有色金属：黄金价格再创新高 强于大市

　　中信证券 李追阳

　　投资要点

　　上周基本金属整体疲软，国内铝价大幅下挫。近期基本金属大多依然受制于库存的上升，市场表现相对疲软，价格处于高位小幅波动；而国内市场的价格波动幅度更大一些。特别是铝价的大幅回落：从10月中旬以来一度下跌超过1300元/吨，最大跌幅接近7%。

　　黄金价格再创27年来的新高。在美元贬值和原油价格累创新高的双重刺激下，突破780美元的关口，短期内进一步走高的动能依旧，历史新高只是时间的问题了。

　　国内有色板块继续调整走势，投资价值正在显现。一周跌幅超过10%的个股近20支，有色板块指数下跌5.8%，自最高点下跌幅度接近15%，远大于大盘的跌幅。而全球主要的矿业类股票并没有出现显著的调整，伦敦矿业股指数小幅回升，矿业类公司的投资价值依然得到市场的认可，高景气度并没有过去。我们认为，随着前期有色板块的调整，目前估值水平已经大幅下降，投资价值正在显现，特别是黄金股。

　　专题：美国经济还处在放缓的过程中，减息预期强烈。美国经济增速减缓已经是不争事实，且从领先指标看，还没有未来几个月重新加速的显著迹象。在这样的背景下，市场对减息的预期非常强烈。我们认为：如果减息能够减少投资者对未来经济衰退的担忧，将对基本金属市场形成利好。

　　美国经济对金属消费的影响力有所减弱。可以说美国经济放缓的幅度和周期已经大大超过了市场的预期；但是其他国家并没有受到太多的冲击，导致美国对于金属消费的影响力减弱。而这正是美国经济减速后，基本金属消费需求依然强劲、价格处于历史高位的根本原因所在。

　　一周市场评述

　　黄金价格再创新高

　　上周有色金属价格走势大多较为疲软，特别是国内铝价出现了大幅的回落；只有黄金价格在原油价格创新高和美元贬值的支撑下，再创27年来的新高。

　　基本金属整体疲软，国内铝价大幅下挫。近期基本金属大多依然受制于库存的上升，市场表现相对疲软，价格处于高位小幅波动；而国内市场的价格波动幅度更大一些。特别是铝价的大幅回落：从10月中旬以来最大下跌超过1300元/吨，跌幅接近7%。

　　国内铝价的快速下跌，根本的原因在于产量的快速增长。有意思的是：2006年以来产量增长开始加速，特别是2007年中国铝锭产量增长速度非常惊人，并没有引发铝价的跳水；为何10月下旬以后出现了这种现象呢？重要原因在于之前产量的增长被消费所消化了；而8月份以后，受到政策变化的冲击，铝材的出口有所下降，且这种效应正在逐步体现，制约了国内铝锭的外部需求；从而对国内价格的冲击开始爆发。

　　然而，长期来看我们对于铝价也不悲观，，关键原因在于铝锭的整个生产过程特别是冶炼过程，需要消耗大量的能源，而能源价格的上涨最终会体现为成本的上升，从而形成对铝价的支撑。而对于国内拥有自备电厂，特别是利用水电冶炼的低能源成本冶炼企业来说，将带来长期的超额收益。

　　原油价格大幅上涨。上周，受到中东地区冲突升级的刺激，和美国商业库存的下滑的支撑，美国轻质原油价格首次突破90美元的关口，创92.22美元/桶的历史新高。虽然，我们现在还不能认定已经发生第三次原油危机，但是油价突破100美元的关口只是时间的问题了。

　　原油作为一种最重要的大宗商品，其价格的上涨，对于基本金属和贵金属的走势具有什么样的含义呢？

　　第一，原油上涨的背后除了受到地缘政治的刺激，更主要的是供需基本面的紧张格局。当然，原油产量增长的缓慢是重要的原因(这也是许多金属价格支撑的重要因素)，还有一点值得我们注意的就是：旺盛的消费需求基础，至少在美国经济放缓后，并没有出现衰退的趋势。

　　第二，原油作为现代社会最重要的能源之一，势必会导致生产和生活成本的上升，如果这种趋势持续的话，成本推动的通胀趋势势必会抬头；这也是美国经济减弱后，美联储始终不敢对通胀掉以轻心的根本原因之一。

　　第三，正因为原油对于经济的重要性，价格上涨的传导机制非常直接；油价的上涨牵动着社会各方面的神经，也容易引发通胀的担忧；这自然就会增加商品特别是贵金属的保值需求。

　　黄金价格再创27年来的新高。除了，原油价格持续上涨的支撑之外，美元再现快速贬值的走势，美元兑欧元、美元指数再创新低，也给有色金属市场提供了一些支撑因素；特别是黄金价格在美元贬值和原油价格累创新高的双重刺激下，突破780美元的关口，短期内进一步走高的动能依旧，历史新高只是时间的问题了。

　　有色板块继续调整走势

　　上周，国内有色板块继续调整走势，一周跌幅超过10%的个股近20支；有色板块指数上周收于8756点，下跌5.8%，自最高点10282点下跌幅度接近15%，远大于大盘的跌幅。在国内有色板块纷纷下跌的同时，全球主要的矿业类股票并没有出现显著的调整，以伦敦矿业股指数(由全球主要的15家矿业公司组成)却小幅回升，矿业类公司的投资价值依然得到市场的认可。

　　近期有色金属的价格走势虽然不是太激动人心，但是，其价格在高位的稳定性和持续性正在被市场逐步所认同；高价带来了的高景气度，还将持续很长的时间。特别是，黄金在美元贬值和能源价格走高的背景下，其上涨的空间非常大，投资者的预期也在不断的被动修正。也就是说，黄金以及黄金类上市公司的业绩预期也会相应被向上调整。

　　因此，我们对于有色板块的趋势性依然看好，特别是黄金行业上市公司的投资机会依然非常大。

　　专题：美国经济放缓还在持续，减息预期强烈

　　2006年下半年以来，美国经济增长速度大幅放缓，且放缓的幅度和周期已经大大超过了市场的预期；同时，美国经济的放缓，其向其他国家特别是新兴市场国家的溢出效应也不是很显著，这也有点出乎市场的预期。这也是美国经济增长放缓后，并没有引发全球大宗商品消费需求萎缩的重要原因所在。

　　美国经济还处在放缓的进程中，减息预期强烈

　　确实，美国经济增长速度的减缓，已经是不争的事实；现在的问题是接下来出现衰退、重新加速还是继续保持较低增长速度呢？当然，这很难作出明确的预测。现在最为明确的是：经济还处在放缓的进程中，工业生产和房地产市场消费低迷还在持续；从一些领先指标(如采购经理人指数、综合领先指标等)

　　来看，未来几个月重新加速的迹象也不是很显著。

　　正是在这样的背景下，加上美国次级债引发的问题还不时刺激着市场的神经，能源价格的持续上涨等等不利的因素，投资者对于未来减息的预期还是很强烈。

　　从历史上来看，减息意味着经济增长动力不足，甚至是衰退，需要通过宽松的货币政策来刺激；这也就往往伴随着商品价格的下跌趋势。那么，现在的问题是：2006年中以后，美国经济开始大幅减速，今年9月份美联储大幅减息50个基点；投资者对于商品消费需求的前景并不是非常的担忧。代表整个大宗商品的CRB指数持续处于高位运行，波罗的海综合航运指数累创新高，都意味着大宗商品的消费依然健康，且还在持续高速增长。

　　因此，目前市场预期10月底美联储有70%的可能会减息25个基点；如果如预期般继续降息的话，我们认为：只要市场对此不是作出美国经济即将出现衰退的预期，而是减弱对美国经济前景的担忧，对于商品市场来说就是积极的支撑因素。

　　美国经济减速对商品市场的直接冲击也减小

　　根本的原因就在于：一是美国经济还在增长，只是速度减缓了；二是，美国在全球大宗商品直接消费需求的影响力减弱了。背后的原因在于：

　　从消费的角度来看，美国对商品消费影响力减弱了。一方面，美国经济放缓后，并没有引发连锁性的减速；例如：OECD领先指数加上6国与成熟经济体的差异；中国保持11.5%的高速增长，商品的实际消费需求旺盛；另一方面，西方国家特别是美国在大宗商品消费中的直接影响力开始下降；美国自2000年以后，在许多基本金属的绝对消费量或者占全球的消费比重双双出现了下滑。

　　从货币的角度来看，美国经济的弱势刺激了美元的贬值。一方面，美国经济相对的弱势，加上结构性的不平衡，加速了美元的贬值以及市场对于贬值的预期，从而对商品价格带来了直接的支撑。

　　另一方面，美国经济的放缓，并没有减弱市场对于通胀的预期，特别是原油价格持续的上涨，反而引发了投资者对于通胀的担忧，增加了黄金的投资性需求，带动了贵金属价格的上涨。

　　风险提示：

　　美国经济出现衰退，对成熟经济体以及新兴市场整个需求形成的负面冲击还是不容忽视。如果，衰退成为现实，不仅直接和间接影响商品的消费需求，也会对市场心理形成冲击，减少商品的投资需求。当然，黄金作为一种特殊的商品，可能会带来意外的投资机会。

　　行业动态

　　中国黄金集团公司参与西藏矿业开发

　　10月21日，西藏自治区党委副书记、自治区主席向巴平措在北京钓鱼台国宾馆会见了中国黄金集团公司总经理、党委书记孙兆学，并就西藏矿业开发以及有关西藏甲玛铜多金属矿的开发工作进行了座谈。

　　在座谈会上，向巴平措强调，国家十分关注西藏的发展，随着青藏铁路的通车，西藏出现了一个良好的发展态势。按照党中央的要求，西藏要充分发挥高原独特的优势资源，加快优势矿产业的发展。尽管西藏的地质工作程度还非常低，但从目前已做的工作来看，西藏的矿产资源优势是比较明显的。目前，西藏的探矿力度在不断加大，不仅国家给予了大力支持，一些大型企业也在纷纷进入。

　　向巴平措指出，如何充分发挥西藏的矿业优势，是摆在面前的一个重大课题。多年来的实践证明，如果没有大企业的落户和大项目的支撑，西藏要真正实现跨越式发展的难度很大。按照科学发展观的要求，西藏希望能够引进一些有实力、有信誉的大型国有企业参与西藏矿业的勘探和开发。他指出，这次中国黄金集团公司与西藏华泰龙矿业开发有限公司达成共识，联合整合开发西藏甲玛矿区，既符合产业政策，也符合地方利益的要求，更是贯彻落实科学发展观的具体体现。

　　座谈会后，中国黄金集团公司与西藏华泰龙矿业开发有限公司就联合整合开发西藏甲玛铜多金属矿举行了意向书签字仪式。

　　摩根斯坦利预计2008年基本金属价格全面上涨

　　近日，摩根斯坦利其在报告中称，由于基本金属需求上升，供应吃紧，尤其中国需求持续强劲，其上调铝、铜、锌及铅等基本金属的预估价格。

　　其中明年全球铅价预估更达每公吨4000美元，较4月预估价，大幅提高116%。预期上调的关键在于电池业需求等推动，铅需求大幅增加，且持续的产能中断。同时，对于今年铅均价预估，也上调47%至每公吨2800美元。

　　报告中强调，铅的替代品缺乏，而且生产过程中造成的环境成本上升，供需关系推动市场铅价维持在每公吨4000美元附近。

　　另外，摩根斯坦利预估明年铝价则为每公吨2866美元，较4月时预估价提高18%，预期今年铝均价则为2690美元。

　　虽然铝并不像其他金属出现供应吃紧的情况，但是氧化铝产量成长缓慢，而铝土矿的价值上扬，代表铝业的产能利用率很难维持高水平。此外，相对较便宜的铝价，也带动需求上升，而其他金属则因价格高涨，面临替代品的问题。

　　此外，中国政府如果有效控制铝出口数量，估计国际铝价还会向上走扬。

　　

中国经济发展带动电力设备和电子产品需求，也使中国进口铜的需求强劲，全球供应出现短缺。估计全球铜市2007年的供应缺口为13.6万公吨，明年更将扩大到14.1万公吨。上调2008年铜价预估，到每公吨8267美元。

　　此外，由于国际锌价居高不下，锌产量增加，但由于美国、玻利维亚及澳洲出现产能中断，使中国增加的锌产量被抵消，而中国锌需求持续强劲，使库存仍然紧张。

　　摩根斯坦利认为，明年全球锌价预估为每公吨3307美元，较其4月早期时的预估高出7%，但他们将今年的预估价下调3%，为3417美元。

　　紫金山金铜矿联合开发项目建成后每年可生产16吨黄金

　　近日，国家发展改革委核准了紫金矿业集团股份有限公司紫金山金铜矿联合开发项目。该项目建设规模为：金矿采选规模由目前的1485万吨/年扩大到3750万吨/年；铜矿转为露天开采后，采选规模将达到660万吨/年。年产矿产金、铜将分别由目前的12吨、6800吨增加到16吨和1.6万吨。建设项目包括露天采矿、选矿及辅助系统等。

　　紫金山金铜矿床是上世纪80年代探明的大型有色金属矿床，600米标高以上为金矿，600米标高以下为铜矿。紫金矿业从1993年开始，对紫金山金铜矿上部金矿体实施露采，从2003年开始对下部铜矿体实施坑采。目前，该矿已形成金矿采选规模4.5万吨/日，铜矿采选规模1万吨/日。

　　由于紫金山金铜矿床坑采贫化率、损失率高，大量含铜0.2%～0.4%的低品位铜矿得不到回收利用，紫金矿业提出实施金铜矿联合开发项目，扩大上部金矿体采选规模，到一定程度后，再将下部铜矿体由坑采转为露采，并扩大铜矿采选规模。金矿采用堆浸、炭浸工艺处理，铜矿采用生物堆浸工艺处理，占矿山金资源量63%的低品位金矿(0.2克／吨～0.5克/吨)和占矿山铜金属量59%的低品位铜矿(0.2%～0.4%)均可得到充分利用。实施该项目，有利于充分利用低品位金铜矿资源，进一步提高资源利用率，对国内低品位金铜矿的利用具有良好的示范作用。

　　若加工精炼费下调，中国铜冶炼厂明年或减产10-15%近日，中国九家大型铜冶炼厂代表在业内会议上表示，如果他们从矿产商获得的加工精炼费用不能维持在现有水准，明年将减产10%-15%左右。中国大型铜冶炼厂和主要矿业公司关于2008年加工精炼费用(TC/RC)的第一轮谈判近日在上海开始。

　　中国铜原料联合谈判小组(CSPT)代表、兼铜陵有色金属国内公司总经理杨军表示，中国的冶炼厂要求加工费用为每吨50美元，精炼费为每磅5.0美分，和今年7月时年中谈判敲定的费用相似。“低于这个价位我们不会购，”他说道。CSPT由中国9家最大的冶炼厂组成，旨在同矿业公司的年度精矿采购谈判中更好的发挥作用。加工精炼费是矿产商向冶炼厂支付，将铜精矿加工成精炼铜的费用。加工精炼费是冶炼厂重要的税收来源，但由于全球精矿供应增速不及冶炼厂产能扩张速度，过去两年费用逐步下滑。在去年的谈判中，矿产商取消了存在已久的价格分享条款，令冶炼厂的利润进一步缩窄。

　　INSG：8月份全球镍产量过剩2.02万吨国际镍研究小组(INSG)最新统计数据显示，8月份全球镍产量供需过剩，富余量达到2.02万吨，而7月份为1.73万吨。数据表明，在LME镍价下挫和不锈钢厂减少含镍不锈钢的产量之后，国际镍市场持续低迷状态，消费不旺。

　　8月全球精炼镍产量为11.93万吨，7月份为12.11万吨。同时8月份镍消费量为9.91万吨，7月份为10.38万吨。8月份镍矿(金属量)有所增加至13.83万吨，截至8月底，全球镍矿(金属量)为110万吨。

　　INSG表示，9月份镍库存量为3.29万吨，7、8两月分别为0.79万吨和2.43万吨。9月份LME镍平均价为2.9843万美元/吨。

　　前9个月我国钼精矿产量已超10万吨

　　据中国有色金属工业协会的最新统计数据显示，9月份中国国内钼精矿产量为12606吨，2007年前9个月全国总产量为105097吨，比去年同期的67098吨大幅增长56.63%。其中，陕西钼精矿累计产量为24513吨，比上年同期增8.17%；河南钼精矿累计产量为52693吨，比上年同期大增80.84%；辽宁钼精矿累计产量为3742吨，比上年同期微幅下降0.23%。

　　今年以来的钼精矿生产情况我们可以看到，9月份河南和全国的钼精矿单月产量均创下月度最高水平，分别达到6354吨和12606吨。

　　为此，今年前9个月我国钼精矿产量已经超过10万吨，并高于去年全年的总量97646吨。所以，今年全年的总产量必将达到我们所预测的13.5万吨。

　　今年1-9月份我国共消费钼品28115吨

　　今年1-9月份，我国共消费钼品28115吨(金属量)，较去年同期的15641吨大幅增长79.75%。其中，钼精矿产量同比增长56.63%至105097吨，合47294吨金属量，已经超过了去年全年的43941吨。钼品进口量6838吨(金属量)，较去年同期的11571吨大幅减少40.9%；钼品出口量26017吨(金属量)，较去年同期的26124吨微幅下降0.41%，是今年以来的首次负增长。

　　2006年全年，我国钼消费量共计2.64万吨，而今年头9个月的消费量已经超出了全年的总量。

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