电力板块：深能源上市获批关注整体上市

　　光大证券 崔玉芹

　　用电增速稍有回落全年维持较高水平8月份，全国全社会用电量21181.82亿千瓦时，同比增长15.2%，比上个月回落0.48个百分点。用电增速回落，一方面是因为去年下半年基数较大，另一方面是因为我国政府采取宏观调控措施以抑制经济转向过热，以及“节能减排”工作显出成效。预计2007年下半年全社会用电增速将稍有放缓，全年的用电增速约为15%左右。

　　煤炭价格小幅上涨8月份以来，由于全国气候的异常以及水电出力难，火电需求旺盛。

　　重点产煤地坑口价继续小幅上涨，而中转地和主要消费地区的动力煤价格也随之上涨。其中，山西优质动力煤上涨5~15元/吨，秦皇岛大同优混(6000大卡)和山西优混(5500大卡)的车板价比7月末上涨了10元/吨。2007年我国煤炭市场处于供需基本平衡的局面，缺乏大幅上涨的动力，但受到政策性成本上升以及国际

石油价格坚挺或上扬的影响，煤炭价格会出现短期波动。

　　发改委调整山西、内蒙新机组送京津唐电网电价9月初，国家发改委将山西、内蒙新投产电厂送京津唐电网的电价下降了0.007元/千瓦时，同时将国电电力大同第二发电厂的电价上调了0.0065元/千瓦时。我们并不认为这预示着国家发改委将很快实施第三次煤电联动。由于CPI指数居高不下，政府难以在年内上调电价。我们预计若CPI上涨压力缓和后有望在明年调整电价。

　　深能源整体上市获准9月14日，深能源A收到中国证监会批复：核准公司向深圳市能源集团有限公司发行8亿股A股购买其相关资产，同时向华能国际发行2亿股A股。深能源是电力行业内首家整体上市的公司，未来电力行业的整体上市和资产注入将持续不断。看好具有强大集团和明确整体上市预期的电力公司：国电电力、国投电力、长江电力。

　　投资建议——维持行业“增持”评级电力行业正在走出低谷——在全社会用电需求强劲和新机组投产增速减缓的共同作用下，全国平均发电小时将在2008年回升；第三次煤电联动也有望在2008年初启动；同时持续不断的资产注入将提升电力行业的估值。建议“增持”电力行业，看好两类公司：(1)具有实质资产注入的公司：国电电力、国投电力、长江电力；(2)新建项目大量投产，且受到政策支持的公司：金山股份、宝新能源。

　　行业数据回顾全社会用电增速回落2007年1-8月份，全国全社会用电量21181.82亿千瓦时，同比增长15.2%，比上个月回落0.48个百分点。其中，第一产业用电量583.88亿千瓦时，同比增长5.29%；第二产业用电量16196.40亿千瓦时，同比增长16.71%；第三产业用电量2069.92亿千瓦时，同比增长12.49%；城乡居民生活用电量2331.61亿千瓦时，同比增长10.27%。

　　8月份，第一产业和居民生活用电增速回落明显，分别比上月下降0.7个百分点和0.59个百分点。预计随着天气的转冷，居民生活用电将会继续下降。全国工业用电增速亦有明显回落，由于工业用电占全社会用电量的75%，工业用电增速减缓是全社会用电增速回落的主要原因。2007年1-8月份，全国工业用电量为15997.88亿千瓦时，同比增长16.72%，增速比上月减少0.42个百分点，其中轻工业用电量增速下降0.7个百分点，而重工业用电增速减少0.35个百分点。

　　用电增速回落，一方面是因为去年下半年全社会用电增速快于上半年，因而基数较高，另一方面是因为我国政府采取宏观调控措施以抑制经济转向过热，以及“节能减排”工作显出成效。预计2007年下半年全社会用电增速将稍有放缓，全年的用电增速约为15%左右。

　　从区域来看，用电量同比增长超过全国平均水平主要集中在华北(内蒙古、山西、河北)、西北(宁夏、新疆、青海)、南方(云南、海南、广西)、华东(除上海以外)以及华中(河南、湖南)。

　　火电发电量增速回落1-8月份，全国规模以上电厂发电量20860.94亿千瓦时，比去年同期增长16.3%。其中，水电2771亿千瓦时，同比增长9.1%，增速比上月提高5.2个百分点；火电17638.58亿千瓦时，同比增长17.5%，增速比上月回落1.1个百分点；核电390.52亿千瓦时，同比增长9.3%。

　　水电：8月份全国水情主要的特点是：我国主要江河水势基本平稳，局部暴雨洪水频繁，旱涝急转突出；江河来水总体偏少，但旱区来水明显，水库蓄水增加显著。与多年同期来水量相比，8月份全国主要江河来水量除淮河流域、长江中下游、洞庭湖湘江和鄱阳湖赣江较常年偏多外，其他江河来水量均偏少，其中长江上游偏少近2成，中下游偏多近1成。与历年同期累计来水量相比，1～8月份全国主要江河累计来水量除淮河流域因7月份发生流域性洪水而偏多外，其他江河累计来水量均偏少。其中长江上游偏少1成，中游偏少1成。

　　2007年8月份，国家电网内重点水电厂总体来水比多年同期少10%，其中，公司所属水电厂来水偏少5%。三峡水库平均入库流量23900立方米/秒，比多年同期少14%。

　　总体上，8月份全国来水情况有所好转，使得水电发电量有所恢复，同时使火电发电增幅有所回落。9月份以后，我国各地将陆续进入枯水季节，水电出力下降，火电发电增速有望企稳。

　　发改委调整山西、内蒙新机组送京津唐电价9月9日，国家发改委发文调整调整山西、内蒙古电厂送京津唐的上网电价，将山西、内蒙新投产电厂送京津唐电网上网电价分别调整为每千瓦时0.298元和0.297元(不含脱硫加价)，同时将国电电力大同第二发电厂向京津唐电网送电上网电价调整为每千瓦时0.277元(不含脱硫加价)。

　　这意味着山西、内蒙新投产电厂送京津唐电网的电价下降了0.007元/千瓦时，而国电电力大同第二发电厂的电价上调了0.0065元/千瓦时。

　　我们并不认为本次电价调整预示着第三次煤电联动的启动。近几个月来，我国价格总水平涨幅加快，5、6、7、8四个月的居民消费价格总水平同比涨幅分别为3.4%、4.4%、5.6%和6.5%，抑制通胀已成为我国政府当前的工作重点之一。

　　近日，国家发改委、财政部等八部委联合发出通知，要求各地加强价格调控，抑制价格总水平上涨，稳定后四个月的价格总水平，安定人民生活，提出要“严格控制政府调价的节奏和力度，年底前原则上不再出台新的政府调价项目”。这也意味着在2007年内第三次煤电联动实施无望。

　　根据2004年出台的煤电联动机制，若一个周期内(6个月以上)煤价上涨幅度超过5%即将实施煤电联动。从2006年7月1日至2007年8月末，原中央财政煤炭企业供发电用煤平均售价的上涨幅度已达到10%，而且在未来几个月中随着冬储煤季节的到来，煤价将会继续上涨，电力企业的盈利能力受到影响。

　　我们认为发改委调整山西、内蒙新机组送京津唐电价，表明发改委在未来的煤电联动中，将根据发电成本调整进行区域调整，而非普调。

　　深能源整体上市获准继续关注整体上市和资产注入9月14日，深能源A收到中国

证券监督管理委员会有关批复：

　　(1)核准公司向深圳市能源集团有限公司发行8亿股人民币普通股购买其相关资产；向华能国际电力股份有限公司发行2亿股人民币普通股，华能国际电力股份有限公司以现金认购。

　　(2)同意豁免深圳市能源集团有限公司与华能国际电力股份有限公司因次合并持有并控制公司72.81%的股份而应履行的要约收购义务。

　　深能源整体上市后有有利于公司长远的发展：

　　(1)消除了上市公司和母公司之间的关联交易和同业竞争；

　　(2)提升上市公司的装机容量、资产规模和行业地位，有利于提升公司的核心

竞争力。整体上市后，公司的权益装机容量由156.15万千瓦增加到392.6万千瓦，增长152%；公司净资产由47.0亿元增加到112.07亿元，增长138%；公司净利润由8亿元增加到14.85亿元(2006年数据)，增长86%。整体上市后，公司的规模和竞争力得到明显提高。

　　(3)公司的资产质量得以优化。公司原有燃油机组37.78%，资产收购后燃油机组的比例下降到17.50%，而政策支持的LNG机组上升到17.83%。

　　(4)公司获得了新的利润增长点。在收购项目中，河源电厂、深圳抽水蓄能电站等在建项目将成为公司未来的利润增长点。

　　根据预测，深能源整体上市后，公司2007年、2008年的EPS分别为0.72元、0.75元/股，从公司估值来看，已充分反映这一事件，给予“中性”评级。

　　深能源开创了电力上市公司整体上市的先河。在国资委要积极推进大型企业改制上市，鼓励央企把优良主营业务资产逐步注入上市公司的背景下，资产注入和整体上市将成为电力行业持续的热点，并成为提升电力行业和电力公司估值水平的催化剂。

　　在资产注入和整体上市的主题下，我们看好集团实力强大、具有明确资产注入前景、“小公司大集团”的电力上市公司，主要有：国电电力、长江电力、国投电力。

　　主要结论和投资建议主要结论电力行业正在走出低谷——在全社会用电需求强劲和新机组投产增速减缓的共同作用下，全国平均发电小时将在2008年回升；第三次煤电联动也有望在2008年初启动；同时持续不断的资产注入将提升电力行业的估值。

　　投资建议我们维持电力行业景气回升的观点和电力行业“增持”评级。

　　我们看好两类公司：(1)具有实质资产注入的公司：国电电力、国投电力、长江电力；(2)新建项目大量投产，且受到政策支持的公司：金山股份、宝新能源。

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