电力行业：供需基本平衡 利润大幅增长

　　国盛证券 黄凯

　　今年上半年，受经济快速增长因素影响，电力消费增速加快。受益于发电装机大规模投产和频繁有效的跨区省电能交易，全国电力供需总体基本平衡。

　　受装机增速影响，发电设备利用小时数继续下降，但下降幅度有所减缓。“上大关小”工作进展顺利，供电煤耗率有所下降。

　　上半年电力行业利润同比大幅增长。在CPI持续高企，第三次煤电联动短期无望情况下，预计下半年煤炭价格仍将保持高位运行，电力行业利润增长速度将有所下滑。

　　建议重点关注以下三类电力上市公司：

　　受益于“上大关小”，小机组占比较少，平均单机容量较大的公司；有资产注入预期的公司；清洁能源、具有可再生能源项目的公司。

　　一、全国电力供需基本平衡

　　1、今年上半年，受经济快速增长因素影响，电力消费增速加快。1-7月份，全国全社会用电量18167.36亿千瓦时，同比增长15.68%。其中，第一产业用电量486.51亿千瓦时，同比增长6.19%；第二产业用电量13959.54亿千瓦时，同比增长17.13%；第三产业用电量1755.45亿千瓦时，同比增长12.91%；城乡居民生活用电量1965.87亿千瓦时，同比增长10.86%。第二产业用电贡献率(83.83%)持续提高,我国用电结构重型化日趋明显,其中钢铁、有色、

　　2、电力供应能力继续增强。1-7月份，全国电源建设新增生产能力(正式投产)4730.42万千瓦。其中水电568.35万千瓦，火电3993.49万千瓦，核电106万千瓦。全国规模以上电厂发电量17849.45亿千瓦时，比去年同期增长16.5%。其中，水电2240.48亿千瓦时，同比增长3.9%；火电15230.47亿千瓦时，同比增长18.6%；核电326.46亿千瓦时，同比增长6.7%。

　　3、局部缺电问题比较突出，电力供需基本平衡。受益于发电装机大规模投产和频繁有效的跨区省电能交易，上半年全国电力供需总体基本平衡，缺电范围明显减少，缺电程度明显减轻，但局部缺电问题比较突出。全国共有京津唐、山西、江苏、浙江、河南、湖北、上海等12个省级电网出现短时紧张或拉限电情况，其中大部分是由于线路容量受限、机组检修或临时停运造成的短时电力紧张。随着下半年各种燃料供应和电力建设顺利投产后，全国电力供需形势将能够达到基本平衡。预计2007年全年投产装机规模将超过9000万千瓦，电力供应、输配电能力将得到进一步提高，除个别地区外，全国绝大部分地区基本可以满足迎峰度夏期间和下半年的强劲电力需求。

　　二、发电设备利用小时数、供电煤耗率有所下降

　　1、受装机增速影响，发电设备利用小时数继续下降，但下降幅度有所减缓。1-7月份，全国发电设备累计平均利用小时为2858小时，比去年同期降低109小时。其中，水电设备平均利用小时为1904小时，比去年同期降低76小时；火电设备平均利用小时为3054小时，比去年同期降低118小时。随着近期用电需求的持续增长、今年汛期来水量增加，发电设备利用率下降幅度正逐渐减缓。

　　2、“上大关小”工作进展顺利，供电煤耗率有所下降。截止7月底，我国今年关停小火电695万千瓦，完成年度关停计划1000万千瓦的69.5%，完成今年的关停任务已胜利在望。关停的695万千瓦中，五大发电集团占85%，其中华能关停163.2万千瓦、大唐关停130.7万千瓦、华电关停111.7万千瓦、国电关停91.5万千瓦、中电关停96.5万千瓦。

　　1-7月份，全国供电煤耗率为355克/千瓦时，比去年同期下降10克/千瓦时。全国发电厂用电率5.94%，其中水电0.42%，火电6.7%。线路损失率6.80%，与上年同期持平。

　　三、电煤价格高位运行

　　今年年初，电煤价格平均上涨30元/吨，上涨幅度8%。受“一金两费”的影响，山西省平均合同煤价格上涨40元/吨。从3月开始，由于取暖期结束，动力煤价格出现季节性回调。5月份山西大同优质动力煤坑口价(不含税)为270元/吨，比1月份最高价295元/吨跌去25元，跌幅为8.4%，但仍比去年同期高出35元/吨(或14.9%)，比去年平均价格高出15元/吨(或5.9%)。进入6月，优质煤价格出现了小幅回升。随着用电旺季的到来，7、8月份大同动力煤坑口价格和秦皇岛煤价有所上升，但仍低于年内最高价格。

　　在国内经济继续强劲发展前提下，高耗能产业，钢铁、建材、电力等行业继续保持快速发展，将进一步推动对煤炭的需求；此外，小煤矿的治理进一步提升行业集中度，煤炭企业的市场定价能力也随之提高。预计这些因素将支撑煤价下半年继续高位平稳运行，可能会有小幅上涨。

　　四、上半年电力行业利润大幅增长

　　上半年电力行业收入同比增长24%，利润总额同比增长38.4%，净利润同比增长45%；毛利率略有下降，同比下降了0.45个百分点。

　　从表4可看出，上半年，宝新能源的毛利率明显高于同行。作为民营背景的新能源发电龙头企业公司，其准确进入国家鼓励的煤矸石发电、风电等领域，不但避开了与五大发电集团的直接竞争，同时由于属于国家鼓励的新能源发电，在上网电价和电量调度上都具有优势，其利用小时数相比其他发电机组更有保证。另外，其荷树园电厂一期项目的两台煤矸石发电机组因设备国产化而可享受05-09年间约2.2亿元的巨额所得税抵免。预计未来几年，其仍可持续保持较高毛利率水平。

　　建投能源净利润的大幅增长主要受益于年初定向增发收购5家发电企业，是资产注入效应的显现。而国投电力06年底增发收购的厦门华夏46.6%、国投北部湾55%以及淮北国安35%的股权、靖远三期2台机组也为公司带来了明显的效益，同时公司下属的华夏电厂一期项目设备折旧期满，从2007年起不再计提折旧，导致减少折旧费用1.3亿元，也是其净利润大幅增长的主要原因。

　　2、水电行业经营情况

　　上半年，水电行业主营收入同比增长14.81%，净利润同比增长60.86%。

　　作为国内第一水电蓝筹，长江电力毛利率显著高于同行水电企业。其上半年收购了三峡总公司两台单机容量70万千瓦的三峡发电机组，加上汛期长江上游来水量增加的原因，发电量同比大幅增长；此外，出售4亿股建设银行股份更是为公司贡献了11.81亿元的投资收益。而其报告期毛利率下降的主要原因在于收购资产导致的成本和折旧增加。

　　西昌电力上半年权益装机容量增长了20%，参股康西铜业、德昌铁合金等有色金属企业获得了丰厚的投资收益，加上当地政府将第二次煤电联动的电价提高推迟至2007年1月起执行，所以上半年业绩得以大幅增长。三峡水利净利润的同比增长则主要是受益于同比费用率的减少。

　　3、热电行业经营情况

　　上半年，热电行业主营收入同比增长16.21%，净利润同比增长407.73%。

　　受益于新机组的陆续投产和出色的成本控制能力，金山股份上半年业绩出色。报告期内，金山股份运营总装机容量和权益容量分别同比增长86.05%和112.38%，加上上网电价同比上涨、公司根据气温变化采取循环水闭路循环等经济运行方式降低了热力成本，促使公司主营收入和净利润同比大幅增长。

　　综合而言，虽然受煤价高位运行影响，上半年热电、火电企业经营成本压力增大，但受益于电力需求增长和去年煤电联动翘尾因素，火电、热电企业经营业绩依然大幅增长。水电企业由于受各区域自然来水量多少的影响，经营业绩差异相对较大。目前，火电在电力生产行业中所占比例依然很大，煤价持续高位运行，势必加大生产成本压力，在CPI连续高企，第三次煤电联动短期内无望的情况下，随着二次煤电联动翘尾因素的逐渐消失、预计下半年电力行业利润增长速度将减缓。

　　五、电力行业投资建议

　　结合上半年电力行业运营情况和未来发展趋势，我们给予电力行业“短期观望，长期增持”的投资评级。

　　建议重点关注以下三类电力上市公司：

　　1、受益于“上大关小”，小机组占比较少，平均单机容量较大的公司；如华能国际。

　　华能国际(600011)：作为火电行业的龙头企业，受短期较高的燃料成本压力影响，其上半年公司业绩并未实现高速增长，机组利用率水平也低于平均水平，利润增长主要来源于长电权证的投资收益。但随着“上大关小”的进一步推进，其未来机组利用率回升指日可待，而未来的第三次煤电联动更将大幅提升公司业绩。

　　2、有资产注入预期的公司，如国电电力、国投电力等；国电电力(600795)：公司在6月1日已完成了国电浙江北仑第一发电有限公司70%股权、国电石嘴山第一发电有限公司60%股权、国电建投内蒙古能源有限公司50%股权等6家电厂股权的收购。公司在国电集团中的地位显著提升，已经成为集团整合发电资产的平台，在“上大压小”的过程中，公司有望获得集团给予的新建项目资源，进一步提升市场

　　国投电力(600886)：作为国家开发投资公司电力业务板块唯一资本运作平台，国投公司承诺将不断将优质电力资产注入国投电力。国投公司目前拥有总装机容量2095万千瓦,是公司的3倍,资产注入空间巨大。

　　3、清洁能源、具有可再生能源项目的公司，如长江电力，宝新能源等长江电力(600900)：水力发电成本优势显著。其多年来毛利率水平一直保持高位，成本构成较为固定，波动不大。水电资源受政策支持，价值日益显现，从长期来看，未来上网电价仍有可能上调，水火电的价差有继续拉大可能，公司毛利率水平呈现稳中有升的趋势。

　　宝新能源(000690)：可再生能源和资源综合利用清洁能源是宝新能源最重要的两块业务规划，公司旗下陆丰市甲湖风电场是全国最大的海上风电项目。公司准确的战略定位，未来高速的装机容量复合增长率将支撑公司高速成长。