煤炭行业：下跌有利于减轻板块估值压力

　　中信金通 孙琳

　　煤炭价格跟踪

　　本周煤炭市场延续上周的火热态势，煤价继续攀升。进入四季度，新增钢铁产能逐渐得到释放，钢铁产业行情继续向好，对炼焦精煤需求依然强劲，本周华北地区精煤价格又有较大幅度上涨。而10月份以来，随着冬储煤旺季的到来，电厂加紧备煤，电煤库存出现较大增长，从中能公司统计的数据看，9月份以来直供电厂库存不断攀升，存煤天数也由8月的14、15天增加到9月的18天，10月份更是攀升到19、20天。但从动力煤的市场走势看，由于冬储煤的备煤需求，加上华东、中南和西南等地区随着枯水期的来临，水电出力下降，导致电煤供应趋紧，价格呈持续上涨态势。

　　截至11月5日，秦皇岛煤炭现货价格较上周有较大幅度的上涨，其中普通混煤354元/吨，优混大同535元/吨，优混山西494元/吨，继续创下历史新高。从目前市场需求变化情况来看，煤炭价格上涨的趋势仍将持续。

　　国外煤炭价格指数继续创历史新高，这也是连续5个月持续创下历史高点。11月8日，

澳大利亚BJ煤炭现货价格报收80.3美元/吨。受国际冬季用煤高峰期的来临以及

原油价格持续上涨的影响，煤炭价格上涨的步伐仍未放缓。

　　资源税渐行

　　渐近11月1日，资源税改革方案日前已经上报国务院，征收方式拟由“从量计征”改为“从价计征”。

　　我们预计此次资源税的征收税率将在3%-5%之间略偏向3%的水平，政策的正式出台可能在年内，但涉及到的具体执行措施及推广有可能在08年开展。对于上缴比例的分配，我们认为极有可能出现的是80%留给地方政府，剩余的税款(20%左右)缴给国家，这样将大大提升地方政府征收资源税的积极性，有利于对地方中小煤矿、不达标煤矿整合的意愿。

　　我们认为资源税的征收年内对企业的业绩影响有限，从长期来看将有利于煤炭行业内部整合、并购重组。从年初开始，煤炭生产企业的成本费用不断增长已被市场预期，成本费用的上涨将提高资源的利用效率、凸现资源价值，从长远来看是“利好”事件。

　　估值压力略显减轻

　　连续一周的板块调整以及12日几乎全线煤炭股的大幅下挫，使得市场投资者对板块的后势表示疑惑，一边是不断攀高的国内外煤炭价格和旺盛需求，一边却是连续大幅下跌，其二者之间似乎难以用理性观点联系在一起。

　　我们认为目前的板块大幅下跌来自于以下几点：

　　1、对煤炭价格上涨持续性的考虑，煤炭高价格究竟能够维持多久。价格最根本的是由供求关系决定的，从目前煤炭行业供给与需求来看，关停小煤矿、优化产能利用以及新增收的资源税其目的只有一个，控制不合理的产能，从目前行业固定资产投资情况来看，我们预计未来的1年半时间内，煤炭生产的量不可能迅速扩大，而仅仅是维持或略有超过目前水平；需求则在经济增长及原油价格上涨的刺激下增速加快，在供给与需求的共同作用下未来一段时间内煤炭价格仍将保持增长，同时存在的“运力瓶颈”问题以及08年供销合同的签订也影响了煤炭终端市场的价格。

　　2、07年三季度业绩低于预期，从而对四季度业绩增速情况表示担忧。出现这种观点的原因分别来自于过高的业绩预期与利润的分配不合理。由于年内国内外煤炭价格的大幅上涨，市场对企业自然有很好的增长预期，过高的预期未达到引发市场的失望情绪。利润的分配不合理也是影响业绩增速的原因，目前暴露在煤炭产销体系中的最突出的矛盾在于“运力”，因此在运输环节上的拥堵造成了成本的大幅上涨，从而引致涨价，在这部分上涨的价格空间内，实际到煤炭生产企业的利润并不是全部，因此也就出现了业绩低于预期的状况。但从上市公司净利润变化的趋势来看，三、四季度一般是增速放缓的时期，而一、二季度则表现为较好的增长情况(除2004年外)。我们认为年内三季度以及四季度业绩低于预期与历史上有所相同，并且增速水平较上年度有所提升；我们对08年一、二季度的业绩增长表示乐观。

　　3、开征资源税对价格的影响，从而可能会影响业绩。在说明这一点问题上，我们还是要明确开征资源说的根本目的和意图。我们认为资源税的目的在于提高资源的利用效率、凸现资源价值，从对企业实际经营的影响程度来看，其对成本费用的影响程度较大，为了降低生产成本提升利润，企业势必要走规模化经营的路子，因此开征资源税有助于煤炭行业内部整合、并购重组。由于目前的征税依据为煤炭价格，因此对于部分煤炭价格不合理上涨的苗头有所遏制，从而使得煤炭价格更加贴近市场。煤炭价格的未来走势仍将受供求关系的影响，资源税的征收对其价格影响有限。

　　近一个月煤炭板块跌幅达23.75%，目前板块平均业绩为0.94元，市盈率为52.65倍；08年平均业绩为1.18元，市盈率为41.93倍。参考其三季度业绩增长幅度其目前估值略显偏高，因此我们认为市场短期内的调整是正常调整，可适当规避短期风险。我们认为板块短期的调整有利于降低煤炭板块的估值压力，随着煤炭价格的继续上涨，煤炭板块的上涨空间仍然较大，企业赢利空间仍可见，在

人民币升值的大背景下，诸如煤炭此类的资源产品其价值将逐步体现。相对于市场当中的其他行业板块，煤炭板块公司其业绩优良，经营稳定性较为突出，在煤炭价格上涨的刺激下，煤炭类上市公司业绩仍将表现出

　　较好水平，我们仍然维持对煤炭板块的“增持”评级，建议投资者逢低买入。并建议投资者逢低关注平煤天安(601666)、神火股份(000933)、开滦股份(6600997)、潞安环能(601699)、兖州煤业(600188)以及焦煤龙头西山煤电(000983）

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