汽车行业：分享4季度的轿车盛宴 增持

　　联合证券 姚宏光

　　我们预计4季度轿车股将继续有超越行业和大盘的表现。综合考虑目前估值水平和成长性，继续首推长安汽车(000625)，维持对一汽夏利(000927)、一汽轿车(000800)和上海汽车(600104)增持建议。

　　重点企业的指标汇总显示，1~7月行业销售收入同比增长27.5%，销售毛利率由上年同期的15.8%提高到16.4%，利润总额达到了345亿元，同比增长69.8%，净资产收益率由上年同期的12.6%提高到15%。

　　严格的产能扩张控制政策限制了投资冲动，我们估计2007年汽车工业的整体产能利用率达到85%左右，相比2005年的低谷，这一数据提高了近15个百分点。到目前为止，限制新增产能政策并未见丝毫松动，预计未来2年内，行业产能利用率可维持在目前的上佳水平。

　　显而易见，盈利快速增长还有其他一些重要的原因：财富效应推动消费升级，中级以上车型销售占比持续提高，产品结构的优化提升了行业盈利水平；国产化率继续提高，这对成本下降的作用显著，1~8月国产乘用车销售增长了29%，而CKD组装乘用车同比下降了68%。

　　轿车市场的分化进一步加剧，韩系车市场份额大幅下降，福特、丰田和大众市场占有率快速提高。从合资企业角度观察，轿车市场竞争格局有与全球市场一致发展的迹象。总体上，轿车市场的竞争体现了强者恒强的态势，主流企业的市场份额进一步扩大。

　　分享4季度的轿车盛宴

　　8月数据显示轿车销售增长有加速迹象，短期看，这意味着4季度轿车销售前景将非常乐观。社会财富效应的逐步释放持续提升乘用车市场的景气度，我们预计全年轿车销量将实现28%左右的超预期增长。

　　产能利用率持续提升带来了非常显著的规模效应，而国产化率的快速提高、产品结构的优化有助于消解材料成本上升和价格竞争带来的盈利压力，而事实上正如我们所预料，成本上升和降价的压力并不严重。我们预计行业盈利的增长将继续保持在极好的水平。

　　居民收入持续快速增长和社会财富效应的释放推动了私人汽车消费高潮的来临，在海外市场加速成长的背景下，轿车销售的中长期前景更加乐观。我们预计未来5年轿车销售的复合增长率将不低于15%，中国成为世界最大的轿车产销国的前景已经十分明朗，而等待的过程可能也不会太久。

　　基于强劲的销售数据的支持，我们预计4季度轿车股将继续有超越行业和大盘的表现。综合考虑目前估值水平和企业未来成长性，继续首推长安汽车(000625)，维持对一汽夏利(000927)、一汽轿车(000800)和上海汽车(600104)的增持建议。

　　景气高位运行，盈利快速增长

　　从协会的统计数据看，3季度汽车销售继续维持高景气度且月度波动有所平滑，而从乘用车市场信息联席会的统计口径看，8月乘用车销售环比较上年同期大幅提高。统计口径的差异可能来自企业实销数和开票数的不同步，相对而言，来自乘联的数据可能更能反映终端实际销售情况。乘联的数据显示，8月底乘用车的销量增长加速，金“9”预热期的提前十分明显。

　　商用车产销仍保持旺盛，高景气度在8月并未出现下降迹象。。客车8月销量同比增长了23.6%，增幅较前7月有较大提高，这可能是由于下半年出口订单的执行量增长，以及欧Ⅲ排放标准的即将实施导致的提前购买行为。重型货车的同比增长较前7月也有提高，主要原因是行业销售的季节性波动较上年同期显著弱化。

　　重点企业的指标汇总显示，1~7月行业销售收入同比增长了27.5%，销售毛利率由上年同期的15.8%提高到16.4%，利润总额达到了345亿元，同比增长69.8%，净资产收益率由上年同期的12.6%提高到15%。

　　行业盈利能力大幅提升的直接原因是产能利用率的提高带来的规模效应。严格的产能扩张控制政策限制了过去两年汽车工业的资本流入，与之相对应的是持续膨胀的市场需求。我们估计2007年汽车工业的整体产能利用率达到85%左右，相比2005年的低谷，这一数据提高了近15个百分点。到目前为止，限制新增产能政策并未见丝毫松动，预计未来2年内，行业产能利用率可维持在目前的上佳水平。

　　分化加剧，龙头企业受益

　　商用车竞争格局总体保持稳定。轿车市场的分化加剧，韩系车市场份额大幅下降，福特、丰田和大众市场占有率快速提高。除快速增长的自主轿车外，从合资企业角度观察，轿车市场竞争格局有与全球市场一致发展的迹象。总体上，轿车市场的竞争体现了强者恒强的态势，主流企业的市场份额进一步扩大。

　　重点公司投资建议简析

　　长安汽车(000625)

　　3季度是长安福特年内的销售低点，7、8月为新蒙迪欧产品线调整影响生产，由于

　　预计9月后产销量将再度走高，得益于马自达3销量的增长、新蒙迪欧的贡献和发动机厂量产，长安福特4季度月平均销量有望攀升到2.5万辆的新台阶，盈利创年内新高。

　　维持07年、08年和09年0.55元、0.9元和1.13元业绩预测，参照当前市场和行业整体估值水平，公司合理估值在30元以上。

　　一汽夏利(000927)

　　8月是一汽丰田卡罗拉上市的第二个月，销量达到了7876辆，目前订单依然充足，未来极有希望跻身A级车销量前3甲，月均销量可维持在万辆左右。皇冠销量同比增长了18.6%，高端车型的稳步增长是利润持续增长的重要保证。2007年下半年开始，一汽丰田盈利能力将集中释放。除三工厂卡罗拉的贡献外，期间费用将继续快速下降，皇冠和锐志模具费、三工厂开办费摊销完毕，我们估计仅此项费用合计节约费用可达4亿元。

　　1~8月本部销售轿车13.2万辆，同比下降了8.3%，威系列产品月销量也仅维持在3500辆左右，我们预计未来2年内公司本部将继续在困境中徘徊。但由于来自一汽丰田的投资收益的快速增长，预计未来3年每股收益仍将达到0.24元、0.46元和0.68元。参照目前市场汽车股总体估值水平，考虑到在一汽整体上市过程中被吸收合并的可能带来的估值溢价，目前估值水平仍有吸引力，维持“增持”建议。