钢铁行业：铁矿石价格谈判涨几何

　　安信证券 赵志成

　　中国是拉动全球铁矿石新增需求的主要动力。中国作为全球新增生铁产量的主要提供者，2007年1-9月中国占全球新增生铁产量的比重为84.9%，中国也就成为拉动全球铁矿石新增需求的主要动力。分析中国生铁产能和产量的变化趋势对于把握全球铁矿石的需求变化至关重要。

　　2008年中国生铁产量可能会继续减速，对全球铁矿石的边际需求也会降低。

　　伴随着中国钢铁行业从2005年第一季度见顶之后的景气程度衰退和中国政府一系列抑制钢铁产能扩张政策效用的发挥，中国钢铁供给能力的增长逐步在放缓。可以推测是2008年和2009年钢铁产能的扩张速度将明显减速，这意味着国内生铁供给能力的减弱将会导致对全球铁矿石需求的减速。

　　作为基本同质的商品，

铁矿石国内外价差就成为铁矿石价格谈判的重要参考依据。从2005年以来的价差来看，巴西的到岸价在国内并不具有明显的价格优势，澳大利亚的优势比较明显，因此涨价动机最强的应该是澳大利亚的矿石企业。从用美元计价的价差来看，2007年前三季度国内外矿石价差大体跟2005年相当，由于2005年澳大利亚元对美元是贬值的，因此

汇率对矿石谈判的影响并不突出，考虑到未来2个月国内外价差可能会继续拉大，我们猜测从基本面的角度，2008年铁矿石价格谈判的涨幅在20%左右。

　　另一个需要关注的是汇率的变化。2007年前三季度澳大利亚元对于美元升值11.2%，这也是促使铁矿石FOB价格上涨的主要动力之一。

　　综合铁矿石需求状况和国内外价差，以及汇率的变化，我们猜测2008年铁矿石FOB价格谈判的合理结果在20%-30%左右的涨幅。当然除了国内外价差和汇率变动之外，来自于铁矿石厂商较强的市场控制力也在一定程度上影响谈判价格的变动幅度，但不会改变趋势。如果按66%的Hamersley粉矿计算，30%的涨幅为16.04美元，按美元兑人民币7.465的汇率计算，合人民币119.77元，按1吨生铁需1.6吨铁矿石估算，每吨生铁成本增加191.64元。由于主要钢铁产品的盈利能力已经处于底部区域，成本的增加将使得边际成本较高的企业退出市场而实现钢价的上涨覆盖成本的上升。

　　如果最终结果涨幅小于30%，应该说就是好于预期。

　　对于原材料库存较少的企业来讲，铁矿石FOB价格上涨的影响并没有想象的那么大，很大程度上已经在今年的成本中体现出来了。

　　引子：近日，很多客户和市场参与者通过电话、Email以及网络即时通讯软件等方式与我们讨论2008年度铁矿石价格谈判的预测以及对中国钢铁行业的影响。既然大家关心这一命题，我们就目前所掌握的数据和材料进行一个简要的分析，而原本这一谈判在我们心目中的重要性远远弱于在很多客户和市场参与者心中的重要性，我们的数据整理和论证的时间紧迫也是难免的了。不当之处还请各位客户和市场参与者多多批评。

　　2008年度国际铁矿石谈判的结果引起了很多市场参与者的猜测和重视，究其原因很可能是2007年下半年国内钢铁生产成本的飙升严重的挤压了钢铁企业的利润，虽然这一现象早在我们的预期之中，但大家对于钢铁行业能否再承受的住国际矿价的上涨表示了极大的忧虑。

　　1.中国是拉动全球铁矿石新增需求的主要动力伴随着中国钢铁产能的迅速扩张，中国占全球生铁产量的比重持续增加，目前的比重在50%。中国作为全球新增生铁产量的主要提供者，2007年1-9月中国占全球新增生铁产量的比重为84.9%，中国也就成为拉动全球铁矿石新增需求的主要动力。分析中国生铁产能和产量的变化趋势对于把握全球铁矿石的需求变化至关重要。

　　伴随着中国钢铁行业从2005年第一季度见顶之后的景气程度衰退和中国政府一系列抑制钢铁产能扩张政策效用的发挥，中国钢铁供给能力的增长逐步在放缓。

　　钢铁产能从投资到建成投产大体需要两年左右的时间，2006年的投资将在2008年形成产能，2007年的投资将在2009年形成产能。我们注意到2006年钢铁固定资产投资出现了负增长，2007年的增速也在10%以内，可以推测是2008年和2009年钢铁产能的扩张速度将明显减速，这意味着国内生铁供给能力的减弱将会导致对全球铁矿石需求的减速。

　　此外，国家对钢铁行业落后产能的淘汰也取得了一定的成效。这也在相当程度上缓和了对铁矿石供求状况。

　　我们观察到中国生铁产量的增长率从2005年中期见顶后持续的回落。2007年以来这一趋势依然延续，1月份的增长率为24.6%，9月份的增长率降为15.5%，比1月份下降了9.2个百分点。并且根据钢铁行业固定资产投资增长率的情况，我们推测2008年生铁产量的增长率可能会继续回落，这样对铁矿石新增需求产生负面影响。

　　2.国产矿石对进口矿的替代逐渐已经体现2002-2005年中国生铁产量增速加快，中国国产铁矿石产量的增速和进口铁矿石的增速(2002-2004年)也是加快的，这一阶段对于铁矿石的需求加速导致了国际铁矿石价格增长率的加速。

　　由于2005年国际铁矿石FOB价格上涨了71.5%，国内铁矿石的开采加速，对进口铁矿石的替代也是比较明显的。2005年进口铁矿石增速为32.28%，比2004年下降了8.1个百分点，国内铁矿石产量增速为25.3%，比2004年增加了2.8个百分点。

　　2006年，中国生铁产量增速开始回落，进口铁矿石增速为18.56%，比2005年下降了13.7个百分点，而国产铁矿石的产量增速为37.99%，比2005年增加了12.69个百分点。国产矿对进口矿的替代作用进一步发展。

　　2007年1-9月，中国生铁产量的增速比2006年全年回落了4.08个百分点，进口铁矿石增速比2006年全年回落了3.64个百分点，国产矿石产量增速比2006年全年回落了15.09个百分点。增速的全面回落显示了对铁矿石需求在边际上的减弱。正如前面我们推断的那样，2008年对铁矿石需求边际上的减弱可能会继续。

　　3.决定铁矿石谈判涨幅的是国内外的价差和汇率的变化由于进口铁矿石需要一个办理各种手续和运输的过程，大体需要2个月的时间。如果钢铁敬请参阅报告结尾处免责申明4将河北铁精粉的价格与进口矿的到岸价比较，河北价格具有比较明显的领先性，将河北价格提前2个月与进口矿石的到岸价比较在趋势上的吻合度就提高很多。

　　作为基本同质的商品，铁矿石国内外价差就成为铁矿石价格谈判的重要参考依据。我们用提前2个月河北铁精粉与中国进口的澳大利亚、巴西等国矿石到岸价(我们考虑进口铁矿石6%的品味差异)做差，以反映国内外的价差。从2005年以来的价差来看，巴西的到岸价在国内并不具有明显的价格优势，澳大利亚的优势比较明显，因此涨价动机最强的应该是澳大利亚的矿石企业。从用美元计价的价差来看，2007年前三季度国内外矿石价差大体跟2005年相当，由于2005年澳大利亚元对美元是贬值的，因此汇率对矿石谈判的影响并不突出，考虑到未来2个月国内外价差可能会继续拉大，我们猜测从基本面的角度，2008年铁矿石价格谈判的涨幅在20%左右。

　　综合铁矿石需求状况和国内外价差，以及汇率的变化，我们猜测2008年铁矿石FOB价格谈判的合理结果在20%-30%左右的涨幅。当然除了国内外价差和汇率变动之外，来自于铁矿石厂商较强的市场控制力也在一定程度上影响谈判价格的变动幅度，但不会改变趋势。如果按66%的Hamersley粉矿计算，30%的涨幅为16.04美元，按美元兑人民币7.465的汇率计算，合人民币119.77元，按1吨生铁需1.6吨铁矿石估算，每吨生铁成本增加191.64元。由于主要钢铁产品的盈利能力已经处于底部区域，成本的增加将使得边际成本较高的企业退出市场而实现钢价的上涨覆盖成本的上升。

　　如果最终结果涨幅小于30%，应该说就是好于预期。

　　4.企业原材料库存状况对于盈利能力的体现存在时间差我们一直使用即时的产品和原材料的市场价格来估算钢铁产品的盈利空间，但考虑到企业原材料库存的状态的不同，我们用即时的产品价格和即时的、考虑4周、6周和8周的原材料的库存，来估算钢铁产品的盈利空间。如此估算的结果显示，2007年3季度以来，如果原材料即时市场采购，那么3季度盈利能力就见底，但如果企业有较多的原材料库存，则盈利能力的底部有可能在4季度出现。另外，正如我们在9月份的钢铁行业月度报告中提到的，“由于部分上市公司产品定价的滞后性，可能这些公司的盈利能力低点在第四季度出现”。

　　对于原材料库存较少的企业来讲，铁矿石FOB价格上涨的影响并没有想象的那么大，很大程度上已经在今年的成本中体现出来了。

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