化工行业：磷化工可能会出现阶段性转机

　　中金公司 时雪松

　　事件：

　　为了加强节能减排的力度，国家出台了云南、贵州和四川等地采取对黄磷行业的差别定价，国内大量黄磷企业的关闭以及整体行业成本的持续上涨，国内黄磷价格终于受推动大幅上涨，本月价格上涨了3000元/吨，我们认为价格上涨的趋势短期内将继续维持，同时黄磷价格上涨将推动下游磷酸、五钠和六偏等磷化工产品的价格上涨，具有成本优势的企业将从中受益。兴发集团(600141/14.19元：审慎推荐)电价较低，同时有水电和磷矿资源，澄星股份(600078/8.43元：审慎推荐)具有自备电厂和磷矿资源，未来业绩存在超预期可能，但同时提醒投资者两公司的治理风险。

　　分析和评论：

　　(1)产能淘汰和成本上升推动黄磷价格出现大幅上涨

　　10月下旬以来，低迷多年的黄磷市场价格大幅度上涨，目前企业出厂价已突破14000元/吨，短短的一个月内涨了3000多元。黄磷需求并没有出现大的变化，本次价格上涨主要是供给的减少和成本推动导致。原因在于：1)云南煤矿事故导致云南电力供应紧张，政府对高耗能企业实施停工，马龙产业的黄磷炉已经全部关闭；2)冬季黄磷产地面临枯水期，云贵川限制部分使用水电的黄磷企业产量；3)用户考虑春节运输、天气等因素，冬季提前备货；4)政策刺激。由于近期黄磷主产区纷纷推出新政，刺激了黄磷价格走高。如云南出台了《关于推进黄磷行业结构调整意见》，明确规定2007年末前淘汰产能5000吨黄磷生产线35条，明年上半年再关停8条。我们认为短期内黄磷价格将继续上涨，但未必能够持续上涨，因为价格的大幅快速走高也会使闲置产能随之启动，还会刺激四川、湖北等生产成本较高的企业重新开工。但同时由于差别电价的实施，受成本推动，黄磷价格未来将高位运行，明年6月进入丰水期后，由于电力供应充分，黄磷价格可能出现回落。

　　黄磷行业由于产能过剩和成本高企，市场价格自2004年初短暂突破20000元历史纪录以后，便开始持续低迷，甚至跌入10000元以内，已经引发行业连续两年多的整体巨额亏损，导致大量企业停产，黄磷行业开工率不足五成。目前我国黄磷产能接近160万吨/年，占世界总产能的68%，但市场需求量仅有80万吨/年。由于黄磷属不可再生资源，近几年来国家不断出台措施，包括加收20%出口关税等，抑制其无序低价出口，这也限制了部分产能的发挥。连续两年多来，其出厂价都在10500元以内。

　　目前黄磷行业产能过剩严重的局面并没有变化，我国现有黄磷生产企业130多家，主要分别在云、贵、川、鄂等有磷矿藏的地区。相对而言，多数装置比较落后，规模较小，存在高消耗、高污染的缺陷，产能在1万吨以上的行业骨干企业不足40家。

　　(2)下游磷化工价格将被逐步推动

　　黄磷、纯碱等原料价格上涨，国内磷化工企业成本高企。由于纯碱和无烟煤等原材料价格持续上涨，磷化工下游企业成本压力巨大，随着黄磷价格大幅上涨，下游企业承受能力有限，我们认为成本大幅上升将在短期抑制下游企业的开工率，中长期则将推动下游产品价格的上涨。其主要耗磷产品三聚磷酸钠和磷酸今后都不再享受13%的出口退税优惠，加上人民币升值影响，短期有一定负面影响。目前的黄磷吨价已超过14000元，纯碱高达1700元，白煤突破900元。

　　2008年云南的高耗能差别电价将达到0.15元/kwh，四川的高耗能差别电价将达到0.20元/kwh，贵州的高耗能差别电价将在0.05元/kwh以上，电价每上升0.01元/kwh，吨黄磷成本将上升150元。

　　国际湿法磷酸成本上涨更快。受到环保和能源的约束，国际上的磷化工企业普遍采用湿法磷酸技术生产高纯磷酸和下游磷化工产品，而生产湿法磷酸的基础原材料硫酸和磷矿石价格今年以来持续大幅上涨。其中温哥华硫磺离岸价从40美元涨到了160美元，摩洛哥磷矿价格从40美元涨到了80美元。

　　总体而言，我们认为下游价格将受成本推动上扬，但比黄磷价格涨幅将有一定滞后的可能性。

　　(3)成本优势企业将从中受益

　　从长远来看，由于国家对节能降耗的重视，必将推动黄磷和磷化工生产成本的上升，从而推动产品价格上涨，具有自备电厂和成本具有优势企业将从中受益。

　　兴发集团(600141/14.19元)：拥有兴山县的大量水电设施，电力一半自给能力。同时湖北省没有实现差别电价，电价低于其他地区，而且磷矿石自己供应，成本在行业内有优势，下游的五钠、六偏和次磷等产品国内规模最大。

　　澄星股份(600078/8.43元)：由于生产的欠缺，公司云南宣威磷电的电厂运行状况没有完全稳定，未来随着磨合的完成，公司自产黄磷成本将具有很大优势，同时公司下游产品的精细化程度较高，在产品海外市场有一定优势，如果公司的发电装置能够稳定运行，公司业绩将高于预期。

　　我们认为黄磷价格将在未来一段时间维持高位，将推动磷化工产品价格水平的整体上行，公司业绩将有高出预期的可能，但两家公司相对信息透明度较差，提醒投资者注意公司治理风险。