钢铁行业：2008钢铁供应偏紧将成为常态

　　联合证券 黄静

　　我们的供需模型预测结果显示，2008年国内供给小于需求。钢材价格将呈现高位运行，阶段性上涨的态势。

　　今年以来月度粗钢增量的逐月递减显示淘汰落后产能进程正在稳步推进。我们认为这一趋势将延续和不断加强，2008年的供给增量有望大幅缩减。钢材产量在60672-63072万吨，同比增长7.4-11.7%。国内消费将保持强劲增长态势，预计国内钢材消费量将达到60739万吨，同比增长16.8%。

　　钢材价格的上涨必然带动钢铁企业盈利能力的提升，原材料价格的上涨只会影响企业盈利能力提升的幅度。如果铁矿石合同价格涨幅达到30%，钢材价格上涨5%-6%就能抵消。

　　我们认为，未来钢材价格的上涨将带动企业的盈利能力不断提高，行业景气度将持续上升。维持对行业“增持”的投资评级。维持对宝钢股份、鞍钢股份、华菱管线、邯郸钢铁“增持”的投资评级。

　　未来供需关系将明显改善

　　供给增量将大幅缩减

　　从2007年单月粗钢产量的增速呈现递减趋势来看，淘汰落后产能的效果正在逐渐显现。根据发改委披露的统计数据，截至9月，第一批10个省市累计关停和淘汰落后炼铁能力969万吨、炼钢能力873万吨，分别完成全年关停淘汰目标的43%和36%。虽然这一进度远远低于预定的目标，但我们认为重要的在于这一趋势正在延续和加强。

　　2007年11月2日发改委发布了《关于严格禁止落后生产能力转移流动的通知》，要求地方政府对于通过转移落后生产设备而变相提高产能的做法采取坚决的措施加以制止，从而解决了落后产能在淘汰过程中产生的顽疾。11月国家发改委将与大约18个省份的政府签订第二批钢铁淘汰落后产能“军令状”，预计总规模大约为1000万吨。另外国家发改委和财政部正在酝酿一项财政支持政策，以激励地方省市淘汰落后钢铁产能的缓慢进程。因此我们有理由相信，淘汰落后产能的进程将不断加快，从而使供给增量持续呈现递减的趋势。

　　根据统计，2008年将新增4900万吨炼铁产能和5100万吨粗钢产能。淘汰落后产能方面，如果2008年完成2007年的既定目标(2007年淘汰1100万吨粗钢产能，2008年淘汰2400万吨)，那么实际新增的粗钢产能只有2700万吨。

　　国内消费将保持强劲增长态势

　　固定资产投资仍是钢材消费增长的主要动力

　　工业化阶段，钢材消费与固定资产投资增速的相关性非常显著。根据1993-2006年的统计数据，两者呈现正相关关系，相关系数为0.61。2007年1-9月，我国的固定资产投资增速为26.4%。据联合证券研究所预测，2008年的固定资产投资增速将不会低于25%，仍然对钢材消费具有很强的拉动作用。

　　下游行业仍将保持较高的增长速度

　　在我国的钢材消费结构中，建筑、机械制造、汽车、造船、铁道、石油及天然气、家电、集装箱八个行业占有绝对的比重，1998-2002年的统计数据显示，这八个行业年均消耗钢材所占的比例为81.92%。因此未来这八个行业的增长趋势将直接影响对钢材消费的增长。根据联合证券研究所相关行业研究员的预测，未来这八个行业仍将高速增长，是拉动钢材消费增长的重要引擎。

　　出口的比重将进一步降低

　　宏观政策不支持出口量大幅增长

　　今年以来，我国已经先后3次出台出口政策，意在控制过快增长的钢材出口。

　　虽然自2007年7月开始，月度出口量逐月下滑，但是绝对量仍然处于历史较高水平，如此大规模的钢材出口显然不利于节能减排目标的实现，出口政策的调整象一把悬在上空的达斯克摩之剑，随时都有可能再次出台。因此从宏观政策导向的角度看，未来出口量不会大幅增长。

　　新兴发展中国家将成为出口的重要流向

　　在出口政策的调整不断抬高钢材出口成本的形势下，有着强劲需求增长支持的高价格区域市场将成为出口钢材的重要流向。这一趋势其实已经在今年的出口中有所显现。今年中东地区的钢材价格仅次于欧盟，并且供应能力明显不足。2007年1-9月，伊朗在我国钢材出口的国家比重排序中从去年同期的第26位一跃到第3位，仅比美国少66万吨。而美国市场由于与我国的价格差逐渐缩小乃至消失，使得我国出口美国的钢材量出现同比下滑的态势，虽然1-9月出口量仍位居第二，但比去年同期减少了46万吨。未来新兴发展中国家将接替美国在我国钢材出口市场的地位，成为我国钢材出口的重要流向。

　　供需结构预测：国内供给小于需求

　　我们把以上影响供需关系的关键因素作为变量，建立了我们的供需模型。从供需模型的预测结果来看，扣除净出口量(我们预计出口量占粗钢的比重将降低到10%)，2008年国内将出现供不应求的形势。另外由于钢材消费的季节性特征，阶段性的供需矛盾将更为突出。

　　钢材价格将呈现高位运行的态势

　　根据以上对2008年供需关系的分析，我们认为，供求关系的变化将支持钢材价格呈现高位运行的态势，并且由于钢材消费的季节性特征，将出现阶段性的上涨。

　　铁矿石合同价格上涨的影响

　　2008年铁矿石合同价格涨幅预测

　　根据我们的测算，2008年全球铁矿石海运贸易供给大于需求(供给增量7000万吨，需求增量4856万吨)，但是由于铁矿石供应方的寡头垄断格局不仅使供应量易被调控，而且具有很高的议价能力，2008年铁矿石合同价格的上涨既成事实。我们预计涨幅将在30%以内。

　　铁矿石合同价格上涨的敏感度分析

　　通过对每一种可能的涨幅对钢铁企业吨钢成本的影响进行分析发现，如果铁矿石合同价格上涨30%，钢材价格上涨5%-6%就能抵消。

　　如果将铁矿石合同价格上涨对经营业绩的影响从大到小排序的话，我们认为长单比例越高的企业，铁矿石成本价格的涨幅越大。而对于大多数的企业，由于有相当比例的铁矿石从国内市场采购，现货市场价格的上涨已经反映到了企业当期的报表当中，因此受到铁矿石合同价格上涨的影响反而较小。

　　钢材价格决定企业盈利能力是否提升

　　我们认为，钢材价格的上涨必然带动企业盈利能力的提高，原材料价格的上涨只会影响企业盈利能力提升的幅度。通过叠加钢材价格指数与铁矿石价格以及重点钢铁企业的主营业务利润率发现，铁矿石价格和主营业务利润率与钢材价格指数的相关性非常显著。

　　钢铁类上市公司的盈利能力将不断提升

　　无论是毛利率、净资产收益率还是销售净利率指标都显示，2007年前三季度钢铁企业的盈利能力虽然处于回升阶段，但仍处于历史较低水平，也从一个方面反映行业景气度并未达到高点。

　　单独分析第三季度钢铁类上市公司的经营业绩，龙头公司均出现了环比下滑的态势，而二线公司则情况不一，有的与二季度持平，有的甚至有所增长。钢铁类公司三季度经营业绩环比下滑主要原因在于其产品价格政策的调整滞后于市场价格，其中龙头公司(鞍钢、武钢)的产品价格的滞后期更长。虽然市场价格从7月下旬开始止跌回升，但部分公司，特别是龙头公司三季度的产品价格均比二季度有所下降，所以三季度经营业绩环比下滑符合实际。

　　由于大多数钢铁类公司已经大幅上调了四季度的出厂价格，我们预计四季度钢铁类公司的盈利能力将环比提升。其次基于2008年钢材价格仍将上涨的预测，2008年的盈利能力仍将不断提高。

　　风险提示

　　自2004年以来，每一轮宏观紧缩政策的出台都引发了钢材价格的大幅调整，如果未来宏观政策再次紧缩，将对钢材价格产生直接影响，进而影响到钢铁类上市公司的经营业绩。

　　世界经济大幅放缓的风险

　　钢铁产品作为自由贸易品，全球钢材价格走势存在联动性。如果世界经济大幅放缓，将影响对钢材的需求，进而影响钢材价格。