受到影响大一些，但调整幅度有限。

　　廉租房、经济适用房政策改变行业规则？

　　我国

房地产政策将向保障性住房倾斜，通过分析新加坡和香港廉租房和公屋(经济适用房)发展模式，我们认为这是解决居者有其屋的重要部分。结构性的调整将带来行业主体的变化，这个过程将主要通过“双70%”等土地出让、信贷和税收政策逐步调整实现，短期内调整将带来存量土地价值进一步拉升，项目利润率理论上将继续上升。中长期看，行业利润率将会落到合理水平，上市公司未来发展空间更多将通过行业集中度的实现，资金和品牌是胜出关键，国有地产公司将会受益。

　　土地风暴刮来什么？

　　我们粗略估算，存量土地可形成的未来商品房供应建筑面积约为33亿平方米。在竣工和销售面积为10%年增幅假设下，现有土地储备(含在建面积)最多可供未来4-5年之用。所以我们认为虽然土地在政策高压下进入市场会加速，但考虑到目前销售/预售面积远大于竣工面积(1.8：1)，供求关系有望逐步缓解但尚不足以逆转供求差，因而

房价下跌可能性不大。对于上市公司来说，部分土地储备较多的公司必将加快开发步伐以免除缴纳闲置费用等风险，从而有使得公司业绩更快释放的可能。

　　后续调控还有什么？

　　调控是常态，在供给难以大幅增加的情况下，房价不会下跌，调控政策出台带来的股价下跌自04年以来重复了5次，每次都是买股票的好时机，此次也是一样；未来看后续政策主要方向是①改善供应结构②打击囤地③税收抑制高端及投资需求。改善供给结构意味着中高端商品房供应量减少，而经济适用房短期之内是不能面对中产阶级的；打击囤地是政府需要做的，但执行效果需要观察，且对供给增量的释放作用不大，因为新增土地供应量一直在减少；我们认为税收政策是政府的杀手锏，其作用不容低估，但政府以稳定房价为目的，经济向好而房价大幅度下跌的可能性不大。

　　怎样投资地产股票？

　　目前的宏观调控将影响09年以后企业盈利增速。在我们08年的盈利预测中利润率假设低于07年实际状况，可以缓冲售价与销售量降低的风险，结算面积预测比公司计划的竣工面积有20%左右的减少量，也有调整余地。此外，公司有可能加快销售应对信贷紧缩，反过来有利于业绩释放。我们重点关注的龙头企业经过调整目前的价值已经显现。股票选择：A股首选金地集团、招商地产、万科、华发股份；B股首选万科B、招商局B；H股首选中国海外、华润置地、

首创置业。

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