房地产：房价总体继续看涨关注四类公司

　　招商证券 贾祖国

　　城镇住房供给总体依然短缺。根据建设部2020年中国城镇居民人均住房面积35平米的规划，我们估算中国城镇居民未来对于住房的需求量每年至少为7亿平米；而受制于严峻的土地形势，中国城镇住房的年供给面积很难有效突破7亿平米。中国的商品住房供给相对短缺。

　　中国居民金融资产快速增长导致社会购买力迅速提高。中国居民的金融资产从2001年的7.4万亿上升到了2007年的23.8万亿左右。中国一手商品房销售收入与居民金融资产的比例由2005年的11.9%下降到了2007年的9.7%；再从中国住房抵押贷款的情况来看，住房抵押贷款占居民金融资产的比例由2004年的12.6%下降到了2007年的10.5%。

　　流动性压力依然巨大。外汇储备年新增额的快速增长，对房地产价格主要带来了两个方面的影响：有一部分外资直接流向了房地产行业；增加的流动性推高了包括房地产在内的资产价格。人民币未来将继续升值，甚至会有所提速。未来中国外汇储备年增长额有望继续快速增长，房地产价格将会继续面临上涨的压力。

　　房地产调控并不会导致房价下降。管理层对房地产的调控主要是针对需求一侧，很难有明显的实际效果；土地调控的愈加严厉，其结果必然是土地价格不断上涨。这也在一定程度上助长了房地产价格的上涨。..主流地域房地产价格依然看好。占据中国

房地产商品房销售收入半壁江山的广东、上海、北京和江苏四地区的房价总体上还保持了强势。..维持行业推荐评级，关注4类公司。我们维持行业推荐的投资评级。我们建议投资者关注以下4类公司：行业龙头，区域龙头，有资产持续注入的优质公司和股价严重低估的公司。我们给予招商地产、保利地产、香江控股、华发股份、深南光和珠江实业等公司强烈推荐A的投资评级。

　　一、城镇住房供给总体依然短缺

　　(一)城镇住房需求每年在7亿平米以上

　　建设部规划到2020年中国城镇居民人均住房面积达35平米。按这一规划，我们估算了未来中国城镇居民的人均住房面积。见图表1。

　　中国城镇居民对于住房的需求大体由3部分组成：

　　(1)新增城镇人口对于住房的需求。10年来中国每年新增城镇人口都在1490万以上，我们保守预计未来每年新增1000万城镇人口；

　　(2)现有的5.77亿城镇人口的人均住房面积的增加；

　　(3)城镇居民的住房折旧(我们用拆迁来近似代替)。

　　按建设部人均住房面积规划，我们预计中国城镇居民对住房需求每年至少为7亿平米。

　　(二)城镇住房的年供给面积很难有效突破7亿平米

　　中国土地的供给形势严峻。中国耕地资源稀缺，在不到世界10%的耕地上，承载着世界22%的人口。中国面临的人多地少矛盾，是极为尖锐和突出的；更为严峻的是，有限的耕地资源还在大量减少。根据国土资源部提供的土地变更调查结果，到2006年底，中国的耕地面积为18.27亿亩，而在1998年，中国的耕地数量还维持在19.45亿亩，9年间中国的耕地少了1.18亿亩，人均耕地面积也由1.56亩降到1.39亩，这一数字不到世界平均水平的一半；目前中国耕地资源短缺的矛盾越来越突出，已经影响到经济的可持续发展。今后一个相当长的时期，中国人口将继续增加，人地矛盾将更加突出。国务院已经明确表示一定要守住中国耕地不少于18亿亩这条红线。

　　目前中国商品住房的竣工面积每年不到5亿平米(见图表4)。严峻的土地形势无疑对中国城镇居民的住房供给形成严重的制约，我们预计未来城镇住房的年供给面积很难有效突破7亿平米。

　　(三)商品住房供给缺口预计

　　即使以每年7亿平米的住房供给考量，中国未来城镇居民住房依然存在着一定的缺口。

　　若考虑到商品住房每年供给缺口所形成累计效应，则中国城镇居民对商品住房的需求将更强烈。

　　二、社会对房地产购买力依然充足

　　(一)中国房地产价格指数不断上涨

　　1997年以来，中国房地产价格指数总体不断上涨，自1997年中期到2007年中期，中国房地产价格指数在10年间上涨了52%。

　　(二)目前中国一手商品房的年销售收入大约在2万亿元左右

　　自1998年中国取消福利分房以来，中国一手商品房的销售收入一直在不断增长。2006年中国一手商品房销售收入为2.05万亿元人民币左右，预计2007年为2.30万亿左右。

　　(三)中国居民金融资产快速增长导致其购买力水平大幅提高

　　中国居民金融资产快速增长。尽管10年来中国的房地产价格指数上涨了52%，但期间包括中国居民金融资产上涨更多。以居民储蓄存款为例，10年间上涨了278%。中国居民的金融资产(仅考虑储蓄和股票)从2001年的7.4万亿上升到了2007年的23.8万亿左右，也即6年间中国居民的金融资产上涨了220%！

　　中国居民金融资产的快速增加无疑也形成了强劲的购买力。尽管中国一手商品房销售收入由2005年的1.76万亿提高到了2007年的2.30万亿(预计值)，但中国一手商品房销售收入与居民金融资产的比例由2005年的11.9%下降到了2007年的9.7%。

　　再从中国住房抵押贷款的情况来看，住房抵押贷款占居民金融资产的比例由2004年的12.6%下降到了2007年的10.5%。

　　三、流动性压力依然巨大

　　中国外汇储备年新增额快速提高。近年来中国的外汇储备每年以至少30%左右的速度在增长，相应地每年的外汇新增额也在快速增长。2004年到2006年，中国年新增的外汇储备分别为：2067亿美元、2089亿美元和2475亿美元。2007年前3季度新增外汇储备就达到了3673亿美元，预计2007年全年新增外汇储备4672亿美元左右。

　　外汇储备年新增额的快速增长，对房地产价格主要带来了两个方面的影响：

　　(1)不排除有一部分外资直接流向了房地产行业，增加了对房地产的需求；

　　(2)尽管央行对冲掉了绝大部分的外汇占款，但M2还是保持了较高的增速，中国经济体系内流动性不断加大。巨大的流动性推高了资产价格，这也包括房地产价格。

　　当前美国在次级债的影响下，美元已经降息，中国则在继续加息，人民币未来将继续升值，甚至会有所提速。未来中国外汇储备年增长额有望继续快速增长，房地产价格将会继续面临上涨的压力。

　　四、房地产调控并不会导致房价下降

　　我们在下面的图表中列举了中国03年以来针对房地产市场的主要调控政策。对这些调控政策进行分析，我们认为房地产调控并不会导致房价下降：

　　(1)管理层在历次的调控政策中一直强调“稳定住房价格”。我们认为，管理层并不希望房价上涨得过快，但管理层调控的意图绝不是想房价下跌；

　　(2)管理层对房地产的调控主要是针对需求一侧：抑制需求。例如：提高贷款利率，提高首付、征收营业税等等。我们认为，中国居民对于住房的需求十分强劲，管理层一直希望通过抑制需求来稳定住房价格，虽然也在一定程度上抑制了房价上涨的速度，但在全社会强劲的购买力面前实际效果并不明显。

　　(3)对于土地的调控愈加严厉。管理层一直在规范土地市场的发展，再加之严峻的土地供给形势，其结果必然是土地价格的不断上涨。这也在一定程度上助长了房地产价格的上涨。

　　五、主流地域房地产价格依然看好

　　广东、上海、北京和江苏四地区的一手商品房销售收入总体一直占据着中国房地产市场的半壁江山。因此四地房地产价格的走势将直接影响中国房地产价格的走势。

　　根据我们的调研和我们掌握的资料，近期四地(广东的深圳除外)的房价总体上还保持了强势。

　　六、行业投资策略

　　我们总体依然看好中国的房地产市场，我们认为中国未来的房地产价格总体将继续上涨。我们维持行业推荐的投资评级。

　　在行业投资策略上，我们建议投资者关注以下4类公司：

　　(一)行业龙头

　　强烈推荐招商地产、保利地产、万科A、金地集团。

　　我们认为房地产价格总体将上涨，行业内的龙头公司借助规模优势和品牌优势最有可能获得快速的发展和良好的业绩。我们看好以万科、保利地产、招商地产和金地集团为代表的行业龙头公司。

　　我们初步预计招商地产07年到08年的EPS分别为1.08元和1.64元；保利地产07年到08年的EPS分别为0.96元和2.20元；万科A07年到08年的EPS分别为0.75元和1.10元；金地集团07年到08年的EPS分别为0.95元和1.60元。我们对于这4只股票给予强烈推荐A的投资评级。

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