电子行业：坚守价值 关注成长 谨慎推荐

　　长城证券 何奇峰

　　不必过分忧虑高企的半导体库存。市场调研机构iSuppli公司统计，二季度全球半导体库存水平达到66亿美元，较一季度61亿美元提高了6.56%。我们认为，除DRAM等少数产品库存偏高之外，其他芯片产品如手机芯片、模拟芯片、PC处理器，等芯片库存状况并不严重。目前的半导体库存增加是产品结构性失衡所致，而并非全面供过于求。

　　需求旺季将如期而至。半导体生产线开工率、北美半导体设备订单出货比等行业先行指标显示，三季度之后全球半导体市场重抬升势，行业景气回暖迹象明显。在美联储体降低利率的利好作用下，四季度美国经济因次级债危机而陷入衰退的几率在下降，消费者信心有望回升，PC及消费电子四季度传统的需求旺季将会如期而至，并有效带动半导体市场迈向景气高点。

　　细分行业景气度较高。8月份全球半导体销售额达214.5亿美元，同比增长4.9%，市场需求回暖迹象明显；截止8月份，全球大尺寸面板整体出货量已连续六个月成长，预计销售畅旺状况仍将延续；中小尺寸TFT LCD面板应产能受限，目前供不应求的局面有望延续至年末；PCB需求呈现低开高走态势，二季度后需求显著回暖，企业月度盈利创出新高。

　　通过上述行业基本面，以及板块估值与市场表现的分析，我们认为电子元器件行业四季度存在交易性投资机会。“坚守价值、关注成长”是电子元器件行业四季度较好的投资策略。

　　价值类个股方面，我们推荐生益科技、华微电子、超声电子；成长性品种方面，建议投资者积极关注莱宝高科、中环股份、航天电器、顺络电子等。此外，投资者可适当关注法拉电子、天津普林、实益达等个股。

　　半导体需求旺季将如期而至

　　不必过分忧虑高企的库存2007年以来，半导体工厂开工率持续维持在较高水平，导致电子供应链中的半导体库存持续上升。根据市场调研机构iSuppli公司统计，二季度全球半导体库存水平达到66亿美元，较一季度61亿美元(该数据为调整后的数值，之前的数据为55亿美元)提高了6.56%，达到2001年以来的最高水平。

　　虽然半导体库存创出6年来新高，市场忧虑07年全年半导体市场销售增长将低于预期，不过我们认为投资者不必过分悲观。根据相关数据分析，我们判断全球半导体库存增加是产品结构性失衡所致，而并非电子元器件产品全面供过于求。

　　一方面，2006年以来DRAM和NAND存储器厂商大幅提高资本支出，导致07年新增产能充斥市场，在下游PCs和消费电子厂商需求放缓、DRAM价格不断走低的背景下，电子供应链中分销商库存的持续增长。

　　另一方面，除DRAM等少数产品库存偏高之外，其他芯片产品如手机芯片、模拟芯片、PC处理器，以及无源器件、连接器件等电子产品库存积压状况并不严重。二季度以来部分厂商存货周转天数出现回落，库存状况得到显著改善：据Thomas Weisel的最新库存数据，第二季度OEM厂商的库存天数从前一季度的49天减少到47天；包括无源器件及连接器制造商在内的元器件供应商，库存天数从第一季度的89天下降到83天，降幅更是明显。因此，iSuppli预计，随着9月份进入电子产品传统销售旺季，三季度电子供应链中半导体库存将下降至60亿美元。

　　先行指标预示行业回暖半导体生产线开工率、北美半导体设备订单出货比等行业先行指标显示，三季度之后全球半导体市场重抬升势，行业景气回暖迹象明显。

　　SICAS统计数据显示：2007年2季度全球半导体生产线开工率达到89.7%，较一季度提高2.2个百分点。通常而言，90%左右的开工率表示半导体厂商对未来销售前景看好，因而会加大资本支出力度，提高生产线开工率水平。二季度89.7%的开工率水平表明，主流半导体厂商对下半年特别是四季度的销售旺季保持良好的预期。

　　需求旺季将如期而至实际上，进入三季度以后，市场研究机构已上调半导体市场，以及下游PCs、Cell Phone全年销售增长预期。IC Insights、Garnter等市场研究公司通过对Micron、Nvidia、TI等半导体公司半年报数据分析，认为尽管DRAM等少数产品上半年表现不尽如意，但NAND flash市场正在增长，PC芯片市场超过预期，模拟芯片市场稳定增长，行业总体表现良好。IC Insights还预测，三季度半导体生产线开工率有望达到93%，Gartner则将全年半导体市场销售增长率由2.5%调高至3.9%，显示出市场研究机构对四季度市场的乐观预期。我们认为，在美联储体降低利率的利好作用下，四季度美国经济因次级债危机而陷入衰退的几率在下降，消费者信心有望回升，PC及消费电子四季度传统的需求旺季将会如期而至，并有效带动半导体市场迈向景气高点。

　　国内电子行业平稳发展2.1终端产品保持较快增长信息产业部的统计数据显示：2007年1-8月，电子信息全行业继续保持平稳发展，全行业实现主营业务收入29929.2亿元，同比增长19.4%，其中制造业实现主营业务收入26490.3亿元，同比增长19.0%；全行业实现利润922.1亿元，同比增长25.6%。

　　1-8月全行业共生产手机34759.8万部，同比增长27.9%；受暑期因素的影响，学生购机进一步带动了微型计算机的产销增长，1-8月共生产微型计算机8434.6万部，同比增长34.0%，其中笔记本5231.9万部，同比增长39.5%；消费电子产品需求旺盛，数码产品得到较快发展，1-8月共生产数码相机4048.5万台，同比增长16.5%；

液晶电视共生产939.1万台，同比增长77.1%，占彩电的比重达到20.0%，比去年同期提高9.2个百分点。

　　细分行业景气度普遍较高

　　IC市场：需求回暖，增长可期上半年以来，全球半导体市场受需求趋淡和单价下滑等因素影响，出货量和销售额均出现一定小幅下降，6月份半导体销售额滑落至199.7亿元，同比仅增长1%。进入三季度之后，在PC、汽车、LCD电视等终端需求强劲增长，以及大部分芯片价格(包括NAND Flash、PC处理器等)触底回升等有利因素带动下，7-8月份全球半导体出货量和销售额同比攀升，其中8月份销售额达214.5亿美元，同比增长4.9%，市场需求回暖迹象明显。

　　从往年的历史经验来看，四季度是终端电子产品需求旺季，整机厂商为应对即将到来的节日销售季，往往会提高原材料采购力度，加大生产线开工率和产品库存量。相应的，在三季度中后期，IC芯片厂商来自下游采购需求订单将显著增加。以2006年为例，9-11月份全球半导体销售额相比05年同期分别增长10%、9.73%、11.74%，而对应的12月份、1月份的销售增长只有5.86%和0.64%。目前，在美联储降息措施影响下，全球和美国经济短期衰退的风险已经明显下降，次级债危机对消费市场风险险也已降低。我们判断，在PCs和手机等终端需求效应拉动下，半导体市场景气上升将持续到四季度末。

　　大尺寸TFT-LCD：价量齐升，高度景气截止07年8月止，全球大尺寸面板整体出货量已连续六个月成长，相较于06年自7月份出货数字才开始往上攀升，今年出货逐步稳定成长，旺季热潮仍持续一段时间，对面板厂而言是相当好的一年。接下来的9月与10月的需求看来，为应对圣诞节销售旺季的市场需求，品牌与系统厂商将持续增加对面板的采购，订单仍将持续放量。

　　从供给面分析，目前全球大厂产能已经饱和，特别是显示器和笔记本电脑面板，下半年度没有新产能的开出，加上现有的产能受到中小尺寸强劲需求与电视面板为年底销售计划生产的影响，供应紧张局面短期难以改变。整体而言，面板需求畅旺，出货仍将持续成长，但受制于产能增幅空间不大。

　　投资策略

　　客观审视行业景气之判断在本年度中期投资策略报告中，我们曾向投资者提出“行业景气回升，可能仅仅意味着市场需求的增长，企业生产线开工率的提高，但并不一定意味着企业销售收入的显著提升，以及盈利能力的明显改善。”的观点。我们依然坚持上述观点，即评判电子元器件行业基本面是否真正回暖，不仅仅要考察市场需求的上升，更要关注企业盈利是否存在同向增长。

　　实际上，在撰写中期策略报告期间，我们对部分子行业特别是大尺寸TFTLCD的是否处于行业短期景气拐点，还是存在疑虑的。主要的原因就在于，当时对企业盈利能否与需求同向增长，我们还不能做出准确的判断。经过三季13本报告版权归

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　　我们发现原材料价格上涨压力趋弱、下游需求明显加快，大部分子行业(包括大尺寸TFT LCD)的企业处于销售与盈利同向增长的良好运营状态，由此我们更加坚定了对电子元器件行业处于景气上升通道的判断。

　　接下来的一个问题是，四季度的旺季需求以及全年的增长究竟有多高？我们认为，全球市场全年5%、国内市场全年20%的增长是值得期待的。支持这一判断的主要理由有三点：一是，由于美联储降息的举措，全球及美国经济短期进入衰退的风险在下降，次级债风波对欧美消费市场的影响目前还不明显。

　　二是，从历史经验来看，9-11月份是半导体市场需求旺季，过去12年来这三个月全球半导体月度销售出现同比正增长的年份有9年。我们认为在全球宏观经济衰退风险较小的背景下，07年半导体市场在9-11月份延续8月份的环比正增长是可以实现的。三是，前三季度电子元器件企业良好的业绩表现，为全年的目标增长打下了坚实的基础。

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