景气复苏 关注煤焦化一体化公司

　　一、焦炭产业：2006年下半年开始复苏，并走出谷底，2007年在经济高速增长和冶金行业强劲需求拉动下，行业进入持续景气上升通道。

　　焦炭焦化行业是目前主导产品，而国内焦炭主要用于冶金、化工等行业作为动力和原料。焦化行业上游是煤炭开采业，炼焦煤是焦化行业的基本原料，因此，炼焦精煤构成炼焦行业的主要生产成本。其中:炼焦精煤占焦炭生产成本的90%左右。从各行业焦炭消费结构分析看，钢铁消费比重逐年提高。2005年国内钢铁冶金行业焦炭消费比重已达到85%以上。据初步测算，2006年我国钢铁冶金生产焦炭消费占全国焦炭总消费量的比重将达到87%左右。焦炭行业下游是客户主要是冶金行业，其中钢铁行业消费焦炭的80%以上，因此，冶金行业景气状况是影响焦炭需求和焦炭价格的重要因素。

　　1、2006年在焦化行业“主动限产”和“关闭小焦企业”基础上和下游冶金和化工行业快速增长的需求影响下，焦炭行业实现供求基本平衡，焦炭价格也开始由二季度逐步回升，从扭转全行业亏损状态。

　　2006年全国焦炭表观消费量约28318万吨,同比增长17.32%，其增幅同比下降8.93个百分点；比“十五”期间平均增幅高0.66个百分点，仍然处于消费的高增长时期。在新增2750万吨产能的同时，2006年累计淘汰落后产能约1500万吨。在经历了2004年、2005年焦炭市场大起大落后，依靠焦化行业协会和焦化企业主动限产减产，才实现了焦炭市场产销的基本平衡。2006年焦炭行业实现了扭亏为盈。

　　2、2007年：在全球及中国下游冶金行业持续景气影响下，焦炭行业产能过剩问题将大幅度缓解，同时，下游行业景气和上游成本推动下，焦炭价格出现跳跃性上涨，行业总体盈利水平将会大幅度改善。

　　2006年全球焦炭生产、消费再创历史新高，全球钢铁产量的较快增长拉动了焦炭产销量的增长。2007年以来，全球钢铁、焦炭继续保持高增长势头。

　　国内焦炭行业产能进入集中释放期。2006年以来至2007年1月底，先后新建投产焦炉达58座、总计产能约2752万吨。2007～2008年，在建和拟建有可能投产的焦炉近90座、产能约5000多万吨，其中可能在2007年投产的将焦炉达48座之多、产能约2500多万吨。

　　钢铁行业快速增长带动生铁产量高速增长。2007年1-7月全国累计生产生铁2.666亿吨，较去年同期相比增长16.5%。

　　下游行业需求和出口驱动焦炭产量快速增长。统计数据显示：2007年1-7月全国累计生产焦炭18455.52万吨，较去年同期相比增长20.4%。预期2007年焦炭需求将超过年初预测，因此，2007年焦炭行业有可能达到供求基本平衡状态，焦炭产品价格维持在高位运行，并存在进一步上升的趋势。

　　需求和成本驱动焦炭价格快速上涨。2007年以来，国内焦炭产品价格在行业复苏驱动下，价格不断上调。上半年，山西焦化协会就多次上调焦炭价格。从目前情况看，焦炭价格较4月底低比已经大幅度上升。

　　3、在全球新兴经济国家高速增长，驱动国际钢铁市场需求增长强劲，2007年焦炭出口量快速回升，价格明显上涨。

　　2007年全球经济高增长，钢铁、焦炭需求强劲的走势没有改变。出口税率的调整，增加了焦化产品的出口成本，但在国际市场强劲需求和较高价位的拉动下，出口仍将保持在适度规模，2007年中国焦炭出口预计在1,400万吨左右。据海关数据显示，2007年7月份我国出口焦炭97.69万吨，较上月减少32.58万吨，环比减少25%；较06年7月份增加3.33万吨，同比增加4%。今年1-6月，我国累计出口焦炭902.3万吨，累计增加150.74万吨，累计增幅20.1%。2007年5月份以来，焦炭出口价格由原来的190-195美元/吨(FOB)价格左右，逐渐上涨至5月份的220美元/吨(FOB)出口价格，到了6月份，在国家出台焦炭出口加征15%的关税政策后，国际市场的焦炭价格已经上涨至240美元/吨(FOB)。

　　二、受下游行业高速增长影响，炼焦煤资源供给紧张，价格持续上涨，预计这一紧张局面短期难以改变，因此，焦化行业未来将面临成本上升的压力。

　　据有关部门统计资料显示，2006年全国生产煤炭23.25亿吨，同比增长8.1%；生产洗精煤4.96亿吨，同比增产7417万吨，增长17.60%；同期国内炼焦煤出口437万吨，同比减少89万吨，下降16.9%；炼焦煤进口466万吨，同比减少253万吨，下降35.39%。从2007年炼焦精煤需求看，按2006年和2007年一季度焦炭产量增速17.14%至23.7%测算，2007年新增洗精煤需求为7000万吨至1亿吨之间。其中，根据中国钢铁工业协会预测生铁产量同比增长约10.3%至13.4%测算，就需要新增洗精煤需求为3600万吨至4700万吨之间。从2007年炼焦精煤供给看，根据国家安监总局2006年和2007年一季度国有重点煤矿洗精煤产量增速7.37%至9.43%测算，2007年全国洗精煤产量仅可新增1500万吨至3500万吨。

　　综合2007年国内炼焦煤的供求预测，预期2007年洗精煤供给存在较大缺口，如果再考虑焦煤、肥煤的资源稀缺性和焦煤、肥煤配比情况，焦煤、肥煤的需求缺口将占总缺口的一半以上。由于下游行业快速增长，国内炼焦煤价格在需求拉动下明显上涨，炼焦煤价格上涨将增加炼焦行业成本压力。

　　三：焦化工行业：新型煤化工业务正在成为国内焦化企业重点拓展的业务领域，并成为焦化行业和大型独立焦化企业未来的盈利来源的重要增长点。

　　焦炭行业主要由两个部分组成，其中，一是焦炭业务：目前焦炭业务构成焦化企业的主要利润来源，企业盈利随着焦炭产品市场变化而变化。二是化工业务：化工业务主要由炼焦过程中产生的焦炉煤气、煤焦油、粗苯等初级产品销售和深加工。在国内主要焦化企业中，目前收入和利润主要来自焦炭业务，化工业务目前仍然处于初级产品销售阶段，在公司的收入和利润中占比较少。从2006年以来，国内主要焦化企业开始投资对炼焦过程中产生的焦炉煤气、煤焦油和粗苯进行加工和利用，并生产相关的化工产品，预期在未来几年焦化行业的盈利模式将发生明显的变化。主要包括：

　　1、焦炉煤气制甲醇

　　焦炉煤气制甲醇是目前国内主要大型焦化企业正在积极拓展的新业务。通过该项业务的发展，焦化企业将形成新的利润增长点。目前国内上市公司中，云维股份(600725)通过收购云南化工集团资产介入焦炉煤气制甲醇项目，山西焦化(600740)通过定向增发投资焦炉煤气制甲醇项目。

　　2、煤焦油深加工

　　在国内上市公司中，山西焦化(600740)30万吨/年煤焦油加工改造项目一期工程2006年9月23日，通过验收并交付生产使用。可生产轻油、苯酚、改质沥青等17种产品。此外，开滦股份(600997)也与国外企业合资建设30万吨/年煤焦油加工项目，云维股(600725)份通过集团资产注入参与大为制焦的30万吨煤焦油深加工项目，预期2007年底建成。

　　3、粗苯精制

　　在目前国内上市公司中，已经有多家公司介入粗苯精制项目，如，山西三维(000755)20万吨粗苯精制项目将于2007年7月底投产，开滦股份(600997)焦化粗苯加氢装置7月份在唐山京唐港开发区破土动工兴建。该装置年加工焦化粗苯12万吨，预计2008年10月投产。太化股份(600281)与宝钢化工合资成立宝源化工，公司控股55%，宝源化工主要发展30万吨粗苯精制项目。一期8万吨/年粗苯精制项目已建成投产，公司预计今年产量在3万吨左右。

　　4、氯碱和其它化工

　　从目前情况看，焦化行业在拓展焦化工产业链方面已经进行相当规模投资，一些具有一定规模的焦化企业在煤焦油深加工和焦炉煤气制甲醇方面进行的投资项目，将在未来一、二年，随着焦化工项目陆续投产，因此，焦化工业务在焦化行业和焦化企业的盈利贡献中将发挥重要作用，但目前对焦化行业和焦化企业的利润贡献仍然有限。

　　四、以炼焦副产品深加工为核心的新型煤化工业务将改变焦化行业的盈利模式

　　焦化行业作为传统的煤化工行业，目前行业盈利仍然主要依赖焦炭产品的市场供求和成本价格的变化，预期这种状况在短期内仍然难以改变，但随着国内焦化行业趋向于大型化和规模化的发展，焦化行业在拓展焦炭以外产品的加工和利用方面的发展，预期焦化行业未来的发展模式和盈利模式将会发生重大变化。

　　五、焦化行业投资策略与股票选择

　　总体上看，我们认为：今年第四季度和明年虽然由于下游行业快速增长，行业将仍然保持景气状态，但焦炭盈利水平未来将难以大幅度提高，焦化企业未来盈利高低取决于其煤化工业务相关产品的发展状况。目前大部分焦化上市公司开始进入业务结构调整以拓宽企业产业链，从而将明显改变公司未来的盈利模式，因此，我们对焦化行业给于“谨慎推荐”评级。

　　重点公司点评：

　　开滦股份(600997)：目前公司已经形成以煤炭开采、洗选、炼焦、煤化工等上下游业务的较完整的产业链结构，并以以炼焦、甲醇和焦油、粗苯精制项目的建成投产为契机，搭建能源化工产业间的循环链接平台。预期未来三年煤化工将成为公司收入和利润的主要增长点，2007年公司每股收益1.18-1.20元，2008年公司每股收益1.4-1.6元，2009年公司每股收益1.6-1.8元。2007年动态市盈率39倍，2008年动态市盈率32.9倍，2009年动态市盈率28倍。

　　山西焦化(600740)：公司煤焦油项目在2007年开始正常运行，新建150万吨/年焦炭项目一期将在2007年完成，预期新增焦炭产量50万吨，因此本预测假设公司焦炭产量210万吨，2008年焦炭产量270万吨，预测价格为2007年5月后提价价格为基础，预计公司2007年业绩为0.76元，2008年业绩为0.9元。2007年动态市盈率39倍，2008年动态市盈率24倍。

　　煤气化(000968)：目前煤炭产量400万吨左右，主要为炼焦煤，焦炭业务包括焦化一厂、焦化二厂，合计焦炭生产能力170万吨，此外公司还为太原市供应煤气，但目前由于煤气价格过低，煤气业务处于严重亏损状态。公司在建项目为500万吨龙泉矿，目前仍然处于前期阶段。预期随着焦化行业复苏，公司焦化业务盈利已经明显回升，公司总体盈利大幅度改善。预期公司2007年每股收益0.60元，2008年公司每股收益1.00元。2007年动态市盈率46倍，2008年动态市盈率28倍。

　　作者单位：银河