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医药行业:原料价格理性回归利润可期

http://www.sina.com.cn 2007年10月31日 10:56 顶点财经

  光大证券 张美云 

  大宗原料价格将理性回归:由于价格偏高,9、10月份印度向中国采购青霉素工业盐的定单比较少,10月份青霉素工业盐国内报价下降10%,由于目前的价格对新的企业还是具有吸引能力,我们预计青霉素工业盐的价格还将缓慢回归,11、12月份的出口成交价格维持在12-13美元/BOU的水平;10月份VC价格比9月下降3%,上半年VC的最高涨幅达到75%,目前相对年初价格涨幅约为50%,预计未来2个月VC出口成交价格将略有下将,但下降空间很小,约维持在5-6美元/千克;VB2价格从7月最高点开始下降,下降幅度达到10%,由于价格偏离比较大,出口成交数量下降趋势明显,预计未来2个月VB2的价格将继续下行,下降幅度达10-15%;VE企业价格最近再次上调15%,饲料行业的景气上升对VE的需求拉动可能是主要的因素,预计年底前VE的价格还将有所上升,但涨幅和持续的时间将比较有限;10月份皂素价格比年初上涨80%,比最高点(8月份)下降9%;10月份地塞米松比年初上涨22%,比最高点(8月份)下降7%,我们认为激素类原料的上涨是提取皂素的产能不足引起,皂素的总体价格将是上行的,预计时间持续在1年以上。

  预测医药工业收入同比增长24%,利润同比增长48%:2007年1-8月医药工业收入3631亿,同比增长24.7%,利润总额331亿元,同比增长49%,同期成本同比增长25%。1-2、1-5、1-8月份,收入增幅16%、21%、25%,而同期利润增幅却达到30%、37%、49%,景气向好趋势非常明朗。利润增幅最大的是化学制制剂和中成药,分别达到58%和53%。医药化学原料收入增幅26%,成本增幅为23%,利润增幅为20%。在化学原料、化学制剂上下游利润分配中,下游获得更多的利润。

  预计2007年全年医药工业收入5880亿,同比增长24%,利润总额550亿,同比增长48%。

  本月重点上市公司推荐:康缘药业(600557)

  部分原料药价格将回归理性青霉素工业盐,价格将理性回归:最近消息,由于受青霉素工业盐高价的影响,印度制药公司Alembic, Aurobindo,Hindustan Antibiotics已恢复青霉素工业盐的生产,并增加他们目前的产量。2007年9月、10月份,印度方面没有怎么下订单采购青霉素工业盐,使国内出现存库。从青霉素工业盐的价格看,前一段时间价格过高是不正常的现象。由于青霉素工业盐的价格有足够的利润空间,河南华星药厂已经逐步进入正常生产状况。目前国内除了这几家企业正在生产青霉素工业盐外,又将有两家小企业加入生产。我们认为,合理的价格回归是必然的趋势,今年的成本上升10-20%左右,我们预计11、12月合理的平均出口成交价格将在保持在13±0.5美元/千克。

  皂素、地塞米松等激素类原料价格稳定,年后有上涨的可能:皂素价格从1月份的13万元/吨(质量标准:98%),到5月份16万元/吨,8月份迅速上升到26万元/吨,9月份由于黄姜收获季节的到来,9月、10月,皂素价格报价在22-23.5万元/吨,比年初上升80%,比最高点8月份下降9%,而且10月份稳定在9月份的水平,我们认为,由于黄姜到皂素的加工企业的生产能力有限,价格再往下行的可能相对比较小。到年后,随着鲜黄姜的上市量下降,年后皂素价格有上涨的可能。

  地塞米松的价格从1月份的7200元/千克(质量标准:99%),到8月底的9500元/千克,10月份回落在8800元/千克,比年初上升22%,比最高点下降7%。

  我们认为,由于前几年皂素价格比较低,企业储备皂素的库存都比较高,地塞米松的价格上涨幅度比上游原料皂素价格的上涨幅度小得多。根据我们的判断,黄姜出产地湖北十堰市是南水北调的取水地,黄姜提取皂素过程产生污染,导致部分企业关停,无论是污染治理,还是企业迁址,都会造成成本的上升和产能的阶段性不足,我们认为在2008年,此类原料价格还有上升的空间,持续的时间将有1年以上。

  维生素E价格持续走高,但是涨幅和持续的时间不宜过分乐观:近日,浙江新和成的维生素E粉(50%)再次提价,目前的报价达到80元/kg,而且量的多少对价格影响不大,其它维生素E油(医药级)产品价格也相应有所提高。

  上次月报中,我们提到,高端产品增量不是很明显,而低端产品的增量比较明显,我们认为其短期需求与国内饲料的需求有一定的相关性,2007年下半年饲料需求相对旺盛。我们认为饲料行业是低利润的行业,价格接受能力比较弱,不能长期接受价格的上涨,因此我们认为在年底之前,价格可能继续走高,但涨幅和维持的时间将有限。维生素原料药价格的上涨具有很强的周期性,从以往来看,通常价格处高位的时间短,处于低位的时间长,价格上涨周期很短。合成VE,DSM的产能最大。因此,我们认为,目前VE涨的42007-09-27制药、生物科技与生命科学主要是国内市场,在国际市场的我国VE产品的定价权还不够。

  从进出口数量和价格图中,我们可以看到,8月份进出口的量没有明显的上升,而进口价格上升,出口价格下降;上半年出口的量在上升,而出口的价却在下降,很难表明市场存在供不应求的矛盾。因此,我们认为,价格上升的驱动因素还是成本推动,并非下游需求的强劲拉动,因此我们认为,VE价格涨幅将是比较有限的,而价格上涨持续的时间也是不宜过分乐观的。

  预计2007年医药经济收入和利润同比增长24%、48%1-8月份,医药工业收入3631亿,同比增长24.7%,利润总额331亿元,同比增长49%,1-8月医药工业成本同比增长25%,利润增长幅度高于成本增幅24个点。1-2月份、1-5月份、1-8份,收入增幅16%、21%、25%,而同期利润增幅却达到30%、37%、49%,景气向好趋势非常明朗。

  在子行业中,1-8月份,利润增幅最大的是化学制制剂,达到58%,中成药利润增幅达到53%,高于整个行业的利润增长幅度。

  医药化学原料收入增长幅度26%,成本增幅为23%,利润增幅为20%,收入增幅高于行业平均,而利润增幅低与行业平均。

  在化学原料、化学制剂两个行业中,利润主要分配更多的在下游,上游获取的利润相对少,原料:制剂的收入比例是8:9,利润比例是4:7。

  毛利率比较:化学制剂的毛利率最高,达到39.7%,中成药次之,达到38.4%,化学原料药为19.8%;销售利润率比较:最高的中成药达到10.9%,化学制剂次之10.4%,化学原料为6.6%。三费情况:化学原料、化学制剂、中成药分别为13.2%、27.5%、29.3%。

  预计2007年全年医药工业收入5880亿,同比增长24%,利润总额550亿,同比增长48%。

  重点公司点评

  康缘药业(26.47元、买入):公司三季报显示,实现销售收入7.01亿元,同比增长9.25%,如果剔除合并报表范围变化,公司实际销售收入同比增长25%。公司实现净利润6683万,同比增长42.5%,EPS0.41元。公司销售增长主要得益于重点品种的销售放量;利润增速明显提高主要是因为销售增长和费用合理控制。我们认为康缘药业良好的产品梯队和“分线销售”启动成功,成为公司二次腾飞的重要催化剂。我们小幅调高公司盈利预测,07-09年EPS分别为0.62、0.89、1.15元(如果考虑公司07年底增发1200万股,公司08-09年EPS为0.83、1.07元)。目前股价估值优势(08年动态PE仅29x)和明确的成长性为公司提供了很高的安全边际,因此我们维持“买入”评级,6个月目标价为34元。公司成长的路径是非常清晰的!我们坚信在营销改革成功和重磅品种陆续形成的推动下,康缘药业很有可能成为下一个恒瑞医药

  国药股份(44.78元、增持):公司三季报显示,1-9月实现销售收入26.5亿元,同比增长25%,净利润1.07亿元,同比增长58%,EPS0.81元。公司业绩依然保持高增长主要是因为①医院部、麻药、商务部销售的快速增长;②公司费用的合理控制;③青海,人福投资收益增长。受大股东国药控股香港IPO再次启动的影响,(估计最快也要到明年二季度),市场对其资产注入的预期彻底破灭,股价短期调整幅度较大。我们的观点是:①公司基本面依然良好,业绩高增长的趋势不变,目前股价对应的08年动态PE31.5x,估值92007-09-27制药、生物科技与生命科学并不高!因此公司现有的基本面完全能支持目前的股价(也许还是一个良好的吸纳机会)。②如果仔细分析国药控股的分销业务,我们认为国药股份和国控北京业务重合度较高,因此存在整合的可能。国控香港上市,也需要做大旗下各分公司。从更长的投资周期看,如果国药控股回归A股,国药和一致必定成为整合对象(例如中石化、中铝)。我们预计公司07-09年EPS为1.03、1.39、1.81元,07-09年CAGR=42%,如果以公司08年业绩38-40PEx估值,公司合理目标价为52-54元。我们坚定看好公司药品分销长期向好的发展前景,维持公司“增持”评级。

  一致药业(16.40元、增持):公司三季报显示:实现销售收入51亿元,同比增长26%,净利润10308万元,同比增长52%,EPS0.358元,公司业绩基本符合市场预期。公司业绩增长主要受益于①两广整合效应,分销收入规模扩大;②费用合理控制,费用总额同比增长仅7.22%;③股权出售获投资收益1700万元(税后)。我们对公司的观点是:①从基本面看,公司业绩未来保持30%以上增长问题不大,我们预计公司07-09年EPS分别为0.43、0.57、0.75元(如果考虑07年公司股票转让投资受益1700万元,公司07年业绩为0.48元)。公司通过两广整合后,三年内将成两广地区药品分销第一品牌。挂网招标推动的行业整合、分销盈利能力改善超预期(主要是费用控制)都有可能使公司业绩增长超预期。②从估值看,公司目前08年动态PE仅为28.5x,明显处于医药股估值的低端,具有较高的安全边际。考虑到公司业绩增长预期明确和估值优势,我们维持公司“增持”评级,6个月目标价22.5元。

  天士力(17.19元、增持):公司三季报显示:实现销售收入19.9亿元,同比增长19%,净利润9989万元,同比下降25%,EPS0.29元,公司业绩基本符合市场预期,业绩同比下降的原因是新会计准则的影响,公司今年一次性把开办费用计入管理费用,增加费用三四千万。母公司的收入增长5.5%,成本下降2.4%,利润增长10%,基本体现了公司的主要产品没有明显的放量,由于公司主要产品的销售旺季在第4季度,我们预测第四季度的销售情况依然向好,但是由于粉针的上市速度低于我们的预期,预计2007年的业绩表现一般。基于公司2008年管理费用恢复正常,尿激酶原将有可能取得新药证书,我们认为2008年的预期将比较好。预测2007、2008、2009年每股收益为0.38、0.55、0.66元。

  片仔癀(31.25元、买入):公司三季报显示:实现销售收入46656万元,同比增长17.5%,净利润7480万元,同比增长14%,EPS0.53元,公司业绩基本符合市场预期。收入增长的主要来自片仔癀系列和医药商业企业,医药商业企业的收入同比增长25%。由于公司的原材料的存货比较高,今年许多名贵药材上涨70%以上,公司的原材料的高储备,有效的缓解了原材料的价格上涨,同时公司着手人工半圈养林麝,解决长远的药材资源问题,同时公司努力改善营销,我们对其营销改革的态度还是相对看好。公司的金融资产也将给公司带来丰厚的收益。由于药材价格的持续上涨,公司的产品有提价的需求,我们认为2008年提价幅度将达到15-20元/粒。预测公司2007-2009年的每股收益将达到0.71、0.91、1.00元。

  华北制药(7.56元、增持):公司三季报显示:实现销售收入31亿元,同比增长21%,净利润5008万元,同比增长150%,EPS0.0487元,公司业绩基本符合市场预期。公司业绩增长主要受益于主导产品的价格上涨。目前VC和青霉素工业盐价格有些回落,但相对以往2年价格还是处于高位。我们预测2007、2008、2009年每股收益将达到0.08、0.09、0.10元。由于公司行业景气依然向好。我们给予增持评级。

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